Tóm tắt Luận án Tiến sĩ Tài chính ngân hàng: Tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:37

Thêm vào BST

Báo xấu

12
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu tổng quát của nghiên cứu "Tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam" là phân tích SOA cấu trúc vốn hướng về cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Trên cơ sở kết quả nghiên cứu, tác giả đề xuất những hàm ý chính sách cho những nhà quản lý tài chính của các doanh nghiệp niêm yết của Việt Nam có những chính sách tác động đến SOA để nhanh chóng đạt được cấu trúc vốn mục tiêu.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Tóm tắt Luận án Tiến sĩ Tài chính ngân hàng: Tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH NGUYỄN VĂN ĐIỆP TỐC ĐỘ ĐIỀU CHỈNH CẤU TRÚC VỐN MỤC TIÊU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 9.34.02.01 Người hướng dẫn khoa học: PGS.TSKH. Nguyễn Ngọc Thạch TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2023
1 CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN 1.1. Lý do và bối cảnh của nghiên cứu Các nhà kinh tế học tài chính đã dành sự quan tâm đáng kể trong việc giải thích cấu trúc vốn của các công ty. Tuy nhiên, vẫn khó có thể giải thích cấu trúc vốn một cách đầy đủ vì các lý thuyết cụ thể lại có quan điểm khác nhau. Các nhà quản lý tài chính của công ty cố gắng điều chỉnh cấu trúc vốn của các công ty để đạt được một mức mục tiêu đòn bẩy tối ưu, nhưng họ khó hoặc không thể đạt được điều này vì những vấn đề như lựa chọn bất lợi, sự hiện diện của chi phí tương đối phát hành nợ và vốn chủ sở hữu thay đổi theo thời gian hoặc sự đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của việc huy động vốn chủ sở hữu (Baker & Wurgler, 2002; Myers, 1984; Myers & Majluf, 1984). Trên thực tế, quá trình điều chỉnh cấu trúc vốn có liên quan đến một số yếu tố và các nhà quản lý tài chính của doanh nghiệp sẽ cân nhắc cẩn thận tình hình tài chính của công ty khi thực hiện điều chỉnh cấu trúc vốn của các công ty. Trong một thị trường tài chính hoàn hảo, các công ty sẽ đạt được cấu trúc vốn mục tiêu rất nhanh. Tuy nhiên, có thể mất vài năm để các công ty điều chỉnh đạt được tỷ lệ đòn bẩy mong muốn của họ do sự tồn tại của chi phí điều chỉnh. Đại dịch Covid-19 bắt nguồn ở Vũ Hán, Trung Quốc vào cuối năm 2019, đã nhanh chóng lan sang các nước láng giềng của Trung Quốc và toàn thế giới. Vào ngày 30 tháng 1 năm 2020, Tổ chức Y tế Thế giới (WHO) đã tuyên bố khẩn cấp về sức khỏe toàn cầu (WHO, 2020). Đại dịch của Covid-19 trên toàn thế giới đã tạo ra một cú sốc kinh tế vĩ mô lớn đến doanh thu công ty, lợi nhuận hoạt động và thu nhập ròng (Bui et al., 2022). Vo, Mazur, and Thai (2022) đã báo cáo rằng đợt bùng phát Covid-19 làm tốc độ điều chỉnh (SOA) theo tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu của các công ty niêm yết công khai càng nhanh. Bên cạnh đó, sự bùng phát của đại dịch Covid-19 đã tác động đáng kể đến sức khỏe của người dân thế giới và các hoạt động kinh tế ở tất cả các quốc gia, với những tác động đáng kể đến chuỗi cung ứng trên toàn hành tinh. Việc phong tỏa (lockdown) đã làm gián đoạn cung và cầu của nhiều loại hàng hóa về mặt luồng lưu chuyển sản phẩm; đồng thời, các dòng tài chính bị ảnh hưởng, và gây những hậu quả nghiêm trọng lan rộng khắp các chuỗi cung ứng trên toàn thế giới (Moretto & Caniato, 2021). Cuộc bùng phát Covid-19 này đã đưa ra một cái nhìn mới
2 về mạng lưới cung ứng và tạo sức ép để lấp chỗ trống, hàn gắn các “vết nứt” trên chuỗi cung ứng toàn cầu và làm gia tăng vai trò của tài chính chuỗi cung ứng (SCF) trong nền kinh tế thế giới. Các học giả cho rằng SCF đã nổi lên như một phương tiện cấp vốn linh hoạt mới để giảm bớt tác động của các hạn chế tài chính. Pan, Xu, Li, Ling, and Zheng (2023) đã thiết lập mối liên hệ giữa SCF và việc điều chỉnh cơ cấu vốn của các công ty cốt lõi thông qua bộ dữ liệu về các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thượng Hải và Thâm Quyến tại Trung Quốc. Nghiên cứu của họ cho thấy rằng SCF có thể tăng SOA cơ cấu vốn một cách đáng kể, đặc biệt là đối với các công ty có đòn bẩy quá mức sẽ có SOA nhanh hơn các công ty có đòn bẩy dưới mức. Họ kết luận rằng SCF có thể cải thiện hiệu quả sự hợp tác giữa ngân hàng và công ty, phân phối hiệu quả các nguồn tài chính giữa các công ty trong chuỗi cung ứng và cải thiện đáng kể khả năng cạnh tranh. Hơn nữa, tín dụng thương mại (cụ thể là các khoản phải trả thương mại) thường được sử dụng bởi các công ty, đặc biệt là ở các nước có thị trường tài chính kém phát triển (Booth, Aivazian, Demirguc-Kunt, & Maksimovic, 2001). Casey and O'Toole (2014) quan sát và thấy rằng các công ty có nhiều khả năng sử dụng tín dụng thương mại hơn và tín dụng liên công ty đóng vai trò thay thế cho tài trợ ngân hàng, đặc biệt là trong thời kỳ khủng hoảng. Bởi vì thời kỳ khủng hoảng có thể làm trầm trọng thêm các vấn đề phát sinh từ sự bất đối xứng thông tin và sự không minh bạch của công ty. Vì những lý do này, các tổ chức tài chính có thể giảm cung cấp tín dụng cho các công ty. Trong những điều kiện như vậy, tín dụng thương mại (các khoản phải trả thương mại) tỏ ra hữu ích để giảm thiểu hạn chế tín dụng. Abuhommous (2021) và Cao and Cui (2021) thấy rằng tín dụng thương mại có ảnh hưởng đến quá trình điều chỉnh cơ cấu vốn. Chẳng hạn, Cao and Cui (2021) kết luận rằng tín dụng thương mại đẩy nhanh quá trình điều chỉnh cơ cấu vốn của các doanh nghiệp tại Trung Quốc. Cả hai công trình đều cho thấy ảnh hưởng tích cực của tín dụng thương mại đến SOA cơ cấu vốn rõ rệt hơn đối với những doanh nghiệp vay nợ quá mức. Nhìn chung, kết quả của hai công trình này ngụ ý rằng các công ty sử dụng tín dụng thương mại để tiết kiệm dòng tiền và khôi phục mức đòn bẩy cho cấu trúc vốn mục tiêu.
3 Các quốc gia đang phát triển, chẳng hạn như Việt Nam, thì sự bất cân xứng thông tin càng lớn và điều này có thể dẫn đến chi phí giao dịch cao hơn khi các công ty sử dụng nguồn tài trợ từ bên ngoài. Bên cạnh đó, các doanh nghiệp tại Việt Nam là những doanh nghiệp sự phụ thuộc nặng nề vào tín dụng ngân hàng và các nguồn tài trợ bên ngoài ít đa dạng hơn khiến các doanh nghiệp dễ bị tổn thương hơn trong việc điều chỉnh tỷ lệ nợ. Do đó, SOA cơ cấu vốn của họ cũng có thể chậm, sau khi cân nhắc chi phí điều chỉnh và các lợi ích liên quan. Sự bùng phát của dịch bệnh COVID-19 đã đặt ra những thách thức chưa từng có và có tác động đáng kể đến sự phát triển kinh tế vì Việt Nam phụ thuộc nhiều vào các nền kinh tế khác. Với 3 tác động chính của Covid-19 đến tăng trưởng, đầu tư và thương mại; gián đoạn các chuỗi giá trị sản xuất quan trọng (chuỗi cung ứng mặt hàng chế biến, chế tạo như điện, điện tử, máy móc thiết bị; chuỗi cung ứng mặt hàng thủy sản và nông sản; và chuỗi cung ứng hàng dệt may); suy giảm tiêu dùng tác động lớn đến dịch vụ và du lịch. Các hoạt động SCF tại Việt Nam đã được một số ngân hàng và các công ty lớn quan tâm. Nhiều chuỗi liên kết của các tập đoàn bán lẻ và công nghệ cao sau khi vận dụng các giải pháp tài chính theo mô hình chuỗi cung ứng đã giúp nhà cung cấp nội chuyển hóa các khoản phải thu, hàng tồn kho thành tiền mặt và khắc phục phần nào tình trạng thiếu vốn lưu động. Tuy nhiên, tỷ lệ các doanh nghiệp Việt Nam tham gia được vào các chuỗi cung ứng là khá thấp so với các thị trường khu vực (Thạch Bình, 2018). Bên cạnh đó, các công ty Việt Nam có mức độ phụ thuộc rất cao vào tín dụng thương mại như một nguồn tài trợ vì Việt Nam có thị trường tài chính phát triển kém và các hạn chế tài chính (Lê Mỹ, 2022). Kết quả khảo sát về xu hướng thực tiễn thanh toán được Atradius phát hành lần đầu tiên cho thị trường Việt Nam cho thấy giao dịch bán hàng trả chậm giữa doanh nghiệp với doanh nghiệp (B2B) đang có xu hướng tăng tại thị trường Việt Nam, khoảng 58% tổng giá trị giao dịch được thực hiện bằng hình thức bán hàng trả chậm (Atradius Vietnam, 2020). Kết quả khảo sát này gợi ý mở cho các doanh nghiệp Việt Nam có thể tận dụng hình thức thanh toán B2B một cách hợp lý trong bối cảnh dòng tiền có sự hạn chế nhất định từ việc vốn tín dụng từ các ngân hàng hẹp lại (Bạch Ngọc Thắng, 2018). Ngoài ra, các công ty Việt Nam thường tuân theo TOT trong những quyết định cấu trúc vốn của họ (Thai & Burlacu, 2021). Theo khảo sát, phần lớn các công ty Việt Nam xem xét chi phí và lợi ích của các nguồn tài trợ
4 khác nhau trong các quyết định cấu trúc vốn của họ. Tín dụng thương mại là rất quan trọng để đáp ứng nhu cầu tài chính của các công ty thay thế cho tài trợ bằng nợ và cũng có thể cung cấp cho các công ty một phương tiện điều chỉnh đòn bẩy chi phí thấp đối với cấu trúc vốn mục tiêu ở Việt Nam. Do các tác động kinh tế chưa từng có của Covid-19, nghiên cứu này sẽ điều tra tác động của nó đối với SOA cấu trúc vốn hướng đến mức mục tiêu của các công ty trong bối cảnh Việt Nam. Bên cạnh đó, Việt Nam đại diện cho một bối cảnh lý tưởng để kiểm tra ảnh hưởng của SCF và tín dụng thương mại (các khoản phải trả thương mại) đến SOA đòn bẩy. Mặc dù, một số nghien cứu đã cho thấy Covid-19, SCF và tín dụng thương mại có tác động đến SOA cấu trúc vốn của các doanh nghiệp. Tuy nhiên, những nghiên cứu trước chưa được thực hiện cho bối cảnh Việt Nam. Đồng thời, các nghiên cứu trước đây đều sử dụng phương pháp tần số nên sẽ có các kết quả khác nhau khi đánh giá SOA cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt Nam. Trong luận án này, phương pháp là cách tiếp cận phù hợp vì nó có độ tin cậy cao hơn và khắc phục được nhiều nhược điểm của phương pháp tần số (Wasserstein, Schirm, & Lazar, 2019). Vì những lý do về khía cạnh lý thuyết và thực tiễn nên nghiên cứu này sẽ tập trung vào tìm hiểu SOA cấu trúc vốn hướng về mục tiêu. Cụ thể, nghiên cứu này tiến hành kiểm tra tác động của đại dịch Covid-19, SCF và tín dụng thương mại (khoản phải trả thương mại) lên quá trình điều chỉnh cơ cấu vốn của các công ty trong bối cảnh thể chế của Việt Nam. Theo hiểu biết tốt nhất của tác giả của luận án, đây là nghiên cứu đầu tiên khám phá tốc độ hội tụ đối với đòn bẩy mục tiêu của các doanh nghiệp Việt Nam dưới tác động của Covid-19, SCF và tín dụng thương mại. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu tổng quát của nghiên cứu là phân tích SOA cấu trúc vốn hướng về cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Trên cơ sở kết quả nghiên cứu, tác giả đề xuất những hàm ý chính sách cho những nhà quản lý tài chính của các doanh
5 nghiệp niêm yết của Việt Nam có những chính sách tác động đến SOA để nhanh chóng đạt được cấu trúc vốn mục tiêu. Để đạt được mục tiêu tổng quát, nghiên cứu sẽ lần lượt giải quyết bốn mục tiêu cụ thể sau: - Thứ nhất, luận án khám phá tác động của đại dịch Covid-19 đến SOA cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. - Thứ hai, luận án khám phá tác động của SCF đến SOA cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. - Thứ ba, luận án khám phá tác động của tín dụng thương mại (khoản phải trả thương mại) đến SOA cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. - Đề xuất một số hàm ý chính sách cho các đối tượng có liên quan nhằm giúp các doanh nghiệp Việt Nam đạt được cấu trúc vốn mục tiêu. 1.3. Câu hỏi nghiên cứu Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, tác giả của luận án sẽ tập trung trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau: - Đại dịch Covid-19 có tác động đến SOA cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam như thế nào? - SCF có tác động đến SOA cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam như thế nào? - Tín dụng thương mại (khoản phải trả thương mại) có tác động đến SOA cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam như thế nào? - Những hàm ý chính sách cho các đối tượng có liên quan nhằm giúp các doanh nghiệp Việt Nam đạt được cấu trúc vốn mục tiêu là gì? 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
6 Đối tượng nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu là cấu trúc vốn mục tiêu, SOA cấu trúc vốn mục tiêu, và tác động của đại dịch Covid-19, SCF và tín dụng thương mại (khoản phải trả thương mại) đến quá trình điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp. Phạm vi nghiên cứu: Nghiên cứu quá trình điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. HCM (HoSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2010-2021. 1.5. Phương pháp nghiên cứu Để đạt được mục tiêu nghiên cứu tổng quát của luận án là khám phá tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam, tác giả áp dụng phương pháp định tính kết hợp với phương pháp định lượng. Cụ thể: Với phương pháp nghiên cứu định tính thì tác giả sử dụng phương pháp thống kê mô tả để mô tả tóm tắt dữ liệu với giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất của các biến số trong mô hình. Với phương pháp định lượng thì tác giả sẽ sử dụng tiếp cận theo trường phái Bayes để đo lường phá tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam. 1.6. Đóng góp của nghiên cứu Luận án này có một số đóng góp quan trọng ở cấp độ lý thuyết và thực tiễn như sau. 1.6.1. Đóng góp về mặt lý thuyết Những đóng góp chính về mặt lý thuyết của luận án như sau: Đầu tiên, luận án áp dụng một phương pháp ước lượng mới (cụ thể là BML) và tiết lộ những hiểu biết mới về mối quan hệ giữa SOA và mức độ đòn bẩy. Tác giả đã xem xét cả hai loại đòn bẩy bao gồm đòn bẩy sổ sách và đòn bẩy thị trường. Cụ thể, sử dụng một mô hình động, nghiên cứu này phát hiện ra rằng SOA của các công ty Việt Nam là 9,2% đến 12,5%/năm. Thứ hai, do những tác động kinh tế chưa từng có của Covid-19 nên luận án này cũng đóng góp vào tài liệu về tác động của các đợt khủng hoảng đối với hành vi của doanh nghiệp
7 bằng cách khám phá tác động của khủng hoảng Covid-19 và việc điều chỉnh cấu trúc vốn của các công ty đối với các công ty. Các phát hiện cho thấy SOA đòn bẩy trong cuộc khủng hoảng Covid-19 nhanh hơn so với giai đoạn không có đại dịch này. Thứ ba, kết quả của nghiên cứu này làm sáng tỏ mối liên hệ mới đang nổi lên giữa SCF và điều chỉnh cơ cấu vốn công ty tại thị trường Việt Nam. Cụ thể, nghiên cứu này cho thấy các công ty có cam kết cao với SCF có tốc độ hội tụ về tỷ lệ nợ mục tiêu cao hơn so với các công ty có cam kết thấp hoặc không tham gia cam kết với SCF. Đồng thời, nghiên cứu này cũng có thể đóng góp vào các cuộc thảo luận về quản lý bền vững chuỗi cung ứng. Nghiên cứu này cũng làm sáng tỏ mối liên hệ mới đang nổi lên giữa tín dụng thương mại (khoản phải trả thương mại) và điều chỉnh cơ cấu vốn của các công ty. Cụ thể, nghiên cứu này cho thấy các công ty có sử dụng tín dụng thương mại cao (tỷ lệ khoản phải trả thương mại cao) sẽ có tốc độ hội tụ về tỷ lệ nợ mục tiêu cao hơn so với các công ty sử dụng ít sử dụng tín dụng thương mại. Thứ sáu, kết quả của luận án cho thấy có sự bất cân xứng về tác động của SCF, tín dụng thương mại (khoản phải trả thương mại) đến SOA. Cụ thể, những công ty có đòn bẩy trên mức mục tiêu thì SCF và tín dụng thương mại sẽ đẩy nhanh quá trình điều chỉnh cấu trúc vốn đến mức mục tiêu hơn là các công ty có đòn bẩy dưới mức mục tiêu. 1.6.2. Đóng góp về mặt thực tiễn Luận án này đóng góp các hàm ý chính sách cho cả các nhà hoạch định chính sách và doanh nghiệp ở Việt Nam. Nghiên cứu này hữu ích cho các nhà quản lý tài chính doanh nghiệp ở Việt Nam trong việc hiểu các yếu tố quan trọng đang ảnh hưởng đến các quyết định tài trợ, đặc biệt là mức nợ và SOA, từ đó quyết định mức nợ và theo dõi SOA. Dựa trên những phát hiện từ nghiên cứu này, các nhà hoạch định chính sách ở Việt Nam cũng có thể hiểu rõ hơn về quyết định tài trợ của công ty, thực hiện các chính sách phát triển thị trường vốn cổ phần và trái phiếu, xây dựng các chính sách kinh tế vĩ mô thuận
8 lợi để tăng SOA và phát triển cơ chế giám sát các quyết định tài trợ của công ty để tránh ảnh hưởng đến sự phá sản của công ty. 1.7. Cấu trúc của nghiên cứu Nghiên cứu này được cấu trúc thành 5 chương, cụ thể như sau: Chương 1: Tổng quan Chương 2: Cơ sở lý thuyết Chương 3: Mô hình và phương pháp nghiên cứu Chương 4: Kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận và các hàm ý chính sách
9 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1. Tổng quan về cấu trúc vốn 2.1.1. Cấu trúc vốn Cấu trúc vốn (capital structure) đề cập đến cách thức mà tài sản của công ty được tài trợ (Myers, 2001). Cụ thể, Myers (1984) cho rằng cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu mà một doanh nghiệp sử dụng để tài trợ cho các hoạt động của mình. 2.1.2. Cấu trúc vốn mục tiêu Cấu trúc vốn mục tiêu của một công ty đề cập đến cấu trúc vốn mà công ty đang cố gắng đạt được. Nói cách khác, cấu trúc vốn mục tiêu mô tả sự kết hợp giữa nợ, cổ phiếu ưu đãi và vốn cổ phần thường được kỳ vọng sẽ tối ưu hóa giá cổ phiếu của một công ty. Khi một công ty tăng vốn mới, nó sẽ tập trung vào việc duy trì mục tiêu này hoặc cấu trúc vốn tối ưu. 2.1.3. Tốc độ điều chỉnh Trong trường hợp tối ưu, cấu trúc vốn thực tế của một công ty bằng với cấu trúc vốn mục tiêu của nó. Tuy nhiên, trên thực tế, một số công ty không thể điều chỉnh ngay đòn bẩy của mình theo mức mục tiêu. Đây là trường hợp khi chi phí điều chỉnh cao hoặc khi hệ thống tài chính đơn giản là không thể đáp ứng nhu cầu tài chính của các doanh nghiệp. Nếu các công ty có đòn bẩy mục tiêu, thì các công ty này sẽ quay trở lại mức đòn bẩy mục tiêu sau những cú sốc như vậy. Đòn bẩy thực tế sau đó có thể chỉ được điều chỉnh một phần với đòn bẩy mục tiêu. Tốc độ mà các công ty điều chỉnh theo đòn bẩy mục tiêu của họ có thể sẽ cao hơn đối với những công ty ở xa mức đòn bẩy mục tiêu của họ, được gọi là tốc độ điều chỉnh đòn bẩy (SOA). 2.2. Các lý thuyết liên quan đến cấu trúc vốn 2.2.1. Lý thuyết của Modorliani-Miller 2.2.2. Lý thuyết Trật tự phân hạng
10 2.2.3. Lý thuyết Đánh đổi 2.2.4. Lý thuyết Định thời điểm thị trường 2.3. Đại dịch Covid-19 và cấu trúc vốn 2.3.1. Khái niệm Đại dịch COVID-19 là sự bùng phát toàn cầu của vi-rút corona, một bệnh đường hô hấp cấp tính truyền nhiễm gây ra bởi chủng virus corona SARS-CoV-2 và các biến thể của nó (WHO, 2023). 2.3.2. Tác động kinh tế của Covid-19 Sự bùng phát COVID-19 đã tấn công các doanh nghiệp trên toàn thế giới, ảnh hưởng đến hầu hết mọi lĩnh vực và ngành kinh doanh. Trong khi một số quốc gia thực thi các hạn chế đối với xuất khẩu và nhập khẩu, điều mà nền kinh tế đã bị ảnh hưởng ở các nước vùng Vịnh. Không có gì ngạc nhiên khi các biện pháp kiểm dịch được áp dụng đã gây tổn hại cho hoạt động kinh doanh, thương mại, xuất khẩu, nhập khẩu và các hình thức tiêu dùng khác. Theo Alhawel, Nurunnabi, and Alyousef (2020), 99,5% công ty bị ảnh hưởng nặng nề do sự bùng phát của vi-rút corona. Người ta thấy rằng 46% doanh nghiệp tuyên bố rằng doanh thu hàng năm của họ bị giảm 100%, 17% doanh nghiệp tuyên bố rằng doanh thu của họ bị ảnh hưởng 90% và 52% doanh nghiệp phải đóng cửa. Năng suất của các công ty dường như bị ảnh hưởng rất nhiều do đại dịch và các biện pháp phong tỏa, cuối cùng làm giảm hiệu quả hoạt động của các công ty. Nghiên cứu cũng cho thấy hiệu quả hoạt động của công ty phụ thuộc vào tỷ lệ tổng vốn đầu tư và doanh thu bán hàng. Nhiều nghiên cứu đã đánh giá ảnh hưởng của COVID-19 đối với các doanh nghiệp và cho thấy rằng COVID- 19 đã ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu suất, cổ tức, tính thanh khoản, giá cổ phiếu và đòn bẩy của công ty (Khatib & Nour, 2021; Nguyễn Văn Điệp & Lê Duy Khang, 2021; Shen, Fu, Pan, Yu, & Chen, 2020). Hầu hết các quốc gia dự kiến sẽ chứng kiến sự sụt giảm mạnh về tăng trưởng kinh tế, do đó làm giảm tổng sản phẩm quốc nội. 2.3.3. Các nghiên cứu về Covid-19 và cấu trúc vốn 2.4. Tài chính chuỗi cung ứng và cấu trúc vốn
11 2.4.1. Khái niệm SCF là một thuật ngữ mô tả một tập hợp các giải pháp dựa trên công nghệ nhằm giảm chi phí tài chính và nâng cao hiệu quả kinh doanh cho người mua và người bán được liên kết trong một giao dịch mua bán. Các phương pháp của SCF hoạt động bằng cách tự động hóa các giao dịch và theo dõi quy trình phê duyệt và thanh toán hóa đơn, từ khi bắt đầu đến khi hoàn thành. Theo mô hình này, người mua đồng ý phê duyệt hóa đơn của nhà cung cấp để được ngân hàng hoặc tổ chức tài chính bên ngoài tài trợ. Và bằng cách cung cấp tín dụng ngắn hạn giúp tối ưu hóa vốn lưu động và cung cấp tính thanh khoản cho cả hai bên, SCF mang lại những lợi thế khác biệt cho tất cả những người tham gia. Trong khi các nhà cung cấp có quyền truy cập nhanh hơn vào số tiền họ nợ, thì người mua có nhiều thời gian hơn để thanh toán số dư của họ. Ở hai bên của phương trình, các bên có thể sử dụng tiền mặt cho các dự án khác để giữ cho hoạt động tương ứng của họ diễn ra suôn sẻ. 2.4.2. Phân loại SCF được phân loại từ nhiều góc độ khác nhau chẳng hạn như: xét về thời điểm xảy ra sự kiện kích hoạt, tiêu điểm của rủi ro tín dụng, tính sẵn có của tài sản thế chấp và các yếu tố được tài trợ trong bảng cân đối kế toán (Zhao & Huchzermeier, 2018). 2.4.3. Những lợi ích Parekh (2022) cho rằng những lợi ích của SCF được xem xét cho 3 đối tượng như sau: Lợi ích cho người mua; Lợi ích của SCF đối với người bán và Lợi ích của SCF đối với các nhà tài trợ bên thứ ba. 2.4.4. Các nghiên cứu về tài chính chuỗi cung ứng và cấu trúc vốn 2.5. Tín dụng thương mại và cấu trúc vốn 2.5.1. Khái niệm Tín dụng thương mại là một thỏa thuận giữa các bên tham gia kinh doanh với nhau cho phép trao đổi hàng hóa và dịch vụ mà không cần trao đổi tiền ngay lập tức (Dary & James Jr, 2020).
12 2.5.2. Phân loại Có hai thước đo chính để phân loại cường độ sử dụng tín dụng thương mại, đó là: (i) Các khoản phải thu thương mại và (ii) Các khoản phải trả thương mại. Tín dụng thương mại là thuật ngữ chung cho cả các khoản phải trả thương mại và các khoản phải thu thương mại. Vì luận án này đề cập đến việc tài trợ cho các công ty nên trọng tâm là phía cầu của tài trợ, do đó, luận án sẽ tập trung vào các khoản phải trả thương mại. 2.5.3. Đặc điểm Các đặc điểm chính của tín dụng thương mại như sau: Thứ nhất: Tín dụng thương mại được xử lý trong sổ sách kế toán. Thứ hai: Tín dụng thương mại thường được coi là một khoản nợ ngắn hạn không có số tiền lãi đi kèm trong hầu hết các trường hợp. Thứ ba là thời hạn tín dụng. 2.5.3. Những lợi ích Tín dụng thương mại có những lợi ích chính như sau: Giúp mở rộng kinh doanh; Các khoản phải trả thương mại làm giảm chi phí giao dịch; Giảm thông tin bất cân xứng giữa người bán và người mua về chất lượng hàng hóa. 2.5.4. Các nghiên cứu về tín dụng thương mại và cấu trúc vốn 2.6. Nhận xét các nghiên cứu liên quan Sau phần tổng quan và lược khảo các nghiên cứu liên quan thì tác giả thấy rằng có một số khoảng trống trong lĩnh vực SOA cấu trúc vốn của các doanh nghiệp như sau: Đầu tiên, trên thế giới đã có những nghiên cứu về mối quan hệ giữa đại dịch Covid- 19 và cấu trúc vốn của các doanh nghiệp. Tuy nhiên, đa phần các nghiên cứu về chủ đề này chủ yếu xem xét ở khía cạnh cấu trúc vốn tĩnh, nghĩa là phân tích tác động của Covid-19 đến cấu trúc vốn. Hiện tại, chỉ có nghiên cứu của Vo et al. (2022) sử dụng tập dữ liệu ở cấp
13 độ công ty của 37.190 công ty niêm yết công khai của 81 quốc gia trên thế giới. Hiện tại, chưa có nghiên cứu nào xem xét tác động của Covid-19 đến SOA cấu trúc vốn về mục tiêu của các doanh nghiệp tại một quốc gia cụ thể. Đối với, các nghiên cứu về tín dụng thương mại và cấu trúc vốn thì hiện tại chỉ có nghiên cứu của Abuhommous (2021) và Cao and Cui (2021) là xem xét SOA cấu trúc vốn của các doanh nghiệp dưới tác động của tín dụng thương mại. Đối với SCF, ngoại trừ nghiên cứu của Pan et al. (2023) xem xét vai trò của SCF đến SOA của các doanh nghiệp ở Trung Quốc thì đa phần các nghiên cứu chỉ xem xét mối quan hệ tĩnh giữa quản lý chuỗi cung ứng hoặc áp lực của chuỗi lên cấu trúc vốn. Bên cạnh đó, các nghiên cứu này đã thực hiện trên một mẫu nghiên cứu chưa xảy ra đại dịch Covid-19, nên chưa phản ánh sự tác động của SCF và tín dụng thương mại đến SOA cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong bối cảnh khủng hoảng đại dịch. Trong nhiên cứu này, tác giả sẽ cập nhật thời gian nghiên cứu và mẫu nghiên cứu phù hợp mà nó bao trùm cả khoảng thời gian bùng phát đại dịch. Thứ hai, hầu hết các nghiên cứu về cấu trúc vốn được thực hiện cho bối cảnh tại Việt Nam dựa trên mô hình tĩnh, tức là xác định các yếu tố mà nó có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. Các nghiên cứu gần đây đã khám phá một số yếu tố quyết định SOA đòn bẩy của công ty Việt Nam. Ở cấp độ công ty, SOA đòn bẩy của công ty có liên quan đến sự sai lệch so với mục tiêu và nhu cầu tài chính của công ty (C. T. Nguyen, Bui, & Pham, 2019; Nguyễn Thị Huyền Trang, Trần Văn Tuyến, & Nguyễn Văn Điệp, 2016; Thai & Burlacu, 2021; Trần Hùng Sơn, 2011, 2012), đặc điểm doanh nghiệp (Lưu Chí Cường & Nguyễn Thu Hiền, 2016), tính thanh khoản vốn chủ sở hữu (Võ Thị Thúy Anh & Phan Trần Minh Hưng, 2021), và khả năng sinh lời (Bùi Hữu Phước & Ngô Văn Toàn, 2019). Tuy nhiên, đa phần các nghiên cứu này phân tích cho một ngành đặc thù nào đó (chẳng hạn như ngành sản xuất, bất động sản, hoặc chỉ các doanh nghiệp niêm yết trên HoSE hoặc niêm yết trên HNX) hoặc khung thời gian là ngắn, thường bỏ qua khung thời gian thị trường có nhiều biến động, đặc biệt là sự bùng phát của đại dịch Covid-19. Bên cạnh đó, theo sự hiểu biết tốt nhất của tác giả thì các nghiên cứu của Việt Nam chưa tiến hành xem xét tác động của đại dịch Covid- 19, SCF và tín dụng thương mại đến SOA cấu trúc vốn mục tiêu. Đây cũng chính là khoảng trống mà chưa nghiên cứu nào được thực hiện tại thị trường Việt Nam.
14 Về phương pháp nghiên cứu: Qua liệt kê các nghiên cứu liên quan cho thấy đa phần các nghiên cứu về SOA cấu trúc vốn mục tiêu được ước lượng bằng các phương pháp hồi quy thuộc trường phái tần số. Tuy nhiên, kiểm định các giả thuyết theo cách tiếp cận này phải dựa trên nhiều giả định không phù hợp với thực tế khiến nó trở nên thiếu chính xác trong suy diễn và dự báo. Một vấn đề với phân tích thống kê theo trường phái tần số, khi nó được áp dụng trong nghiên cứu tài chính, là phương pháp này không xem xét việc học hỏi từ quá trình nghiên cứu. Hơn nữa, các mẫu lớn được sử dụng trong nhiều phân tích thực nghiệm giúp các nhà nghiên cứu dễ dàng tìm thấy kết quả có ý nghĩa thống kê mặc dù kết quả này có thể không có ý nghĩa kinh tế. Nhiều nghiên cứu đã phân tích các thế mạnh và thách thức của phương pháp Bayes, nhưng lợi thế đáng kể nhất của phương pháp này là độ chính xác của mô hình không phụ thuộc vào kích thước mẫu (Beck, Niendorf, & Peterson, 2012). Luận án này có cỡ mẫu khá lớn với 654 doanh nghiệp niêm yết phi tài chính trong giai đoạn từ 2010 đến 2021 nên số quan sát tổng cộng sẽ là 6.575 quan sát theo năm. Theo Beck et al. (2012) thì việc áp dụng các phương pháp Bayes tránh được những nguy hiểm vốn có trong các cỡ mẫu lớn. Bên cạnh đó, phân tích Bayes là một quy trình thống kê trả lời các câu hỏi nghiên cứu với giả định là các tham số chưa biết thông qua sử dụng các quy luật xác suất, điều này giúp Bayes phù hợp hơn trong thực tế. Cụ thể, các nhà thống kê Bayes cho rằng bằng chứng thực nghiệm được sử dụng làm cơ sở để sửa đổi các xác suất chứ không phải là cơ sở để xác định chúng ngay từ đầu. Các phương pháp Bayes cho phép các nhà nghiên cứu cập nhật các giả thuyết/niềm tin của họ trước khi tiến hành thử nghiệm. Do đó, phân tích Bayesian cho phép nhà nghiên cứu học hỏi từ kinh nghiệm (Beck et al., 2012). Đặc biệt hơn, trong lĩnh vực tài chính có thể dễ bị ảnh hưởng bởi tính chủ quan hơn so với khoa học cứng vì các khía cạnh hành vi và tâm lý của các quyết định tài chính. Ngoài ra, dữ liệu tài chính được tạo ra trên thị trường chứ không phải trong các thử nghiệm nên các nhà nghiên cứu không thể kiểm soát môi trường thử nghiệm (Beck et al., 2012). Hơn nữa, nhiều tham số tài chính, chẳng hạn như mối tương quan giữa lợi nhuận của cổ phiếu, sự không ổn định và bị ảnh hưởng bởi các cú sốc đối với hệ thống (ví dụ như Covid-19). Phương pháp Bayes phù hợp với loại dữ liệu này vì cơ hội cập nhật niềm tin trước đó trong suốt quá trình nghiên cứu thực nghiệm không chỉ có thể thực hiện được mà còn là cơ bản.
15 Do đó, việc sử dụng các phương pháp Bayes làm cho quá trình phân tích trở nên năng động và phù hợp hơn. Từ những khoảng trống nghiên cứu trên là cơ sở để tác giả lựa chọn hướng nghiên cứu về tác động của đại dịch Covid-19, tài chính chuỗi cung ứng và tín dụng thương mại đến SOA cấu trúc vốn của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trong bối cảnh Việt Nam. Mô hình nghiên cứu của luận án vừa kế thừa một phần ý tưởng từ các nghiên cứu thực nghiệm trước đây, vừa thực hiện bổ sung, điều chỉnh để hoàn thiện hơn đối với vấn đề nghiên cứu là tác động của ba yếu tố này lên SOA cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên HoSE và HNX. Vì vậy, nghiên cứu này với mục tiêu phân tích ảnh hưởng của đại dịch Covid-19, SCF và tín dụng thương mại đến SOA cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp niêm yết phi tài chính ở Việt Nam để góp phần vào việc lấp đầy các khoảng trống về cấu trúc vốn động, từ đó giúp các nhà quản lý tài chính doanh nghiệp có nhiều cơ sở để đưa ra các quyết định liên quan đến cấu trúc vốn để đạt được cấu trúc vốn mục tiêu. 2.5. Đề xuất giả thuyết nghiên cứu 2.5.1. Giả thuyết 1: Các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam có tồn tại cấu trúc vốn mục tiêu H1a: Các công ty niêm yết tại Việt Nam có tồn tại đòn bẩy (sổ sách) mục tiêu/tối ưu và sẽ điều chỉnh đòn bẩy sổ sách của doanh nghiệp theo đòn bẩy (sổ sách) tối ưu. H1b: Các công ty niêm yết tại Việt Nam có tồn tại đòn bẩy (thị trường) mục tiêu/tối ưu và sẽ điều chỉnh đòn bẩy sổ sách của doanh nghiệp theo đòn bẩy (thị trường) tối ưu. 2.5.2. Giả thuyết 2: Tác động của đại dịch Covid-19 đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu H2a: SOA của các công ty hướng tới đòn bẩy (sổ sách) mục tiêu trước giai đoạn khủng hoảng đại dịch Covid-19 sẽ chậm hơn so với SOA trong giai đoạn khủng hoảng đại dịch Covid-19.
16 H2b: SOA của các công ty hướng tới đòn bẩy (thị trường) mục tiêu trước giai đoạn khủng hoảng đại dịch Covid-19 sẽ chậm hơn so với SOA trong giai đoạn khủng hoảng đại dịch Covid-19. 2.5.3. Giả thuyết 3: Tác động của Tài chính chuỗi cung ứng đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu H3a: Những công ty có cam kết cao với SCF sẽ có quá trình điều chỉnh đòn bẩy sổ sách của các công ty càng nhanh. H3b: Những công ty có cam kết cao với SCF sẽ có quá trình điều chỉnh đòn bẩy thị trường của các công ty càng nhanh. 2.5.4. Giả thuyết 4: Tài chính chuỗi cung ứng đến tốc độ điều chỉnh đòn bẩy của công ty có đòn bẩy quá mức và dưới mức H4a: SCF đẩy nhanh quá trình điều chỉnh cơ cấu vốn theo giá trị sổ sách của các công ty có đòn bẩy trên mức mục tiêu hơn là các công ty có đòn bẩy dưới mức mục tiêu. H4b: SCF đẩy nhanh quá trình điều chỉnh cơ cấu vốn theo giá trị thị trường của các công ty có đòn bẩy trên mức mục tiêu hơn là các công ty có đòn bẩy dưới mức mục tiêu. 2.5.5. Giả thuyết 5: Tác động của tín dụng thương mại đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu H5a: Tín dụng thương mại đẩy nhanh quá trình điều chỉnh cơ cấu vốn theo giá trị sổ sách của các công ty có đòn bẩy trên mức mục tiêu hơn là các công ty có đòn bẩy dưới mức mục tiêu. H5b: Tín dụng thương mại đẩy nhanh quá trình điều chỉnh cơ cấu vốn theo giá trị thị trường của các công ty có đòn bẩy trên mức mục tiêu hơn là các công ty có đòn bẩy dưới mức mục tiêu. 2.5.6. Giả thuyết 6: Tín dụng thương mại đến tốc độ điều chỉnh đòn bẩy của công ty có đòn bẩy quá mức và dưới mức
17 H6a: Đối với một công ty có đòn bẩy sổ sách trên mức mục tiêu, SOA đòn bẩy hướng tới mục tiêu sẽ nhanh hơn đối với các công ty có lượng tín dụng thương mại thấp. H6a: Đối với một công ty có đòn bẩy thị trường trên mức mục tiêu, SOA đòn bẩy hướng tới mục tiêu sẽ nhanh hơn đối với các công ty có lượng tín dụng thương mại thấp. Tóm tắt chương 2 Chương này đi vào trình bày khái niệm cấu trúc vốn và đã cung cấp các lý thuyết khác nhau giải thích chính sách cấu trúc vốn. Các lý thuyết liên quan đến Covid-19, SCF và tín dụng thương mại cũng được trình bày. Dựa trên cở sở lý thuyết và lược khảo các nghiên cứu cấu trúc vốn động có liên quan, tác giả đã phát biểu các giả thuyết nghiên cứu cho đề tài liên quan đến mối quan hệ giữa đại dịch Covid-19, SCF và tín dụng thương mại với SOA cấu trúc vốn mục tiêu.
18 CHƯƠNG 3: MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. Mô hình nghiên cứu 3.1.1. Mô hình nghiên cứu xem xét tác động của đại dịch Covid-19 đến tốc độ điều chỉnh Dựa trên công trình của Vo et al. (2022), phương trình sau đây được sử dụng để kiểm tra ảnh hưởng của covid-19 đối với SOA động của cấu trúc vốn: k LEVit  (1   ) LEVit 1     k X kit 1   i  uit k 1 k Trong đó LEVit là tỷ lệ đòn bẩy thực tế của công ty i tại thời điểm t,  k 1 k X kit 1 là một tập hợp k đặc điểm của công ty i và của ngành tại thời điểm t-1, αi biểu thị các hiệu ứng bất biến theo thời gian của công ty cụ thể không quan sát được và uit là một số hạng sai số. λ biểu thị tốc độ mà công ty điều chỉnh cấu trúc vốn theo hướng mục tiêu của mình (Moyo & Markou, 2022). Trên cơ sở mốc thời gian đề cập bởi WB thì để cho phép điều tra tác động của đại dịch Covid-19 đối với SOA của các công ty phi tài chính niêm yết trên HoSE và HNX, toàn bộ mẫu trong giai đoạn 2010–2021 sau đó được chia thành hai giai đoạn, đó là: giai đoạn trước khi đại dịch Covid-19 xảy ra (từ năm 2010 đến năm 2019) và giai đoạn khi đại dịch Covid-19 xảy ra (từ năm 2020 đến năm 2021). 3.1.2. Mô hình nghiên cứu xem xét tác động của tài chính chuỗi cung ứng đến tốc độ điều chỉnh Dựa trên công trình của Pan et al. (2023), phương trình sau đây được sử dụng để kiểm tra ảnh hưởng của SCF đối với SOA động của cấu trúc vốn: LEVit  0  1DevLEVit  2 DevLEVit xSCFit  uit (3.5) Trong đó: LEVit  LEVit  LEVit 1 là sự khác biệt giữa tỷ lệ đòn bẩy hiện tại và năm ngoái; DevLEVi ,t  LEVi*t  LEVi ,t 1 là chênh lệch đòn bẩy giữa tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu và tỷ ,
19 lệ đòn bẩy thực tế; DevLEVi ,t xSCFi ,t là biến tương tác để xem xét tác động của SCF đến SOA cấu trúc vốn. β2 phản ánh tác động của SCF đối với việc điều chỉnh cơ cấu vốn. SCF là một biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu công ty nằm trong danh mục có cam kết SCF cao (và 0 nếu ngược lại). Vì SCF chỉ có nhận giá trị 1 hoặc 0, giá trị dương và đáng kể của β2 sẽ cho thấy SCF đẩy nhanh SOA cấu trúc vốn và ngược lại; và  2  có thể được sử dụng để chỉ ra tác 1 động của SCF đến SOA cấu trúc vốn. 3.1.3. Mô hình nghiên cứu xem xét tác động của tín dụng thương mại đến tốc độ điều chỉnh Trên cơ sở mô hình của Abuhommous (2021), phương trình sau đây được sử dụng để đo lường ảnh hưởng của tín dụng thương mại đối với SOA động của cấu trúc vốn: LEVit  0  1DevLEVit  2 DevLEVit xTCH it  uit (3.6) Trong đó: LEVit  LEVit  LEVit 1 là sự khác biệt giữa tỷ lệ đòn bẩy hiện tại và năm ngoái; DevLEVi ,t  LEVi*t  LEVi ,t 1 là chênh lệch đòn bẩy giữa tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu và tỷ , lệ đòn bẩy thực tế; DevLEVi ,t xTCH i ,t là biến tương tác để xem xét tác động của tín dụng thương mại đến SOA cấu trúc vốn. β2 phản ánh tác động của tín dụng thương mại đối với việc điều chỉnh cơ cấu vốn. TCH i ,t là một biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu công ty nằm trong danh mục sử dụng tín dụng thương mại cao (và 0 nếu ngược lại). Vì TCH i ,t chỉ có nhận giá trị 1 hoặc 0, giá trị dương và đáng kể của β2 sẽ cho thấy tín dụng thương mại đẩy nhanh SOA cấu trúc vốn và ngược lại; và  2  có thể được sử dụng để chỉ ra tác động của 1 tín dụng thương mại đến SOA cấu trúc vốn. 3.2. Dữ liệu 3.2.1. Nguồn dữ liệu Dữ liệu thứ cấp được sử dụng trong nghiên cứu này được thu thập từ các báo cáo tài chính đã kiểm toán được công bố của các công ty phi tài chính được niêm yết công khai