intTypePromotion=1
ADSENSE

Khóa luận tốt nghiệp: Hoạt động tư vấn và định giá trong thương vụ M & A tại công ty cổ phần chứng khoán Rồng Việt

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:88

19
lượt xem
2
download
 
  Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của đề tài là tìm hiểu các vấn đề cơ bản về M&A, hoạt động tư vấn và công tác định giá trong một thương vụ M&A của Công ty; nghiên cứu các phương pháp định giá trong thương vụ M&A và thực hành trong một trường hợp cụ thể áp dụng tại Công ty; đánh giá ưu và nhược điểm của các phương pháp định giá trong các thƣơng vụ M&A hiện tại; đề ra các giải pháp, kiến nghị nhằm nâng cao chất lượng và tính chính xác của công tác định giá trong các thƣơng vụ M&A trong tương lai.

Chủ đề:
Lưu

Nội dung Text: Khóa luận tốt nghiệp: Hoạt động tư vấn và định giá trong thương vụ M & A tại công ty cổ phần chứng khoán Rồng Việt

  1. TRƢỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH CHƢƠNG TRÌNH ĐÀO TẠO ĐẶC BIỆT KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP CHUYÊN NGÀNH TÀI CHÍNH HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN CHỨNG KHOÁN RỒNG VIỆT SVTH: Bùi Quốc Hiếu MSSV: 1054032220 Ngành: Tài chính GVHD: TS. Trần Phƣơng Thảo Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2014
  2. LỜI CÁM ƠN Trong thời gian thực hiện Khóa luận tốt nghiệp, nhờ nhận đƣợc sự giúp đỡ và sự quan tâm chỉ dẫn từ rất nhiều ngƣời tôi mới có thể hoàn thành tốt đề tài nghiên cứu của mình. Đầu tiên, tôi xin đƣợc gửi lời cám ơn và tri ân sâu sắc tới cô Trần Phƣơng Thảo – giảng viên hƣớng dẫn tôi thực hiện khóa luận. Cô đã tận tình quan tâm tới từng bƣớc nhỏ trong quá trình tôi hoàn thành đề tài. Đặc biệt, tôi xin chân thành cảm ơn anh Hồ Tấn Đạt và anh Nguyễn Văn Đông là ngƣời đã tiếp nhận tôi vào thực tập tại Bộ phận M&A, thuộc Khối Investment Banking (IB) của Công ty Cổ phần chứng khoán Rồng Việt. Để từ đó, tôi mới có cơ hội tiếp cận với thực tế và nảy sinh ý tƣởng thực hiện Khóa luận tốt nghiệp này. Bên cạnh đó, tôi cũng xin cảm ơn anh Nguyễn Việt Hòa và tất cả các anh chị trong Khối IB đã giúp đỡ tôi rất nhiều trong quá trình tôi thực tập và hoàn thành Đề tài nghiên cứu này. Và cuối cùng, tôi xin gửi lời cám ơn đến gia đình, ngƣời thân, bạn bè và tất cả những ngƣời đã ủng hộ và góp phần giúp tôi hoàn thành Đề tài nghiên cứu này. Một lần nữa xin chân thành cảm ơn, TP.Hồ Chí Minh – Năm 2014 Ngƣời thực hiện Khóa luận Bùi Quốc Hiếu i
  3. NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN HƢỚNG DẪN ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ....................................................................................... ii
  4. DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT - CTCK: Công ty Chứng khoán - CTCP: Công ty Cổ phần - ĐHĐCĐ: Đại hội đồng cổ đông - GTCL: Giá trị còn lại - HĐQT: Hội đồng quản trị - M&A: Mua bán và sáp nhập (Mergers and Acquisitions) - OGN: Công ty Cổ phần Dầu Thực vật OGN (Tên tƣợng trƣng) - QLDN: Quản lý doanh nghiệp - TCDN: Tài chính doanh nghiệp - TNDN: Thu nhập doanh nghiệp - TSCĐ: Tài sản cố định - UBCK: Ủy ban Chứng khoán - ZBT: Công ty Cổ phần Bao bì dầu thực vật ZBT (Tên tƣợng trƣng) iii
  5. MỤC LỤC Trang LỜI CÁM ƠN ................................................................................................................... i NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN HƢỚNG DẪN .........................................................ii DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT ..................................................................................... iii MỤC LỤC ...................................................................................................................... iv DANH MỤC BẢNG ...................................................................................................... vi DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ .................................................................................vii CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU .......................................................................................... 1 1.1 TỔNG QUAN VỀ VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU ...................................................1 1.2 LÝ DO CHỌN LĨNH VỰC VÀ CHỦ ĐỀ NGHIÊN CỨU .............................. 2 1.3 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU ..............................................................................3 1.4 ĐỐI TƢỢNG VÀ PHƢƠNG PHÁP ÁP DỤNG CỦA ĐỀ TÀI .......................3 1.5 KẾT CẤU CỦA ĐỀ TÀI ...................................................................................4 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN HOẠT ĐỘNG M&A .................................................... 6 2.1 CƠ SỞ LÝ LUẬN CHUNG VỀ HOẠT ĐỘNG M&A .................................6 2.1.1 Khái niệm M&A ......................................................................................... 6 2.1.2 Hình thức M&A .......................................................................................... 7 2.1.3 Phân loại M&A ........................................................................................... 8 2.1.4 Lợi ích và bất lợi của hoạt động M&A .......................................................8 2.2 ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A ..................................................10 2.2.1 Phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) ................................................10 2.2.2 Phƣơng pháp thị trƣờng.............................................................................11 2.2.3 Sử dụng phƣơng pháp tài sản để tính giá trị hiện tại của doanh nghiệp ...11 2.2.4 Sử dụng tỷ số EV/EBITDA để tính giá trị doanh nghiệp ......................... 12 2.3 CÁC NGHIÊN CỨU ĐÃ THỰC HIỆN LIÊN QUAN ĐẾN ĐỀ TÀI .......13 2.4 PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU CỦA ĐỀ TÀI ........................................14 2.4.1 Giới thiệu công ty CK Rồng Việt.............................................................. 14 2.4.2 Giới thiệu hoạt động tƣ vấn và định giá M&A .........................................14 2.4.3 Công tác định giá trong thƣơng vụ M&A cụ thể ......................................15 2.4.4 Đề xuất giải pháp cải thiện hoạt động tƣ vấn và công tác định giá M&A 15 CHƢƠNG 3: PHÂN TÍCH THỰC TRẠNG ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CÔNG TY CHỨNG KHOÁN RỒNG VIỆT ......................................... 16 3.3 GIỚI THIỆU VỀ CÔNG TY CHỨNG KHOÁN RỒNG VIỆT ................16 iv
  6. 3.3.1 Tổng quan về CTCK Rồng Việt................................................................ 16 3.3.2 Cơ cấu tổ chức và nhân sự ........................................................................17 3.4 TÌNH HÌNH HOẠT ĐỘNG CHÍNH CỦA CÔNG TY TRONG THỜI GIAN QUA ...............................................................................................................19 3.4.1 Doanh thu hoạt động kinh doanh .............................................................. 19 3.4.2 Chi phí hoạt động kinh doanh ...................................................................23 3.4.3 Tình hình tài chính ....................................................................................24 3.3 TÌNH HÌNH THỰC HIỆN TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ M&A TẠI CTCK RỒNG VIỆT .............................................................................................................26 3.3.1 Các dịch vụ tƣ vấn M&A tại CTCK Rồng Việt ........................................26 3.3.2 Các quy trình về tƣ vấn M&A tại Công ty ................................................27 3.4 TÌNH HÌNH THỰC HIỆN THƢƠNG VỤ M&A CỦA MỘT DOANH NGHIỆP CỤ THỂ ...................................................................................................31 3.4.1 Tổng quan về thƣơng vụ ...........................................................................31 3.4.2 Thẩm định và xác định phƣơng thức giao dịch trong thƣơng vụ ..............32 3.5 ĐÁNH GIÁ PHƢƠNG THỨC ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI DOANH NGHIỆP ............................................................................................ 42 3.5.1 Ƣu điểm .....................................................................................................42 3.5.2 Hạn chế ......................................................................................................43 CHƢƠNG 4: GIẢI PHÁP ĐỂ NÂNG CAO HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A CỦA DOANH NGHIỆP................................. 45 4.1 GIẢI PHÁP NÂNG CAO CHẤT LƢỢNG TRONG HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN M&A TẠI CÔNG TY ....................................................................................45 4.2 GIẢI PHÁP NÂNG CAO CHẤT LƢỢNG CÔNG TÁC ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CÔNG TY ....................................................48 4.2.1 Hoàn thiện các phƣơng pháp công ty đang áp dụng .................................48 4.2.2 Những giải pháp khác ...............................................................................51 KẾT LUẬN ................................................................................................................... 52 TÀI LIỆU THAM KHẢO ........................................................................................... viii PHỤ LỤC ....................................................................................................................... ix v
  7. DANH MỤC BẢNG Bảng Trang Bảng 3.1: Cơ cấu nguồn vốn của Rồng Việt 2010 - 2012 ......................................25 Bảng 3.2: Chỉ số tài chính cơ bản của Rồng Việt 2010 - 2012 .............................. 25 Bảng 3.3: Các yếu tố đầu vào cho quá trình định giá .............................................32 Bảng 3.4: Ma trận định giá công ty ZBT ................................................................ 38 Bảng 3.5: Bảng tính giá trị cộng hƣởng theo phƣơng pháp FCFF ......................... 39 vi
  8. DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ Hình Trang Hình 3.1: Sơ đồ cơ cấu tổ chức của CTCK Rồng Việt ...........................................18 Hình 3.2: Quy trình M&A cho bên bán ..................................................................27 Hình 3.3: Quy trình M&A cho bên mua .................................................................29 Đồ thị Trang Đồ thị 3.1: Tình hình hoạt động kinh doanh Rồng Việt 2010 - 2012 .....................19 Đồ thị 3.2: Cơ cấu doanh thu của Rồng Việt 2010 - 2012......................................20 Đồ thị 3.3: Hoạt động môi giới của Rồng Việt 2010 - 2012 ..................................21 Đồ thị 3.4: Thị phần của Rồng Việt 2010 - 2012 ...................................................21 Đồ thị 3.5: Chi phí hoạt động của Rồng Việt 2010 - 2012 .....................................23 Đồ thị 3.6: CPQL của Rồng Việt 2010 - 2012........................................................ 24 Đồ thị 3.7: Cơ cấu tài sản của Rồng Việt 2010 - 2012 ...........................................24 vii
  9. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Tổng quan về vấn đề nghiên cứu Hoạt động mua bán và sáp nhập (M&A) trong thời gian qua diễn ra khá sôi nổi trên phạm vi toàn cầu, theo số liệu của nhóm nghiên cứu IMAA (Tổng hợp từ Dealogic, Thomson Reuter, IMAA) năm 2012 trên tòa cầu có 42.455 giao dịch M&A đã đƣợc thực hiện với giá trị giao dịch đạt 2.730 tỷ USD năm 2012. Ở khu vực Đông Nam Á, giá trị M&A đạt mức kỷ lục 110,4 tỷ USD trong năm 2012, tăng 61% so với năm 2011 (68,6 tỷ USD). Tại thị trƣờng Việt Nam, theo số liệu của nhóm nghiên cứu M&A Vietnam Forum trong năm 2012 Việt Nam có 157 thƣơng vụ đã đƣợc thực hiện với giá trị giao dịch đạt 5,1 tỷ USD, đây đƣợc xem là mức kỷ lục trong vòng 5 năm qua. Trong thời gian tới hoạt động M&A sẽ tiếp tục phát triển cả bề rộng và bề sâu, cả quy mô quốc gia, cũng nhƣ trên phạm vi toàn cầu, cả khi có khủng hoảng kinh tế, cũng nhƣ vào những giai đoạn kinh tế phát triển tốt. Nếu trƣớc đây, M&A xảy ra chủ yếu đối với các ngành công nghiệp luyện kim, năng lƣợng, ô tô, tài chính - ngân hàng thì đến nay hoạt động M&A đang lan rộng sang nhiều ngành khác nhƣ dƣợc phẩm, công nghệ thông tin, truyền thông, tài chính chứng khoán. Một trong số những thƣơng vụ M&A kỷ lục trong năm 2010 và 2011 đã đƣợc ghi nhận, nhƣ United Airline hợp nhất với Continental tạo nên hãng hàng không lớn nhất thế giới, với giá trị lên đến 3,2 tỷ USD và mang lại doanh thu 30 tỷ USD/năm nhờ cung cấp dịch vụ hàng không tại 378 sân bay ở 10 thành phố. Các hoạt động M&A thƣờng đƣợc khởi động từ các công ty đa quốc gia sang các nền kinh tế mới nổi nhƣ Nga, Trung Quốc, Ấn Độ, Đông Âu. Đồng thời, hoạt động M&A cũng giúp các nƣớc đang phát triển vƣơn ra thị trƣờng thế giới. Chẳng hạn, Công ty ô tô Nam Kinh của Trung Quốc đã bỏ ra 50 triệu bảng Anh để thôn tính hãng MG Rover của Anh. Công ty khác của Trung Quốc là Lenovo đã thông qua hoạt động M&A để mua lại hoàn toàn một công ty sản xuất máy tính của nƣớc ngoài. Tại Việt Nam hoạt động M&A mới chỉ thực sự gia tăng về số lƣợng và giá trị giao dịch trong vài năm trở lại đây, nhất là từ khi nƣớc ta tham gia Tổ chức Thƣơng mại thế giới (WTO), với nhiều rào cản đƣợc gỡ bỏ cho các nhà đầu tƣ và các công ty đa quốc gia tham gia kinh doanh tại Việt Nam. Trƣớc năm 2007, ở Việt Nam mỗi năm có không quá 50 thƣơng vụ M&A, với giá trị giao dịch năm cao nhất khoảng 300 triệu USD. Nhƣng từ năm 2007 số thƣơng vụ M&A gia tăng đến chóng mặt. Cụ thể, năm 2007 có 108 vụ với tổng giá trị thực hiện gần 1,72 tỷ 1
  10. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT USD; năm 2008 có 146 vụ với hơn 1,1 tỷ USD; năm 2009 có 295 thƣơng vụ M&A với tổng giá trị đạt gần 1,14 tỷ USD; năm 2010 có 345 hoạt động M&A với giá trị lên tới 1,75 tỷ USD. Ngoài ra, Việt Nam đang trong quá trình tái cơ cấu nền kinh tế, trọng tâm là tái cơ cấu hệ thống tài chính - ngân hàng, các doanh nghiệp nhà nƣớc và lĩnh vực đầu tƣ công. Đây là điều kiện để thu hút nguồn vốn đầu tƣ nƣớc ngoài và cũng là điều kiện để hoạt động M&A phát triển. Song cơ hội lúc nào cũng luôn tiềm ẩn những thách thức. Cùng với sự gia tăng về số lƣợng và giá trị của giao dịch M&A, cũng nhƣ sự tham gia mạnh mẽ của các công ty nƣớc ngoài vào thị trƣờng M&A Việt Nam, các tổ chức tƣ vấn M&A trong nƣớc phải đối mặt với nhiều vấn đề trong hoạt động tƣ vấn nhƣ tìm kiếm công ty mục tiêu thích hợp, công tác định giá trong thƣơng vụ, rà soát doanh nghiệp,… Trong đó, công tác định giá là vấn đề rất cần đƣợc quan tâm trong hoạt động tƣ vấn M&A. Theo khảo sát thực hiện giao dịch M&A Việt Nam của KPMG vào năm 2013, với khoảng 400 nhà chuyên môn về M&A đƣợc phỏng vấn về các vấn đề liên quan đến hoạt động mua bán và sáp nhập, 75% ngƣời tham gia khảo sát cho rằng việc không giải quyết và thƣơng lƣợng đƣợc các vấn đề trong quá trình soát xét (bao gồm ảnh hƣởng từ việc định giá và kỳ vọng quá cao về giá) là yếu tố quan trọng nhất khiến giao dịch thất bại. 83% ngƣời tham gia khảo sát cũng nêu lên nhận định, kết quả của quá trình soát xét làm nảy sinh các vấn đề khác gây ra những sự chậm trễ trong các giao dịch thành công. Có thể thấy, quá trình rà soát cũng nhƣ công tác định giá trong một thƣơng vụ M&A là vô cùng quan trọng. 1.2 Lý do chọn lĩnh vực và chủ đề nghiên cứu CTCP Chứng khoán Rồng Việt (Rồng Việt) là một trong những công ty chứng khoán hàng đầu tại Việt Nam. Tuy chỉ mới thành lập từ năm 2006 nhƣng thời gian qua Rồng Việt đã tạo dựng đƣợc một thƣơng hiệu uy tín với ba năm liền (2008, 2009 và 2010) đạt danh hiệu “Thƣơng hiệu chứng khoán uy tín” và nhận giải thƣởng Cúp vàng “Công ty Cổ phần hàng đầu Việt Nam” năm 2010 do Hiệp hội kinh doanh chứng khoán Việt Nam, Trung tâm Thông tin tín dụng Ngân hàng Việt Nam và Tạp chí Chứng khoán Việt Nam UBCKNN phối hợp tổ chức. Rồng Việt hoạt động trên tất cả các lĩnh vực kinh doanh chứng khoán nhƣ môi giới chứng khoán, tự doanh chứng khoán, bảo lãnh chứng khoán, lƣu ký chứng khoán, tƣ vấn tài chính và đặc biệt là tƣ vấn mua bán sáp nhập doanh nghiệp. Dịch vụ tƣ vấn M&A của Rồng Việt có vị trí khá tốt trên thị trƣờng hiện nay. Những năm qua, Rồng Việt đã tƣ vấn cho rất nhiều thƣơng vụ thành công: Ngân hàng TMCP Xuất nhập khẩu Việt Nam (Eximbank), Công ty Cổ phần SX-KD Vật tƣ và Thuốc thú y (Vemedim), Công ty TNHH SX-TM-DV Thái Bảo… 2
  11. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT Là một trong những công ty chứng khoán có dịch vụ tƣ vấn M&A khá uy tín, Rồng Việt đã xây dựng nên một đội ngũ nhân viên chuyên nghiệp và giàu kinh nghiệm chuyên trách cho mảng công việc này. Tuy nhiên, Công ty cũng gặp không ít khó khăn trong quá trình tƣ vấn – môi giới, nhất là ở vấn đề định giá. Có thể thấy rằng, trong các thƣơng vụ M&A, việc xác định giá trị doanh nghiệp và đƣa ra mức giá phù hợp cho hai bên thƣờng là một chủ đề gây tranh cãi và làm chậm lại tiến trình thƣơng thảo. Do đó, công tác định giá trong một thƣơng vụ M&A là công việc rất phức tạp, đòi hỏi độ chính xác cao và cần xem xét đến rất nhiều yếu tố. Để công tác này tại Rồng Việt đƣợc xem xét một cách thấu đáo hơn, đề tài “Hoạt động tƣ vấn và định giá trong thƣơng vụ M&A tại Công ty Cổ phần Chứng khoán Rồng Việt” đã đƣợc hình thành nhằm tìm hiểu và giải quyết những vấn đề đang gặp phải tại Công ty trong hoạt động tƣ vấn và đặc biệt là trong công tác định giá M&A. 1.3 Mục tiêu nghiên cứu Để giải quyết những vấn đề thực tế trong hoạt động tƣ vấn và công tác định giá M&A đã đƣa ra, đề tài nghiên cứu phải đạt những mục tiêu sau: - Tìm hiểu các vấn đề cơ bản về M&A, hoạt động tƣ vấn và công tác định giá trong một thƣơng vụ M&A của Công ty. - Nghiên cứu các phƣơng pháp định giá trong thƣơng vụ M&A và thực hành trong một trƣờng hợp cụ thể áp dụng tại Công ty. - Đánh giá ƣu và nhƣợc điểm của các phƣơng pháp định giá trong các thƣơng vụ M&A hiện tại. - Đề ra các giải pháp, kiến nghị nhằm nâng cao chất lƣợng và tính chính xác của công tác định giá trong các thƣơng vụ M&A trong tƣơng lai. 1.4 Đối tƣợng và phƣơng pháp áp dụng của đề tài Để đạt đƣợc những mục tiêu trên, đề tài tập trung thực hiện những phƣơng pháp nghiên cứu chủ yếu là tổng hợp và phân tích điển hình. Bên cạnh đó, đề tài phân tích dựa trên tình huống nghiên cứu cụ thể tại Công ty và các tình huống M&A trên thị trƣờng Việt Nam và M&A toàn cầu. Dữ liệu sử dụng trong tổng hợp và phân tích chủ yếu dựa trên các nguồn thông tin tại Rồng Việt và các nguồn thông tin đƣợc công bố trên các phƣơng tiện thông tin đại chúng của các công ty chuyên về hoạt động tƣ vấn M&A, cũng nhƣ những thông tin thống kê thị trƣờng. Đối tƣợng nghiên cứu của đề tài là phƣơng pháp định giá trong các thƣơng vụ sáp nhập và mua lại doanh nghiệp cụ thể. Bên cạnh đó, đề tài tập trung phân 3
  12. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT tích, tổng hợp các phƣơng pháp định giá trong hoạt động sáp nhập và mua lại tại doanh nghiệp cũng nhƣ hoạt động M&A đang diễn ra trên thị trƣờng tài chính Việt Nam hiện nay. - Kỳ nghiên cứu: Đề tài tiến hành nghiên cứu và phân tích các dữ liệu trong giai đoạn 2010 – 2012. 1.5 Kết cấu của đề tài Đề tài nghiên cứu đƣợc chia thành 4 phần chính. Chƣơng 1: nêu lên bối cảnh, mục tiêu và phƣơng pháp nghiên cứu để giải quyết vấn đề định giá trong dịch vụ tƣ vấn M&A tại Rồng Việt. Trong đó, chƣơng đầu tiên cho thấy xu hƣớng gia tăng các hoạt động M&A tại Việt Nam, nhấn mạnh tầm quan trọng của việc định giá các công ty trong một thƣơng vụ và đồng thời chỉ rõ sự cần thiết phải nghiên cứu để gia tăng tính hiệu quả của dịch vụ tƣ vấn M&A tại CTCK Rồng Việt. Chƣơng 2: cho thấy tổng quan về lý thuyết M&A. Phần này sẽ nêu cơ sở lý thuyết liên quan đến hoạt động M&A và các phƣơng pháp M&A thƣờng đƣợc sử dụng để định giá trong một thƣơng vụ M&A. Chƣơng 3: trình bày thực trạng định giá trong thƣơng vụ M&A tại CTCK Rồng Việt. Chƣơng này nhằm giới thiệu tổng quan về Rồng Việt và đồng thời nêu quy trình và phƣơng pháp định giá trong một thƣơng vụ cụ thể áp dụng tại Công ty. Chƣơng 4: nhận xét và đánh giá về phƣơng thức định giá trong thƣơng vụ M&A của doanh nghiệp. Ở chƣơng cuối cùng, đề tài sẽ đánh giá lại việc áp dụng các phƣơng pháp định giá đã và đang áp dụng tại Công ty, qua đó đƣa ra kiến nghị nhằm nâng cao hiệu quả định giá trong thƣơng vụ M&A tại CTCK Rồng Việt trong tƣơng lai. KẾT LUẬN CHƢƠNG 1 Hoạt động mua bán và sáp nhập (M&A) toàn cầu nói chung và thị trƣờng M&A Việt Nam nói riêng có tốc độ tăng trƣởng rất mạnh trong thời gian qua cả về số lƣợng và giá trị. Tƣ vấn M&A có thể đƣợc xem là một hoạt động chủ lực của các công ty chứng khoán trong thời gian tới. Tuy nhiên khi quan sát toàn cảnh thị trƣờng M&A trong thời gian qua, bên cạnh những thành công cũng còn tồn tại nhiều hạn chế. Một số thƣơng vụ M&A đã đổ vỡ giữa chừng do những vấn đề nảy sinh trong quá trình tƣ vấn mà các bên không thống nhất đƣợc. Nguyên nhân quan trọng cần đƣợc xem xét là, khi tiến hành M&A, các công ty không thẩm định và 4
  13. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT định giá kỹ lƣỡng công ty mục tiêu. Do đó, hoạt động tƣ vấn và nhất là công tác định giá trong thƣơng vụ M&A cần đƣợc nghiên cứu một cách thấu đáo và đƣa ra hƣớng đi cụ thể nhằm nâng cao chất lƣợng của hoạt động tƣ vấn cũng nhƣ công tác định giá trong thƣơng vụ M&A tại Rồng Việt nói riêng và Việt Nam nói chung. 5
  14. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN HOẠT ĐỘNG M&A 2.1 CƠ SỞ LÝ LUẬN CHUNG VỀ HOẠT ĐỘNG M&A 2.1.1 Khái niệm M&A M&A là viết tắt của cụm từ “Mergers and Acquisitions” (Cẩm nang mua bán và sáp nhập tại Việt Nam, 2009) với nghĩa là mua bán và sáp nhập. Trong đó, merger có ý nghĩa là sáp nhập. Trong hoạt động này, các công ty thành phần sẽ cùng chuyển giao tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp sang một công ty mới và chấm dứt sự tồn tại của mình. Acquisition là hoạt động thâu tóm hay mua lại. Theo hoạt động này, một hoặc một số công ty (công ty bị thâu tóm) chuyển giao tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình cho công ty thâu tóm. Các công ty bị thâu tóm sẽ chấm dứt sự tồn tại. Ngoài ra, việc mua tỷ lệ vốn đủ để chi phối mọi quyết định của một công ty đã đƣợc coi là hoạt động thâu tóm. Nhƣ vậy, thâu tóm sẽ bao gồm một phần của hoạt động “mua lại cổ phần hoặc vốn góp”. Nhƣ vậy, nhìn chung có thể nói hoạt động M&A là hoạt động giành quyền kiểm soát một doanh nghiệp, một bộ phận doanh nghiệp thông qua việc sở hữu một phần hoặc toàn bộ doanh nghiệp đó. Nguyên tắc cơ bản của M&A là phải tạo ra những giá trị mới cho các cổ đông mà việc duy trì tình trạng cũ không đạt đƣợc. Cần định nghĩa và phân biệt rõ các thƣơng vụ mang tính chất M&A thật sự (có sự chuyển giao sở hữu và kiểm soát doanh nghiệp) và các thƣơng vụ đầu tƣ vốn cổ phần (private equity investments). Trong khi đó, theo điều 153 luật Doanh nghiệp (luật Doanh nghiệp, 2005), khái niệm sáp nhập doanh nghiệp là: “Một hoặc một số công ty cùng loại (sau đây gọi là công ty bị sáp nhập) có thể sáp nhập vào một công ty khác (sau đây gọi là công ty nhận sáp nhập) bằng cách chuyển toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp sang công ty nhận sáp nhập, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của công ty bị sáp nhập”. Hoạt động M&A cũng đƣợc đề cập trong một số luật. Theo điều 17 luật Cạnh tranh (luật Cạnh tranh, 2004) nêu khái niệm: “Mua lại doanh nghiệp là việc một doanh nghiệp mua toàn bộ hoặc một phần tài sản của doanh nghiệp khác đủ để kiểm soát, chi phối toàn bộ hoặc một ngành nghề của doanh nghiệp bị mua lại”. Bên cạnh đó, tại điều 21 luật Đầu tƣ (luật Đầu tƣ, 2005) thì mua lại và sáp nhập doanh nghiệp đƣợc xem là một trong các hình thức đầu tƣ trực tiếp. Tóm lại, hoạt động M&A tại Việt Nam có thể hiểu là hình thức đầu tƣ trực tiếp bao gồm hoạt động mua lại và sáp nhập doanh nghiệp. Trong đó, mua lại là việc doanh nghiệp mua lại toàn bộ hoặc một phần tài sản của doanh nhiệp khác đủ 6
  15. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT để chi phối và kiểm soát một phần hoặc toàn bộ doanh nghiệp đó. Sáp nhập là việc một hoặc một số doanh nghiệp chuyển toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình sang một doanh nghiệp khác, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của doanh nghiệp bị sáp nhập. 2.1.2 Hình thức M&A Cách thức thực hiện M&A rất đa dạng tùy thuộc vào mục tiêu, đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu và ƣu thế so sánh của các doanh nghiệp liên quan trong từng trƣờng hợp cụ thể. Có thể nói, hoạt động M&A có các hình thức phổ biến thƣờng đƣợc sử dụng sau: Tham gia mua cổ phần khi doanh nghiệp tăng vốn điều lệ hoặc đấu giá phát hành cổ phiếu ra công chúng. Đây là hình thức thâu tóm một phần nhƣng đủ để tham gia định đoạt quyền sở hữu và quản trị theo mục tiêu chiến lƣợc của bên mua. Mua gom cổ phiếu để giành quyền sở hữu và chi phối. Các hình thức mua gom cổ phiếu nhƣ mua dần cổ phiếu trên thị trƣờng giao dịch hoặc qua giao dịch thỏa thuận (đây là cách phổ biến tại Việt Nam); công khai chào thầu; lôi kéo cổ đông bất mãn; thƣơng lƣợng tự nguyện với Ban điều hành. Hoán đổi/chuyển đổi cổ phiếu (stock swap) thƣờng diễn ra đối với những công ty có mối liên hệ chặt chẽ với nhau nhƣ trong cùng một tập đoàn. Đối với trƣờng hợp này, vấn đề quan trọng nhất là thẩm định, định giá để đảm bảo lợi ích của các cổ đông của các bên. Còn về chiến lƣợc kinh doanh hoặc các thủ tục pháp lý thƣờng không bị ảnh hƣởng hay xáo trộn. Mua lại tài sản của doanh nghiệp. Điểm hạn chế của phƣơng thức này là các tài sản vô hình nhƣ thƣơng hiệu, thị phần, bạn hàng, nhân sự, văn hóa tổ chức rất khó đƣợc định giá và đƣợc các bên thống nhất. Do đó, phƣơng thức này thƣờng chỉ áp dụng để tiếp quản lại các công ty nhỏ, mà thực chất là nhắm đến các cơ sở sản xuất, nhà xƣởng máy móc, dây chuyền công nghệ, hệ thống cửa hàng, đại lý đang thuộc sở hữu của công ty đó. Mua nợ, đây là một cách để tiến hành thực hiện M&A gián tiếp. Khi một doanh nghiệp mất khả năng thanh khoản và không thể trả nợ, chủ nợ có thể tìm một doanh nghiệp có khả năng tài chính mua lại phần nợ với giá thỏa thuận. Doanh nghiệp mua nợ trở thành chủ nợ mới và có thể thỏa thuận để chuyển đổi khoản nợ thành vốn cổ phần và thực thi quyền sở hữu. Trƣờng hợp này thƣờng diễn ra đối với chủ nợ cũ là ngân hàng. Thay vì để cho doanh nghiệp phá sản, cách tốt nhất là ngân hàng bán nợ với mức giá thấp hơn giá trị khoản nợ. Doanh nghiệp mua nợ nhìn chung hƣớng tới việc chuyển đổi khoản nợ thành cổ phần để can 7
  16. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT thiệp cứu doanh nghiệp hơn là kỳ vọng nhận trả nợ. Điển hình của phƣơng thức này là việc Ngân hàng SHB thực hiện đối với Công ty CP Thủy sản Bình An. 2.1.3 Phân loại M&A Trên thực tế hoạt động M&A đƣợc chia thành rất nhiều loại khác nhau theo những tiêu chí nhƣ: ngành nghề, thị trƣờng, mục đích... Có thể kể đến một vài loại hình nhƣ sau: Sáp nhập cùng ngành - sáp nhập chiều ngang (Horizontal Mergers): Diễn ra đối với hai công ty cùng ngành cạnh tranh trực tiếp và chia sẽ cùng dòng sản phẩm và thị trƣờng. Kết quả từ những vụ sáp nhập theo dạng này sẽ đem lại cho bên sáp nhập cơ hội mở rộng thị trƣờng, kết hợp thƣơng hiệu, giảm thiểu chi phí cố định, tăng cƣờng hiệu quả của hệ thống phân phối và hậu cần. Sáp nhập dọc (Vertical Mergers): Diễn ra đối với các doanh nghiệp trong chuỗi cung ứng, ví dụ nhƣ giữa một công ty với khách hàng hoặc nhà cung cấp của công ty đó. Sáp nhập dọc đƣợc chia thành hai phân nhóm: sáp nhập tiến (forward) khi một công ty mua lại công ty khách hàng của mình và sáp nhập lùi (backward) khi một công ty mua lại nhà cung cấp của mình. Sáp nhập mở rộng thị trƣờng: Diễn ra đối với hai công ty bán cùng loại sản phẩm nhƣng ở những thị trƣờng khách nhau về mặt địa lý. Ví dụ: sáp nhập mở rộng thị trƣờng gạch men giữa tập đoàn SCG (Thái Lan) và tập đoàn Prime (Việt Nam). Sáp nhập mở rộng thị trƣờng đem lại cho doanh nghiệp nhận sáp lợi lợi thế về mở rộng thị trƣờng, giảm các chi phí về việc nghiên cứu và những rủi ro khi thâm nhập vào một thị trƣờng mới. Sáp nhập mở rộng sản phẩm: Diễn ra đối với hai công ty bán những sản phẩm khác nhau nhƣng có liên quan tới nhau trong cùng một thị trƣờng. Sáp nhập mở rộng sản phẩm giúp cho doanh nghiệp có lợi thế về đa dạng hóa sản phẩm, giả chi phí nghiên cứu sản phẩm, đồng thời tận dụng đƣợc những lợi thế mà doanh nghiệp bị sáp nhập có sẵn nhƣ uy tín, thƣơng hiệu. Sáp nhập tổ hợp/tập đoàn: Hai công ty không có cùng ngành nghề kinh doanh nhƣng muốn kết hợp nhằm đa dạng hóa lĩnh vực kinh doanh của mình. Sáp nhập tổ hợp sẽ tạo cơ hội cho bên sáp nhập và bên bị sáp nhập đa dạng hóa lĩnh vực cũng nhƣ ngành nghề kinh doanh. 2.1.4 Lợi ích và bất lợi của hoạt động M&A Với sự biến động bất lợi của tình hình kinh tế và sứ ép cạnh tranh của nền kinh tế toàn cầu hiện tại, thực hiện M&A là một trong những các tốt nhất để cách doanh nghiệp tồn tại. 8
  17. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT  Lợi ích khi thực hiện M&A Thâm nhập vào thị trường mới: Đây là cách nhanh nhất nếu công ty đặc biệt là các công ty có vốn đầu tƣ nƣớc ngoài muốn mở rộng mở rộng địa bàn kinh doanh, thêm một dòng sản phẩm hoặc mở rộng mạng lƣới phân phối. Giảm chi phí gia nhập thị trường: Đây là cách để các công ty gia nhập thị trƣờng mà ít tốn kém chi phí và thời gian nhất. Thay vì các công ty phải tốn chi phí khi thành lập và chi phí cơ hội cao do mất thời gian xây dựng hệ thống và mạng lƣới phân phối. Chiếm hữu tri thức con người & giá trị tài sản vô hình: Để có đƣợc đội ngũ nhân sự tri thức cùng với bản quyền sáng chế, thƣờng xảy ra trong lĩnh vực công nghệ. Giảm bớt đối thủ cạnh tranh trên thị trường: Hiện nay, các công ty thƣờng có xu hƣớng hợp tác cùng có lợi hơn là cạnh tranh gay gắt với nhau. Việc thực hiện M&A giúp giảm bớt đối thủ cạnh tranh và có thể nâng cao vị thế của mỗi công ty trên thị trƣờng. Giảm thiểu chi phí & nâng cao hiệu quả: Thông qua M&A các công ty có thể tăng cƣờng hiệu quả kinh tế nhờ quy mô (economies of scale), giảm chi phí cố định (trụ sở, nhà xƣởng), chi phí nhân công, phân phối. Các DN còn có thể bổ sung cho nhau về nguồn lực và các thế mạnh khác của nhau nhƣ thƣơng hiệu, thông tin, bí quyết, dây chuyền công nghệ, hay tận dụng những tài sản mà mỗi công ty chƣa sử dụng hết giá trị. Đa dạng hóa và bành trướng thị trường: Một số công ty có tham vọng lớn, không chỉ chiếm lĩnh thị trƣờng trong phân khúc của mình mà còn muốn bành trƣớng sang cả những lĩnh vực khác. Mục đích không chỉ nhằm tìm kiếm các cơ hội sinh lời mà còn có thể phân tán rủi ro cho công ty mình.  Những bất lợi gặp phải khi thực hiện M&A Bên cạnh những lợi ích mà hoạt động M&A mang lại, các doanh nghiệp phải cẩn trọng với những bất lợi có thể xảy ra khi thực hiện hoạt động M&A. Những thay đổi bất thƣờng trong quá trình sáp nhập, nhất là sự khác biệt về văn hóa công ty sẽ ảnh hƣởng không nhỏ đến kế hoạch và chiến lƣợc kinh doanh trong tƣơng lai. Hơn nữa, sự phân chia về quyền lực quản trị cũng ảnh hƣởng rất lớn đến hoạt động của công ty hậu M&A, những xung đột này có thể làm giảm năng suất làm việc của nhân viên. Bên cạnh đó, công ty có thể sẽ gánh thêm các khoản nợ và các chi phí khác liên quan đến hoạt động sáp nhập. Về mặt lý thuyết, hiệu quả đạt đƣợc trong M&A là do sự tiết kiệm, trong đó có việc giảm các chi phí khi chuyển sang quản lý tập trung. Tuy nhiên, trên thực tế 9
  18. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT thƣờng ngƣợc lại. Điều hành một tập đoàn lớn với nhiều chi nhánh sẽ phức tạp hơn, vì vậy đội ngũ cán bộ quản lý lại lớn và cồng kềnh hơn, tốn nhiều chi phí hơn. 2.2 ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A Định giá doanh nghiệp là một phần rất quan trọng trong một thƣơng vụ M&A của cả bên mua lẫn bên bán. Các bên mua luôn muốn mua đúng với giá trị thực của bên bán, bên bán cũng luôn muốn bán đúng giá trị thực của công ty mình. Trong thực tế có rất nhiều các phƣơng pháp khác nhau đƣợc áp dụng để định giá trong một thƣơng vụ M&A. Hiện tại, bên tƣ vấn thƣờng áp dụng một số các phƣơng pháp định giá phổ biến nhƣ: phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền (DCF), phƣơng pháp thị trƣờng, phƣơng pháp tài sản và phƣơng pháp tính giá trị doanh nghiệp dựa trên tỷ số EV/EBITDA. 2.2.1 Phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) Phƣơng pháp này xác định giá trị doanh nghiệp dựa trên khả năng sinh lời trong dài hạn và dòng tiền kỳ vọng trong tƣơng lai của công ty. Giá cổ phần theo phƣơng pháp này đƣợc sử dụng trong các báo cáo định giá tại các tổ chức định giá là giá bình quân của cách xác định giá trị cổ phần theo cách tính dòng tiền tự do của doanh nghiệp (FCFF - Free cash flow to firm) và dòng tiền tự do của chủ sở hữu (FCFE - Free cash flow to equity). Trong đó, FCFF sử dụng hệ số chiết khấu là chi phí vốn bình quân gia quyền WACC. Trong trƣờng hợp đơn giản DN chỉ sử dụng nợ vay và chi phí vốn cổ phần: ( ) Trong đó: Kd: Chi phí sử dụng vốn vay; Ke: Chi phí sử dụng vốn cổ phần; D: Giá trị thị trƣờng của nợ vay; E: Giá trị thị trƣờng của vốn chủ sở hữu; T: Thuế suất thuế TNDN; FCFE sử dụng hệ số chiết khấu là chi phí sử dụng vốn cổ phần Ke: Ke = Rf + β×(Rm – Rf) Trong đó: Rf : Lãi suất phi rủi ro (Rm – Rf): Phần bù rủi ro β: Mức biến động giá chứng khoán so với thị trƣờng Khi đó, giá trị thu hồi tại thời điểm trong tƣơng lai đƣợc xác định: o FCFF: 10
  19. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT ( ) ∑ ( ) ( ) Trong đó: V0: Giá trị công ty thời điểm hiện tại. FCFFt: Dòng tiền dự kiến của công ty năm t FCFFn+1: Dòng tiền dự kiến của công ty năm n+1 g: là tốc độ tăng trƣởng mãi mãi của dòng tiền sau n năm o FCFE: ( ) ∑ ( ) ( ) Trong đó: V0: Giá trị công ty thời điểm hiện tại. FCFEt: Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến năm t FCFEt: Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến năm n+1 g: là tốc độ tăng trƣởng mãi mãi của dòng tiền sau n năm 2.2.2 Phƣơng pháp thị trƣờng Theo phƣơng pháp này tổ chức định giá đƣa ra giá trị tính toán lý thuyết của công ty trên cơ sở định giá các công ty tƣơng đƣơng trong điều kiện thực tế hiện nay với việc sử dụng các hệ số P/E trên cơ sở các yếu tố đƣợc cân nhắc khi xem xét các khoản thu nhập bao gồm kết quả quá khứ có phản ánh đƣợc kết quả hiện tại hay không, những thay đổi lớn trong quá trình hoạt động hay doanh nghiệp hoạt động theo tính chu kỳ. Giá trị doanh nghiệp đƣợc tính theo công thức: V = Lợi nhuận ròng dự kiến×P/E Ps: Giá mua bán cổ phần trên thị trƣờng. EPS: Thu nhập dự kiến của mỗi cổ phần = 2.2.3 Sử dụng phƣơng pháp tài sản để tính giá trị hiện tại của doanh nghiệp Phƣơng pháp tài sản ƣớc tính giá trị của doanh nghiệp dựa trên giá trị thị trƣờng của tổng tài sản của doanh nghiệp từ đi các khoản nợ. Nó đƣợc tính dựa 11
  20. HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI CTCP CK RỒNG VIỆT trên cơ sở chênh lệch giữa giá trị thị trƣờng của tài sản có với tài sản nợ của doanh nghiệp. Giá trị thị trƣờng của doanh nghiệp đƣợc tính toán dựa trên bảng cân đối tài khoản và giá trị của vốn cổ phần đƣợc tính theo công thức: VE = V A – VD Trong đó: VE: Giá trị doanh nghiệp theo phƣơng pháp tài sản VA: Giá trị thị trƣờng của tổng tài sản doanh nghiệp VD: Giá trị thị trƣờng của các khoản nợ Giá trị thị trƣờng của toàn bộ tài sản (VA) gồm: Tài sản hữu hình và tài sản vô hình. Tài sản hữu hình bao gồm tài sản hiện vật (TSCĐ, hàng hóa, vật tƣ, thành phẩm), tài sản là tiền, tài sản ký cƣợc bên ngoài, đầu tƣ bên ngoài và các khoản phải thu. Giá trị thị trƣờng của nợ (VD) = đƣợc xác định trên số dƣ thực tế trên sổ kế toán vào thời điểm thẩm định giá. 2.2.4 Sử dụng tỷ số EV/EBITDA để tính giá trị doanh nghiệp Chỉ số EV/EBITDA cho biết phải mất bao lâu để có thể bù đắp các chi phí của việc mua lại doanh nghiệp nếu EBITDA không thay đổi. o EBITDA = Doanh thu - Các khoản chi phí (ngoại trừ chi phí lãi vay, thuế, khấu hao TSCĐ hữu hình và vô hình). o Hoặc: EBITDA = EBIT (Lợi nhuận trƣớc thuế và lãi vay) + Khấu hao TSCĐ hữu hình và vô hình. o Giá trị doanh nghiệp (EV) = Vốn hóa thị trƣờng + Vay ngắn hạn + Vay dài hạn + Lợi ích cổ đông thiểu số + Giá trị thị trƣờng cổ phiếu ƣu đãi - Tiền và tƣơng đƣơng tiền. EV là giá trị phải bỏ ra để mua toàn bộ vốn cổ phần, nợ vay của doanh nghiệp và thƣờng đƣợc sử dụng trong trƣờng hợp mua lại doanh nghiệp. Tiền và các khoản tƣơng đƣơng tiền đƣợc loại khỏi trong viêc tính EV vì bản thân khoản mục này đã nằm trong Vốn hóa thị trƣờng của doanh nghiệp. EV cho biết đánh giá của thị trƣờng về toàn bộ doanh nghiệp đó, bao gồm cả tài sản hữu hình, vô hình. Trong khi đó, chỉ tiêu vốn hóa thị trƣờng chỉ cho biết đánh giá của thị trƣờng về giá trị cổ phần. Tóm lại, có rất nhiều các phƣơng pháp định giá khác nhau mà các tổ chức tƣ vấn thƣờng áp dụng nhƣ: phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền (DCF), phƣơng pháp thị trƣờng, phƣơng pháp tài sản và phƣơng pháp tính giá trị doanh nghiệp dựa trên tỷ số EV/EBITDA. 12
ADSENSE

CÓ THỂ BẠN MUỐN DOWNLOAD

 

Đồng bộ tài khoản
2=>2