Luận văn: Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

Chia sẻ: Dsfcf Dsfcf | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:101

Thêm vào BST

Báo xấu

692
lượt xem 181
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Luận văn: Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh nhằm trình bày cơ sở nghiên cứu, tổng kết một số kết quả của các nghiên cứu có liên quan tại Việt Nam và trên thế giới trong thời gian gần đây, mô hình Fama French ba yếu tố và mô hình Carhart.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn: Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

i LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố hồ chí minh” là công trình nghiên cứu của riêng tôi được thực Hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của Thầy TS. Phan Đình Nguyên. Luận văn là kết quả nghiên cứu độc lập, không sao chép trái phép toàn bộ hay môt phần công trình nghiên cứu của bất cứ ai khác. Những nội dung được trình bày trong luận văn là hoàn toàn trung thực. Phần lớn những số liệu trong các bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, chứng minh, nhận xét, đánh giá được chính tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi trong phần tài liệu tham khảo. Ngoài ra, trong luận văn còn sử dụng một số nhận xét, đánh giá cũng như số liệu của các tác giả khác, cơ quan khác, người viết đều có chú thích nguồn gốc sau mỗi trích dẫn để dễ tra cứu, kiểm chứng. Các nội dung nghiên cứu, số liệu và kết quả nghiên cứu trong Luận văn là chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác. Tp. Hồ Chí Minh, tháng 12 năm 2012. Hà Minh Phước
ii LỜI CẢM ƠN Tôi xin kính gửi lời cám ơn chân thành tới Ban giám hiệu cùng các thầy cô trường Đại Học Kỹ Thuật Công Nghệ Thành phố Hồ Chí Minh, và khoa Sau đại học đã tận tình giảng dạy, truyền đạt những kiến thức trong suốt thời gian học để tôi có nền tảng kiến thức thực hiện luận văn này. Đặc biệt tôi xin gởi lời tri ân sâu sắc nhất tới Thầy TS. Phan Đình Nguyên Trường Đại Học Kỹ Thuật Công Nghệ Thành phố Hồ Chí M inh đã tận tình hướng dẫn tôi trong suốt thời gian tôi làm luận văn. Xin chúc Thầy và gia đình được vạn sự như ý. Cuối cùng, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến gia đình và những người bạn thân thiết, đã luôn động viên, ủng hộ tôi trong thời gian học tập và làm luận văn tốt nghiệp. Trân trọng. TP. Hồ Chí Minh, tháng 12/2012 Tác giả Hà Minh Phước
iii TÓM TẮT Đề tài này nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến suất sinh lợi của các cổ phiếu niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí M inh (HOSE) bằng việc sử dụng các mô hình CAPM , Fama-French và Carhart. Nghiên cứu này mở rộng mô hình Carhart bằng cách đưa thêm các yếu tố phần bù ROE, phần bù EPS/P và phần bù doanh thu vào mô hình. Cụ thể,tác giả thực hiện xây dựng mô hình và sử dụng kỹ thuật phân tích tương quan, phân tích hồi quy để kiễm định tác động của 7 biến số: phần bù thị trường, phần bù quy mô, phần bù giá trị, phần bù xu hướng, phần bù ROE, phần bù EPS/P và phần bù doanh thu ảnh hưởng như thế nào đến suất sinh lời của cổ phiếu. Để thực hiện nghiên cứu này, luận văn này sử dụng dữ liệu thứ cấp chủ yếu là các chỉ số VN-Index, giá đóng cửa của cổ phiếu của các công ty niêm yết sau mỗi phiên giao dịch và các báo cáo tài chính, số lượng cổ phiếu thường đang lưu hành, lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu, doanh thu thuần từ hoạt động kinh doanh của các công ty không phải là công ty chứng khoán niêm yết trên HO SE từ ngày 2/1/2009 – 30/12/2011. Lãi suất phi rủi ro được sử dụng trong nghiên cứu này là lãi suất của tín phiếu kho bạc qua các năm từ năm 2009 đến năm 2011, được thu thập từ website Ngân hàng Nhà nước Việt Nam. Kết quả nghiên cứu này chỉ ra rằng yếu tố suất sinh lời thị trường, phần bù quy mô, phần bù giá trị, p hần bù EPS/P và phần bù doanh thu có mối quan hệ đồng biến với suất sinh lời của cổ phiếu và ngược lại yếu tố phần bù xu hướng, phần bù ROE có quan hệ nghịch biến với suất sinh lời của cổ phiếu. Kết quả này sẽ giúp cho các doanh nghiệp nhìn nhận rõ hơn về rủi ro và năng lực cạnh tranh của chính bản thân mình. Bên cạnh đó, các nhà đầu tư cũng có điều kiện để ứng dụng những kỹ thuật phân tích và dự báo một cách hiệu quả hơn, gần với kỳ vọng hơn. M ặc khác, kết quả nghiên cứu này cũng giúp cho nhà đầu tư có những dự báo bổ sung cần thiết cho hoạt động kinh doanh của mình trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
iv ABSTRACT This thesis researchs on the factors with affect the rate of return of the stocks listed on the stock exchanges TP. Ho Chi Minh City (HOSE) by using the CAPM model, the Fama-French and Carhart models. This study extended Carhart model by adding three factor: ROE premium, EPS/P premium and sales premium. Specifically, the authors perform specifically the model and use technical analysis correlation and regression analysis to test the effects of 7 variables: the market premium, size premium, value premium, momentum premium, ROE premium, EPS/P premium and sales premium impact how the profitability of stock. To do this research, this thesis uses research mainly in VN-Index, the closing price of the shares of the companies listed after each session and the financial statements, number of common shares outstanding, earnings per share, net revenue from the business results of the company are not stock companies listed on the HOSE from 2/1/2009 - 30/ 12/2011. Risk-free interest rate used in this study is the interest rate of treasury bills over the years from 2009 to 2011, was obtained from the website of the State Bank of Vietnam. The results of this study indicate that market premium factor, size premium factor, value premium factor, EPS/P premium and sales premium factor have relationship with covariates profitability of shares andreverse WML premium factor , ROE premium inverse relationship with profitability of the stock. These results will help enterprises to recognize the risks and competitiveness of themselves better. In addition, investors have conditions for the application of technical analysis and forecast more efficient, closer to expectations. On the other hand, the results of this study also help investors with necessary additional predictions for its business activities on the Vietnamese stock market.
v MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN ................................................................................................................i LỜI CẢM ƠN ......................................................................................................................ii TÓM TẮT............................................................................................................................ iii MỤC LỤC ............................................................................................................................v DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT .................................................................................. ix DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU ..................................................................................... xi DANH MỤC CÁC HÌNH VẺ .......................................................................................... xii CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU ....................1 1.1. Lý do nghiên cứu .................................................................................................1 1.2. Xác định vấn đề nghiên cứu ...............................................................................2 1.3. Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................................3 1.4. Phư ơng pháp nghiên cứu ....................................................................................4 1.5. Nội dung nghiên cứu ........................................................................................... 4 1.6. Giới hạn phạm vi và đối tượng nghiên cứu ......................................................5 1.7. Ý nghĩa và ứng dụng của đề tài nghiên cứ u .....................................................5 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ TH UYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU .....................6 2.1. Khái niệm về các mô hình ...................................................................................6 2.1.1. Mô hình định giá tài sản vốn CAPM (Cap ital assetpricingmodel) ........6 2.1.2. Mô hình Fama French ba yếu tố ...............................................................9 2.1.3. Mô hình Carhart .......................................................................................... 11 2.2. Tổng kết một số kết quả của các nghiên cứu có liên quan tại Việt Nam và trên thế giới trong thời gian gần đây .......................................................................... 12 2.2.1. Nghiên cứ u ở nhữ ng nư ớc trên t hế giới: .................................................. 12
vi 2.2.2. Những nghiên cứu t ại Việt Nam ............................................................... 13 2.3. Mô hình nghiên cứ u và các giả thiết nghiên cứu ........................................... 15 2.3.1. Mô hình nghiên cứu ................................................................................... 16 2.3.2. Các giả thiết nghiên cứu ............................................................................ 17 2.4. Một số khái niệm và cách đo lư ờng kết quả đầu tư ....................................... 18 2.4.1. Một số khái niệm ........................................................................................ 18 2.4.2. Cách đo lư ờng kết quả đầu tư ................................................................... 22 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ...................................................... 25 3.1. Phư ơng pháp nghiên cứu .................................................................................. 25 3.1.1. Phương pháp thu thập dữ liệu ................................................................... 25 3.1.2. Phương pháp xử lý dữ liệu ........................................................................ 27 3.1.2.1. Cách tính suất sinh lợi ........................................................................ 27 3.1.2.2. Cách tính các biến (SMB, HM L,WM L, RRO E , DDT và EEP S/P) ...... 28 3.1.3. Phương pháp phân tích dữ liệu ................................................................. 30 3.1.3.1. Phân tích tương quan (Correlation Analys is) .................................. 30 3.1.3.2. Phân tích hồi quy tuyến tính (Linear Regression) ........................... 30 3.2. Quy trình nghiên cứu ......................................................................................... 31 CHƯƠ NG 4: KẾT Q UẢ KIỂ ĐỊNH MÔ HÌNH ĐỐI VỚI DỮ LIỆU TRÊN M HOSE ................................................................................................................................. 32 4.1. Mô tả thống kê và phân t ích sự tương quan ................................................... 32 4.1.1. Mô tả thống kê ............................................................................................ 32 4.1.2. Phân tích tương quan (Correlation Analysis) .......................................... 33 4.2. Kiểm định t ính phù hợp của các mô hình hồi quy ......................................... 34 4.2.1. Kiểm định tính phù hợp mô hình CAPM ................................................ 35
vii 4.2.1.1. Kết quả hồi quy tuyến tính mô hình CAPM .................................... 35 4.2.1.2. Kiểm định giả thiết đối với các hệ số hồi quy mô hình CAPM .... 35 4.2.1.3. Kiểm định t ính phù hợp của hàm hồi quy mô hình CAPM ........... 36 4.2.2. Kiểm định tính phù hợp mô hình Fama-French ..................................... 36 4.2.2.1. Kết quả hồi quy tuyến mô hình ba yếu tố Fama-French ............... 36 4.2.2.2. Kiểm định giả thiết đối với các hệ số hồi quy mô hình ba yếu tố Fam a-French ....................................................................................................... 37 4.2.2.3. Kiểm định tính phù hợp của hàm hồi quy mô hình ba yếu tố Fama- French ................................................................................................................ 37 4.2.2.4. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến mô hình ba yếu tố Fama- French ................................................................................................................ 38 4.2.3. Kiểm định mô hình Carhart ....................................................................... 38 4.2.3.1. Kết quả hồi quy tuyến mô hình bốn yếu tố Carhart ....................... 38 4.2.3.2. Kiểm định giả thiết đối với các hệ số hồi quy mô hình bốn yếu tố Carhart ................................................................................................................ 39 4.2.3.3. Kiểm định tính phù hợp của hàm hồi quy mô hình bốn yếu tố Carhart ................................................................................................................ 39 4.2.3.4. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến mô hình bốn yếu tố Carhart 39 4.2.4. Kiểm định mô hình mở rộng bảy yếu tố. ................................................. 40 4.2.4.1. Kết quả hồi quy tuyến mô hình mở rộng bảy yếu tố ...................... 40 4.2.4.2. Kiểm định giả thiết đối với các hệ số hồi quy mô hình mở rộng. . 40 4.2.4.3. Kiểm định t ính phù hợp của hàm hồi quy mô hình mở rộng. ....... 41 4.2.4.4. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến mô hình m ở rộng.................. 41 4.3. Kiểm định các giả thiết nghiên cứu ................................................................. 41 4.4. Phân tích hồi qui tuyến tính (Linear Regression) .......................................... 45
viii CHƯƠ NG 5: ỨN G DỤNG MÔ HÌNH MỞ RỘ NG DỰ BÁO GIÁ CỔ PHIẾU TRÊN HOSE, KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ ............................................................ 49 5.1. Ứng dụng mô hình m ở rộng để dự báo giá cổ phiếu trên HOSE ................. 49 5.1.1. Cách ứ ng dụng mô hình mở rộng để dự báo giá cổ phiếu trên HOSE 49 5.1.2. Ứng dụng mô hình m ở rộng để dự báo giá cổ phiếu trên HOSE ......... 50 5.1.3. Ứng dụng mô hình dự báo giá cổ phiếu BM C (Công ty cổ phần khoán sản Bình Định) ........................................................................................................... 52 5.1.4. Ứng dụng mô hình dự báo giá của cổ phiếu DPM (Tổng công ty phân bón và hóa chất dầu khí) ........................................................................................... 52 5.1.5. Ứng dụng mô hình dự báo giá của cổ phiếu MCP (Công ty cổ in bao bì Mỹ Châu) .................................................................................................................... 53 5.1.6. Ứng dụng mô dự báo giá của cổ phiếu REE (Công ty Cổ Phần cơ điện lạnh) ........................................................................................................................ 54 5.1.7. Ứng dụng mô hình dự báo giá của cổ phiếu VIC (Công ty cổ phần Tập đoàn VINGROUP) .................................................................................................... 55 5.1.8. Bảng tóm t ắt kết quả đánh giá 109 cổ phiếu trong mẫu nghiên cứu ..... 56 5.2. Kết luận, kiến nghị, các giới hạn đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo ..... 60 5.2.1. Kết luận ........................................................................................................ 60 5.2.2. Kiến nghị ..................................................................................................... 61 5.2.3. Các giới hạn của đề t ài và hướng nghiên cứu tiếp theo ......................... 62 TÀI LIỆU THAM KHẢO ................................................................................................ 65 PHỤ LỤC 1: DAN H SÁCH CÁC CÔNG TY TRONG MẪU NGHIÊN CỨU PHỤ LỤC 2: BẢNG THỐNG KÊ SỐ LIỆU CỦA CÁC BIẾN` CÔNG TRÌNH NG HIÊN CỨU CỦA TÁC GIẢ : Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu niêm yết trên sàn chứng khoán TP.HCM. Tạp chí công nghệ ngân hàng ra số 78 ngày 20/9/2012.
ix DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT BE : Giá trị sổ sách BE/ME : Tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường BETA : Phần bù của thị trường CPI : Chỉ số giá tiêu dùng CAPM : Mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Model) DD T : Phần bù doanh thu EEPS/P : Phần bù EPS/P EPS/P : lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu chia cho giá bình quân mỗi cổ phiếu EPS : lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu HOSE : Sàn giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh HNX : Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội HML : Phần bù của giá trị công ty ME : Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu NĐT : Nhà đầu tư NYSE : Sở giao dịch chứng khoán New York NASDAQ :Sàn giao dịch chứng khoán điện tử của Mỹ OLS : Phương pháp bình phương tối thiểu thông thường của Carl Friedrich Gauss P/E : Số nhân thu nhập (giá bình quân chia cho lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu) RROA : Phần bù tỷ số ROA RROE : Phần bù tỷ số ROE ROA : Lợi nhuận sau thuế chia cho tổng tài sản ROE : Lợi nhuận sau thuế chia cho vốn chủ sở hữu SMB : Phần bù của quy mô công ty SML : (security market line) đường thị trường chứng khoán TTCK : Thị trường chứng khoán
x E(Ri ) : Suất sinh lợi kỳ vọng của một danh mục tài sản i bất kỳ Rf : Lợi nhuận không rủi ro E(Rm) : Lợi nhuận kỳ vọng của danh mục thị trường βi : Hệ số beta thị trường của danh mục tài sản i Rit  R ft : Tổng phần bù rủi ro tại thời điểm t  : Tung độ góc của phương trình hồi quy  (Rmt  R ft ) : Phần bù của thị trường (market premium) ở thời điểm t t : Sai số ngẫu nhiên ở thời điểm t R it : Suất sinh lợi kỳ vọng bình quân của cổ phiếu tại thời điểm t Rmt : Suất sinh lợi của thị trường tại thời điểm t Rft : Lãi suất phi rủi ro (lãi suất của tín phiếu kho bạc) tại thời điểm t  , s, h : Hệ số hồi quy riêng phần R2 : Hệ số xác định hiệu chỉnh
xi DANH MỤC CÁC B ẢNG B IỂU Bảng 2.1: Đo lư ờng các biến nghiên cứu......................................................................... 23 Bảng 4.1: Mô tả thống kê các biến nghiên cứu ............................................................... 32 Bảng 4.2: Ma trận tương quan giữ a các biến................................................................... 34 Bảng 4.3: Mô tả kết quả hồi quy mô hình CAPM .......................................................... 35 Bảng 4.4: Mô tả kết quả hồi quy mô hình Fama-Fren ch................................................ 36 Bảng 4.5: Mô tả kết quả hồi quy mô hình Carhart .......................................................... 38 Bảng 4.6 : M ô tả kết quả hồi quy mô hình mở rộng ....................................................... 40 Bảng 4.7: Bảng tổng kết các hệ số hồi quy riêng phần và hệ số R2 hiệu chỉnh của bốn mô hình................................................................................................................................ 45 Bảng 5.1: Bảng tóm tắt kết quả đánh giá của 109 cổ phiếu trong m ẫu nghiên cứu..... 57
xii DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ Hình 2.1. Đồ thị biểu diễn đường thị trường chứng khoán ..............................................7 Hình 2.2: Mô hình nghiên cứu của luận văn này ............................................................ 16 Hình 3.1: Quy trình nghiên cứ u của luận văn.................................................................. 31 Hình 5.1: Đồ thị biểu diễn giá của cổ phiếu BMC trong thời gian từ 21/12/2011 20/12/2012 .......................................................................................................................... 52 Hình: 5.2 Đồ thị biểu diễn giá của cổ phiếu MCP theo thời gian từ 21/12/2011- 20/12/2012 .......................................................................................................................... 53 Hình 5.3: Đồ thị biểu diễn giá của cổ phiếu HA P theo thời gian từ 21/12/2011- 20/12/2012 .......................................................................................................................... 54 Hình 5.4: Đồ thị biểu diễn giá của cổ phiếu REE theo thời gian từ 21/12/2011- 20/12/2012 .......................................................................................................................... 55 Hình 5.5: Đồ thị biểu diễn giá của cổ phiếu VIC theo thời gian từ 21/12/2011- 20/12/2012 .......................................................................................................................... 56
1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1. Lý do nghiên cứu Việt Nam bước vào thời kỳ hội nhập với một thị trường tài chính nói chung và một thị trường chứng khoán (TTCK) nói riêng còn non trẻ và đầy biến động. TTCK đóng một vai trò cực kỳ quan trọng đối với nền kinh tế Việt Nam vì nó là một kênh huy động vốn cho nền kinh tế. Quyết định số 252/QĐ-TTg - Chính phủ phê duyệt chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2011 - 2020 ngày 01/03/2012 thị trường chứng khoán, phấn đấu đưa tổng giá trị vốn hóa thị trường cổ phiếu đạt 70% GDP vào năm 2020. Với tốc độ phát triển như trên, TTCK Việt Nam đã là một kênh hấp dẫn các nhà đầu tư trong và ngoài nước. M ặc dù là một kênh đầu tư khá hấp dẫn đối với các nhà đầu tư nhưng với bản chất của một thị trường mới nổi, còn non trẻ, TTCK Việt Nam cũng chứa đựng không ít rủi ro cho các nhà đầu tư. Điều này được thể hiện rất rõ thông qua tình hình biến động của chỉ số VN-Index. Cụ thể là chỉ số VN-Index sau gần một năm thành lập TTCK Việt Nam là 571 điểm, nhưng sau đó lại nhanh chóng rớt xuống mức thấp kỷ lục là 130,9 điểm vào phiên giao dịch ngày 24/10/2003. Đến cuối tháng 3/2007, chỉ số VN-Index đạt mức cao kỷ lục 1.170,67 điểm vào phiên giao dịch ngày 12/03/2007 và sau đó rơi tự do đến 370,45 điểm vào ngày 11/6/2008 rồi tiếp tục rơi tự do đến 235,5 điểm vào phiên giao dịch ngày 24/02/2009. Năm 2011, chính sách tiền tệ thắt chặt được triệt để thực thi nhằm đối phó với sự bùng phát của lạm phát. Dưới tác động của việc thực thi chính sách này, thị trường chứng khoán, lĩnh vực được xem là phi sản xuất đi vào vòng xoáy suy giảm trầm trọng cả về điểm số lẫn thanh khoản. TTCK Việt Nam trở thành một trong những thị trường có mức suy giảm mạnh nhất. Kết thúc năm 2011, VNIndex còn 351,55 điểm và HN Index còn 58,74 điểm, giảm lần lượt 27,5% và 48,6% so với cuối năm 2010. Yếu tố quyết định hiệu quả khi đầu tư cổ phiếu là kinh nghiệm tích lũy từ phía nhà đầu tư (NĐT) khi tham gia thị trường là điều rất quan trọng. Đối với những NĐT mới tham gia thị trường thì điều này càng trở nên khó khăn hơn gấp nhiều lần.
2 Chính vì vậy, những nhà đầu tư này thường là những người ít kinh nghiệm và thiếu kiến thức về chứng khoán. Họ chủ yếu đầu tư theo tâm lý đám đông và cũng là những người bị thua lỗ nhiều nhất khi thị trường có những đợt điều chỉnh. Trong tình hình lên xuống khá thất thường của TTCK Việt Nam, thì việc xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu để giảm thiểu các rủi ro cho tất cả các nhà đầu tư nói chung và các nhà đầu tư cá nhân nói riêng là một bài toán khó. Điều này dẫn đến việc tìm ra một mô hình phân tích để từ đó xác định các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu tại TTCK Việc Nam là rất cần thiết, nó không những giúp cho các nhà đầu tư có thêm một công cụ để tham khảo trong quá trình đầu tư của mình mà còn giúp góp phần làm cho hoạt động đầu tư tại TTCK Việt Nam trở nên chuyên nghiệp hơn. Đó là lý do vì sao mà tác giả chọn đề tài nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí M inh. 1.2. Xác định vấn đề nghiên cứu Rủi ro và tỷ suất sinh lợi của chứng khoán là hai đại lượng có mối quan hệ mật thiết và cần xem xét khi ra quyết định đầu tư. Ngay từ khi thị trường chứng khoán mới ra đời và hoạt động đầu tư xuất hiện, các nhà nghiên cứu tài chính và các nhà đầu tư đã đặt mối quan tâm lớn trong việc nghiên cứu hai đại lượng này. Chính vì thế, các mô hình định giá tài sản lần lượt ra đời. Giữa thập niên 60, ba nhà kinh tế họcWilliam Sharpe, John Lintner và Jack Treynor đã đưa ra mô hình CAPM (Capital Asset Pricing Model) nhằm dự báo tỷ suất sinh lợi của một chứng khoán thông qua yếu tố thị trường của chứng khoán đó. M ô hình CAPM không phải là mô hình duy nhất dự báo tỷ suất sinh lợi nhưng nó có nền tảng lý thuyết vững chắc. Tuy nhiên, sau một thời gian, nhiều tác giả đã chỉ ra khiếm khuyết của CAPM và cho rằng phải có nhiều yếu tố tham gia định giá, vì thế các mô hình mới tiếp tục được phát triển. Vào năm 1993 mô hình 3 yếu tố của hai tác giả Fama và French được đưa ra. Trong mô hình này, ngoài yếu tố thị trường, các yếu tố khác như quy mô (SMB) và giá trị (HML) cũng được đưa vào để giải thích tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Vào năm 1997, Carhart đã xây dựng mô hình 4 yếu tố dựa trên mô hình 3 yếu tố của
3 Fama và French (1993). Trong mô hình này, Carhart thêm yếu tố xu hướng (WM L - Winners minus Losers), đo lường lợi nhuận tăng thêm của nhà đầu tư khi tiếp tục nắm giữ những chứng khoán giá cao của năm trước do thực hiện chiến lược đầu tư theo xu hướng, vào mô hình. Năm 2010 Long Chen và Lu Zhang đã xây dựng mô hình ba yếu tố nhưng khác với mô hình ba yếu tố của Fama-French Trong mô hình này tỷ suất sinh lợi của một cổ phiếu được giải thích bởi yếu tố thị trường, yếu tố đầu tư (phần bù đầu tư) và yếu tố RRO A (phần bù tỷ số ROA; ROA: lợi nhuận sau thuế chia tổng tài sản). Cho tới nay, mặc dù có nhiều nghiên cứu về vấn đề này nhưng các yếu tố như phần bù ROE, (ROE: lợi nhận sau thuế chia cho vốn chủ sở hữu) phần bù doanh thu và phần bù EPS/P (thu nhập trên mỗi cổ phiếu chia cho giá bình quân mỗi cổ phiếu) chưa được đề cập tới trong các nghiên cứu trước đây. Chính vì lẻ đó, luận văn này nhằm nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến suất sinh lợi của các cổ phiếu một cách chi tiết hơn. 1.3. Mục tiêu nghiên cứu - Xây dựng mô hình mở rộng nhằm tìm ra các yếu tố có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của các cổ phiếu trên HO SE với biến phụ thuộc là tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu và bảy biến giải thích bao gồm các biến: phần bù của thị trường (BETA), phần bù quy mô của công ty (SMB), phần bù giá trị của công ty (HML), phần bù do đầu tư theo xu hướng (WM L: Winners minus Losers), phần bù tỷ số EPS/P (EEPS/P ), phần bù tỷ số ROE (RRO E ), và phần bù doanh thu (DD T). - Kiểm định tính phù hợp của mô hình đối với dữ liệu trên HO SE, và ứng dụng dự báo giá của các cổ phiếu trên HOSE dựa vào mô hình mở rộng trên (nếu mô hình là phù hợp với dữ liệu của HO SE). - Kết quả nghiên cứu của đề tài nhằm phục vụ cho việc dư báo TSSL trên TTCK Việt Nam đồng thời gợi mở ra một mô hình mới để có thể ứng dụng rộng rãi trong điều kiện TTCK Việt Nam.
4 1.4. Phương pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu được sử dụng trong đề tài này là phương pháp nghiên cứu định lượng, nghiên cứu mối tương quan giữa các biến trong mô hình mà tác giả xây dựng. Phân tích hồi quy tuyến tính sẽ được sử dụng để kiểm định mô hình thông qua dữ liệu thứ cấp. Thông tin thứ cấp được sử dụng trong đề tài này chủ yếu là số liệu thứ cấp như số lượng cổ phiếu thường đang lưu hành của các công ty, chỉ số ROE, thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS), doanh thu thuần và vốn chủ sở hữu được chiết suất từ báo cáo tài chính thu thập từ website ww w.cophieu68.com, chỉ số VN- Index và giá đóng cửa cổ phiếu của các công ty niêm yết sau mỗi phiên giao dịch cũng được thu thập từ website ww w.cophieu68.com. Lãi suất phi rủi ro được sử dụng ở đây là lãi suất của tín phiếu kho bạc được thu thập từ website của của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (ww w.sbv.gov.vn). Đề tài nghiên cứu này bao gồm hai giai đoạn: Giai đoạn 1: kiểm định tính phù hợp của mô hình mở rộng do tác giả xây dựng đối với dữ liệu trên HOSE được thực hiện bằng phân tích hồi quy tuyến tính theo phương pháp bình phương bé nhất thông thường (Ordinary Least Square – OLS) của Carl Friedrich Gauss với số liệu thứ cấp. Giai đoạn nghiên cứu này nhằm kiểm định tính phù hợp của mô hình đối với dữ liệu trên HOSE và để xác định trọng số của từng yếu tố, từ đó biết được yếu tố nào ảnh hưởng mạnh nhất suất sinh lời cổ phiếu. Giai đoạn 2: Ứng dụng mô hình mở rộng để dự báo giá của các cổ phiếu trên HOSE. 1.5. Nội dung nghiên cứu Đề tài nghiên cứu này được trình bày thành 5 chương. Chương 1 giới thiệu tổng quan về đề tài nghiên cứu và trình bày những vấn đề liên quan đến phương pháp trong nghiên cứu. Vấn đề cơ sở lý thuyết, mô hình nghiên cứu, các nghiên cứu trước có liên quan đến đề tài và các giả thiết nghiên cứu sẽ được trình bày trong chương 2, chương 3 trình bày phương pháp nghiên cứu và quy trình nghiên cứu. Chương 4 trình bày kết quả kiểm định tính phù hợp mô hình đối với dữ liệu trên HOSE. Chương cuối cùng-
5 chương 5 sẽ trình bày cách ứng dụng mô hình để dự báo giá của các cổ phiếu trên HOSE, đồng thời cũng sẽ trình bày kết luận tóm tắt các kết quả nghiên cứu của đề tài cũng như đưa ra kiến nghị, giới hạn của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo. 1.6. Giới hạn phạm vi và đối tượng nghiên cứu Đề tài này chỉ tiến hành khảo sát các công ty phi chứng khoán đã niêm yết trên HOSE trước ngày 2/1/2009. Các công ty đã niêm yết trên HO SE nhưng sau ngày 2/1/2009 và các công ty đã niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hà N ội (HNX) không nằm trong phạm vi khảo sát của đề tài này. Kỳ nghiên cứu của đề tài này là ba năm (2009-2011). Với mục tiêu nghiên cứu nêu trên, đề tài này chỉ chú trọng vào việc kiểm định mô hình và ứng dụng mô hình này để dự báo giá cổ phiếu mà không đi sâu vào phân tích thị trường để ra quyết định. Mọi quyết định đều phụ thuộc vào kỹ năng phân tích và sở thích của mỗi nhà đầu tư. 1.7. Ý nghĩa và ứng dụng của đề tài nghiên cứu Việc nghiên cứu đề tài này có ý nghĩa rất quan trọng về khoa học cũng như thực tiễn. Về mặt khoa học, đề tài này góp phần kiểm định tính phù hợp của mô hình lý thuyết mà tác giả đã đề ra trong điều kiện TTCK thành phố Hồ Chí M inh. Kết quả nghiên cứu cũng sẽ là tài liệu tham khảo hữu ích cho sinh viên và các nhà nghiên cứu quan tâm đến vấn đề kết quả đầu tư. Về mặt thực tiễn, đề tài này cho thấy thực trạng quan tâm của các nhà đầu tư chứng khoán tại Việt Nam, đồng thời cung cấp cho các nhà đầu tư, đặc biệt là các nhà đầu tư tổ chức có thêm một công cụ hữu hiệu trong việc phân tích và ra quyết định đầu tư một cách có cơ sở khoa học nhằm giảm thiểu các rủi ro cho các nhà đầu tư, góp phần làm cho hoạt động đầu tư trên TTCK Việt Nam trở nên ngày càng chuyên nghiệp hơn.
6 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU Chương 1 đã giới thiệu tổng quan về đề tài nghiên cứu. Chương 2 này nhằm mục đích giới thiệu một số mô hình lý thuyết và tổng kết một số kết quả của các nghiên cứu có liên quan tại Việt Nam và trên thế giới trong thời gian gần đây. Khái niệm và cách đo lường kết quả đầu tư cũng như mô hình nghiên cứu và các giả thiết nghiên cứu cũng được đề cập một cách chi tiết. Các giả thiết nghiên cứu được xây dựng trên cơ sở của mô hình nghiên cứu. Chương này bao gồm bốn phần chính: (1) khái niệm về các mô hình, (2) tổng kết một số kết quả của các nghiên cứu có liên quan tại Việt Nam và trên thế giới trong thời gian gần đây, (3) mô hình nghiên cứu và các giả thiết nghiên cứu, và (4) một số khái niệm và cách đo lường kết quả đầu tư. 2.1. Khái niệm về các mô hình 2.1.1. Mô hình định giá tài sản vốn CAPM (Capital assetpricingmodel) Từ những năm 1960, mô hình định giá tài sản vốn CAPM do ba nhà kinh tế William Sharpe, John Lintnet và Jack Treynor phát triển dựa trên mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi mong đợi, đựơc diễn tả bởi công thức sau :     ( 2 . 1) E ( Ri )  R f   E ( R m )  R f   i   E(Ri ): là suất sinh lợi kỳ vọng của một danh mục tài sản i bất kỳ Rf : là lợi nhuận không rủi ro E(Rm): là lợi nhuận kỳ vọng của danh mục thị trường βi : là hệ số beta thị trường của danh mục tài sản i. M ô hình CAPM là mô hình mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng. Trong mô hình này, lợi nhuận kỳ vọng bằng lợi nhuận phi rủi ro (rick-free) cộng với một khoản bù đắp rủi ro dựa trên cơ sở rủi ro toàn hệ thống của chứng khoán đó. Còn rủi ro không toàn hệ thống không được xem xét trong mô hình này do nhà đầu tư có thể xây dựng danh mục đầu tư đa dạng hoá để loại bỏ rủi ro này. Nhà đầu tư sẽ dựa trên rủi ro và tỷ suất sinh lợi từ mô hình để thiết lập đường thị trường chứng
7 khoán SML(security market line), họ đầu tư những chứng khoán đang được định giá thấp (bên trên đường SML) và bán khống (nếu thị trường cho phép) hoặc từ bỏ nắm giữ những chứng khoán bên dưới SML : Về mặt hình học, mối quan hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng chứng khoán và hệ số rủi ro beta được biểu diễn bằng đường thẳng có tên gọi là đường thị trường chứng khoán SML (security market line). Hình 2.1. Đồ thị biểu diễn đường thị trường chứng khoán Như vậy, khi hệ số beta càng cao thì suất sinh lời của chứng khoán càng cao và vì vậy, cũng mang nhiều rủi ro hơn. Beta bằng 0: Lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán có beta bằng 0 chính là lợi nhuận không rủi ro, Rf. Beta bằng 1. Lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán có beta bằng 1 chính là lợi nhuận thị trường, E(Rm). Quan hệ giữa lợi nhuận và hệ số rủi ro beta của chứng khoán là quan hệ tuyến tính được diễn tả bởi đường thẳng SML có hệ số góc là E(Rm) - Rf . Ngoài ra, lý thuyết mô hình CAPM, đi lên từ lý thuyết danh mục của Markowitz, cho nên nó cần một số giả định sau:  Những giả định về hành vi của nhà đầu tư: (1) Lý thuyết thị trường vốn cho rằng nhà đầu tư ra quyết định đầu tư dựa theo hai tham số : lợi nhuận kỳ vọng và phương sai của lợi nhuận. (2) Các nhà đầu tư nói chung là người ngại rủi ro. Do vậy, để họ có thể đầu tư cần phải có phần lợi nhuận bù đắp cho rủi ro mà họ phải gánh chịu.
8 (3) Tất cả các nhà đầu tư có một phạm vi thời gian trong một kỳ như nhau chẳng hạn như một tháng, sáu tháng hay một năm. M ô hình này sẽ được xây dựng cho một khoảng thời gian giả định và kết quả của nó cũng sẽ bị ảnh hưởng bởi việc giả định khác đi. Sự khác nhau trong phạm vi thời gian sẽ đòi hỏi các nhà đầu tư xác định ra các thước đo rủi ro và các tài sản phi rủi ro phù hợp với các phạm vi thời gian đầu tư của họ.  Những giả định về thị trường vốn: (1) Lý thuyết thị trường vốn cho rằng thị trường vốn là thị trường cạnh tranh hoàn hảo, nghĩa là số lượng người mua và người bán đủ lớn và tất cả các nhà đầu tư riêng lẻ không thể ảnh hưởng tới giá cả tài sản giao dịch trên thị trường. (2) Lý thuyết thị trường vốn còn giả định không có chi phí giao dịch và không có sự can thiệp nào ảnh hưởng đến cung cầu trên thị trường. (3) Cuối cùng lý thuyết thị trường vốn cho rằng nhà đầu tư có thể vay và cho vay ở mức lãi suất phi rủi ro. Thông thường, để lượng hóa mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi, người ta thường sử dụng mô hình định giá tài sản vốn CAPM bởi vì đây là mô hình đơn giản và có cơ sở lý thuyết khá vững vàng. Tuy nhiên, việc áp dụng mô hình này trên thực tế của các nghiên cứu thực nghiệm đã đặt ra những vấn đề cần phải quan tâm.  Những phát hiện bất thường khi áp dụng CAPM M ột số học giả khi áp dụng mô hình CAPM đã phát hiện ra một số điểm bất thường khiến CAPM không còn đúng như trường hợp bình thường. Những điểm bất thường bao gồm: Ảnh hưởng của qui mô công ty – Người ta phát hiện rằng chứng khoán của công ty có giá trị thị trường nhỏ (giá trị vốn hóa thị trường bằng giá mỗi cổ phiếu nhân số lượng cổ phiếu) đem lại lợi nhuận cao hơn cổ phiếu của công ty có giá trị thị trường lớn, nếu những yếu tố khác như nhau . Ảnh hưởng của tỷ số P/E (số nhân thu nhập) và ME/BE (giá trị thị trường trên giá trị sổ sách) – Người ta cũng thấy rằng cổ phiếu của những công ty có tỷ số P/E