Tóm tắt luận văn Thạc sĩ: So sánh phương pháp định giá doanh nghiệp dựa trên dòng tiền với các phương pháp định giá khác đang áp dụng trên Thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: Tử Tử | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:26

Thêm vào BST

Báo xấu

103
lượt xem 15
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Đề tài so sánh phương pháp định giá doanh nghiệp dựa trên dòng tiền (Phương pháp chiết khấu dòng tiền) với các phương pháp định giá khác đang áp dụng trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Dựa trên kết quả nghiên cứu đạt được để có thể đưa ra các hàm , đề xuất đối với công tác định giá doanh nghiệp dựa trên phương pháp này.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Tóm tắt luận văn Thạc sĩ: So sánh phương pháp định giá doanh nghiệp dựa trên dòng tiền với các phương pháp định giá khác đang áp dụng trên Thị trường chứng khoán Việt Nam

ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ PHẠM THỊ MAI LOAN SO SÁNH PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP DỰA TRÊN DÕNG TIỀN VỚI CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ KHÁC ĐANG ÁP DỤNG TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM TÓM TẮT LUẬN VĂN THẠC SĨ KẾ TOÁN Mã số: 60.34.03.01 Đà Nẵng - 2018
Công trình được hoàn thành tại TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ, ĐHĐN Ngƣời hƣớng dẫn KH: PGS.TS. ĐƢỜNG NGUYỄN HƢNG Phản biện 1: PGS.TS. TRẦN ĐÌNH KHÔI NGUYÊN Phản biện 2: PGS.TS. TRẦN THỊ CẨM THANH Luận văn được bảo vệ trước Hội đồng chấm Luận văn tốt nghiệp Thạc sĩ Kế toán họp tại Trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà Nẵng vào ngày 27 tháng 01 năm 2018 Có thể tìm hiểu luận văn tại: - Trung tâm Thông tin - Học liệu, Đại học Đà Nẵng - Thư viện trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà Nẵng
1 MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Sau hơn 20 năm hình thành và phát triển, bắt đầu với sự ra đời của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, thị trường chứng khoán Việt Nam đã phát triển mạnh mẽ về quy mô, không ngừng hoàn thiện về cấu trúc, góp phần hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường và có những bước tiến quan trọng thúc đẩy hội nhập quốc tế. Một trong những thông tin được các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức quan tâm khi đầu tư vào thị trường chứng khoán đó chính là giá trị của doanh nghiệp. Do đó, yêu cầu cấp thiết là giá trị doanh nghiệp cần được ước tính một cách đáng tin cậy; từ đó trở thành một kênh thông tin hữu ích đối với nhà quản trị, nhà đầu tư... góp phần đảm bảo thị trường chứng khoán hoạt động ổn định, hiệu quả, bền vững. Hiện nay, việc định giá doanh nghiệp thường được thực hiện thông qua các phương pháp như: dựa trên giá trị tài sản thuần, dựa trên dòng tiền hay định giá theo các tỷ số so sánh... Trong đó, phương pháp định giá dựa trên dòng tiền được các nhà phân tích áp dụng để ước tính giá trị các công ty niêm yết thuộc nhiều ngành trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Vấn đề được đặt ra là cần có nghiên cứu so sánh phương pháp định giá dựa trên dòng tiền với các phương pháp khác trong định giá các công ty niêm yết, hay nó có phù hợp hơn so với các phương pháp định giá khác hay không. Trong những năm gần đây ở Việt Nam có nhiều nghiên cứu về đề tài định giá doanh nghiệp. Tuy nhiên, phần lớn các nghiên cứu được thực hiện tại một doanh nghiệp cụ thể hoặc nghiên cứu các phương pháp định giá trong những trường hợp cụ thể như cổ phần hóa, niêm yết cổ phiếu lần đầu... hay tập trung vào việc vận dụng, hoàn thiện một mô hình định giá cụ thể.
2 uất phát từ nghĩa thực ti n đó, c ng như qua tìm hiểu về các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả đã nghiên cứu thực hiện đề tài: “So sánh phƣơng pháp định giá doanh nghiệp dựa trên dòng tiền với các phƣơng pháp định giá khác đang áp dụng trên Thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”. 2. Mục tiêu nghiên cứu - So sánh phương pháp định giá doanh nghiệp dựa trên dòng tiền (Phương pháp chiết khấu dòng tiền) với các phương pháp định giá khác đang áp dụng trên thị trường chứng khoán Việt Nam. - Dựa trên kết quả nghiên cứu đạt được để có thể đưa ra các hàm , đề xuất đối với công tác định giá doanh nghiệp dựa trên phương pháp này. 3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu: Việc so sánh giữa phương pháp định giá dựa trên dòng tiền (Phương pháp chiết khấu dòng tiền) với các phương pháp khác đang áp dụng trong định giá các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Phạm vi nghiên cứu: - Phạm vi về mặt không gian: Luận văn nghiên cứu các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HN ). - Phạm vi về mặt thời gian: Nghiên cứu trong giai đoạn từ năm 2014 đến năm 2016. 4. Phƣơng pháp nghiên cứu Phương pháp thu thập dữ liệu: Thu thập dữ liệu thứ cấp từ các Báo cáo phân tích (tại một thời điểm cụ thể) cho giai đoạn nghiên cứu (2014-2016) được phát hành bởi các Công ty Chứng khoán, Công ty về tài chính tại Việt Nam khi tiến hành phân tích các công ty
3 niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Phương pháp phân tích, xử l số liệu: Trên cơ sở dữ liệu đã thu thập là giá trị doanh nghiệp ước tính theo các phương pháp định giá khác nhau, tác giả tiến hành phân tích định lượng, phân tích hồi quy để rút ra được kết luận của đề tài. 5. Bố cục đề tài Chương 1: Cơ sở l thuyết về so sánh các phương pháp định giá áp dụng cho các công ty niêm yết. Chương 2: Thiết kế nghiên cứu. Chương 3: Kết quả nghiên cứu. Chương 4: Hàm đề xuất. 6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu 6.1. Các nghiên cứu quốc tế Nghiên cứu của Steiger (2008) về tính hiệu lực của việc định giá doanh nghiệp khi sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền. Nghiên cứu của Mauboussin (2006) về những lỗi thường gặp trong các mô hình dòng tiền chiết khấu. Nghiên cứu của Fernández (2004) về các phương pháp định giá công ty như: phương pháp dựa trên Bảng cân đối kế toán, dựa trên Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, phương pháp hỗn hợp, phương pháp chiết khấu dòng tiền và những lỗi thường gặp trong định giá. Nghiên cứu của Penman (1998) về đánh giá, so sánh giữa các phương pháp định giá doanh nghiệp bằng cổ tức, dòng tiền và thu nhập kế toán trong một giai đoạn hữu hạn. Nghiên cứu của Francis và các cộng sự (2000) về so sánh tính chính xác và khả năng giải thích của các phương pháp ước tính giá trị vốn dựa trên cổ tức, dòng tiền nhàn rỗi và lợi nhuận thặng dư. Nghiên cứu của Cupertino và các cộng sự (2006) về sự so sánh
4 giữa các phương pháp định giá dựa trên dòng tiền, lợi nhuận và cổ tức cho các công ty Braxin. 6.2. Các nghiên cứu tại Việt Nam Nghiên cứu của Nguy n Văn Tuấn (2007) về mô hình dòng lưu kim chiết khấu trong thẩm định giá doanh nghiệp ở Việt Nam và đưa ra một số đề xuất cải tiến. Nghiên cứu của Nguy n Dương An (2008) về thực trạng và giải pháp của các phương pháp định giá doanh nghiệp: chiết khấu dòng tiền, phương pháp P/E, phương pháp tài sản khi tiến hành cổ phần hóa và niêm yết lần đầu ở Việt Nam. Nghiên cứu của Trần Văn D ng (2008) về hoàn thiện công tác định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam, với đối tượng nghiên cứu là các doanh nghiệp nhà nước được định giá trong quá trình cổ phần hóa. CHƢƠNG 1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ SO SÁNH CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ ÁP DỤNG CHO CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT 1.1. CÁC VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP 1.1.1. Khái niệm chung về giá trị doanh nghiệp a. Khái niệm về giá trị doanh nghiệp Theo khoản 1, Điều 4 Luật Doanh nghiệp năm 2014 của nước ta đã giải thích doanh nghiệp được hiểu như sau: “Doanh nghiệp là tổ chức có tên riêng, có tài sản, có trụ sở giao dịch, được đăng ký thành lập theo quy định của pháp luật nhằm mục đích kinh doanh”. Hay ta có thể hiểu, doanh nghiệp là một đơn vị sản xuất kinh doanh bằng nguồn lực của mình được thành lập để sản xuất, cung ứng sản phẩm và dịch vụ đáp ứng nhu cầu của thị trường, nhằm mục đích tối đa hoá lợi nhuận trên cơ sở tôn trọng luật pháp của Nhà nước và quyền lợi chính đáng của người tiêu dùng.
5 b. Các khía cạnh về giá trị của doanh nghiệp - Giá trị hoạt động liên tục và giá trị thanh l - Giá trị nội tại và giá trị thị trường c. Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Các yếu tố nội tại: - Hiện trạng tài sản của doanh nghiệp gồm tài sản hữu hình và tài sản vô hình; - Khả năng sinh lợi và xu thế tăng trưởng trong tương lai; - Tình hình tài chính của doanh nghiệp; - Con người. Các yếu tố thuộc môi trường kinh doanh chung của doanh nghiệp như môi trường kinh tế, chính trị và luật pháp, khoa học, kĩ thuật công nghệ..., chu kỳ kinh doanh; triển vọng tăng trưởng của ngành... hay các yếu tố thuộc môi trường đặc thù như khách hàng, nhà cung cấp, đối thủ cạnh tranh, vị trí địa l ... 1.1.2. Khái niệm về định giá doanh nghiệp a. Định giá doanh nghiệp Dựa trên một số khái niệm về thẩm định giá nói chung, ta có thể hiểu định giá hay thẩm định giá doanh nghiệp là sự ước tính giá trị bằng tiền của doanh nghiệp tại một thời điểm nhất định, với mục đích cụ thể dựa trên đặc điểm của doanh nghiệp và các hoạt động sản xuất kinh doanh hiện tại c ng như những dự tính trong tương lai. b. Sự cần thiết của công tác định giá doanh nghiệp - Giá trị doanh nghiệp đã được thẩm định là cơ sở để quyết định mức giá thực hiện các giao dịch như mua bán, sáp nhập, hợp nhất, chia tách, liên doanh, thanh l , giải thể, cổ phần hóa hoặc chia nhỏ doanh nghiệp...
6 - Giá trị doanh nghiệp phản ánh năng lực tổng hợp, khả năng tồn tại và phát triển của doanh nghiệp. - Kết quả thẩm định giá trị doanh nghiệp là cơ sở cho các cá nhân, tổ chức đưa ra quyết định về đầu tư, cấp vốn, liên kết đầu tư. - Giá trị doanh nghiệp là thông tin quan trọng đối với cơ quan nhà nước có thẩm quyền hay các nhà hoạch định chính sách. 1.1.3. Những phƣơng pháp (mô hình) định giá doanh nghiệp a. Phương pháp định giá dựa trên tài sản thuần Công thức xác định giá trị doanh nghiệp thuộc chủ sở hữu: V0 = VT – VN Trong đó: V0: giá trị tài sản thuần thuộc về chủ sở hữu doanh nghiệp, VT: Tổng giá trị tài sản hiện có mà doanh nghiệp đang sử dụng vào quá trình sản xuất kinh doanh, VN: Giá trị các khoản nợ. b. Phương pháp định giá theo giá trị so sánh - Phương pháp hệ số Giá/Thu nhập (P/E): Giá trị doanh nghiệp được tính theo công thức: V = Lợi nhuận ròng dự kiến đạt được x P/E Trong đó, hệ số (P/E) được xác định theo công thức: Hệ số P/E = Giá thị trường trên mỗi cổ phiếu/EPS Với EPS là thu nhập dự kiến trong năm tới của mỗi cổ phiếu thông thường: NI EPS = N Trong đó: NI: Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp (dự kiến) N: Số lượng cổ phiếu thông thường đang lưu hành. - Phương pháp hệ số Giá/Giá trị sổ sách (P/B): Hệ số P/B được xác định theo công thức:
7 Giá thị trường trên mỗi cổ phiếu Hệ số P/B = Giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu Trong đó: Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu Giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu = Số lượng cổ phiếu phát hành Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu = (Tổng tài sản - Tổng Nợ) - Cổ phiếu của cổ đông ưu đãi. - Phương pháp hệ số Giá/Doanh thu (P/S): Hệ số (P/S) được xác định theo công thức Giá thị trường trên mỗi cổ phiếu Hệ số P/S = Doanh thu tính trên mỗi cổ phiếu Ngoài ra còn có một số hệ số khác như: Hệ số giá so dòng tiền, giá so giá trị tài sản, giá so với cổ tức, giá so với giá trị thay thế... c. Phương pháp chiết khấu các dòng tài chính tương lai Giá trị của doanh nghiệp được xác định dựa trên công thức tổng quát như sau: Trong đó: V0: Giá trị doanh nghiệp Ft: Thu nhập đem lại cho nhà đầu tư ở năm t i: Tỷ suất chiết khấu (tỷ suất hiện tại hóa) t: Thời gian nhận được thu nhập (năm) - Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức (DDM): Phương pháp này thực hiện định giá doanh nghiệp theo công thức tổng quát: Trong đó: P0: Giá trị cổ phiếu ước tính
8 d1, d2, ... , dk, dn: Giá trị cổ tức ước tính thu được ở năm t re: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu (re) được xác định dựa trên mô hình định giá tài sản vốn CAPM: k = rRF + (rM – rRF)β Trong đó: rRF: Lãi suất phi rủi ro rM: Tỷ suất lợi nhuận thị trường β: Hệ số rủi ro hệ thống - Phương pháp lợi nhuận thặng dư: Phương pháp lợi nhuận thặng dư thực hiện định giá doanh nghiệp theo công thức: Trong đó: Vt: Giá trị doanh nghiệp BVt: Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu năm t E(RI)t+n: Lợi nhuận thặng dư ước tính năm t+n (RIt = NIt – k x BVt-1 , với NIt là lợi nhuận sau thuế năm t) k: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu - Phương pháp chiết khấu dòng tiền của doanh nghiệp: Nội dung về phương pháp này được trình bày cụ thể hơn ở mục 1.2.2. 1.2. CÁC VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP DỰA TRÊN DÕNG TIỀN 1.2.1. Khái niệm về dòng tiền của doanh nghiệp Dòng tiền của doanh nghiệp bao gồm: Dòng tiền vào, dòng tiền ra và dòng tiền thuần. Dòng tiền của doanh nghiệp được phân loại theo hình thức: - Phân loại dòng tiền theo hoạt động gồm ba loại: Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, từ hoạt động đầu tư và từ hoạt động tài chính.
9 - Phân loại dòng tiền theo tính chất sở hữu gồm hai loại: Dòng tiền tự do của doanh nghiệp (FCFF) và dòng tiền tự do của chủ sở hữu (FCFE). 1.2.2. Phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá doanh nghiệp a. Phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do của doanh nghiệp (FCFF) Cách xác định dòng tiền tự do của doanh nghiệp: FCFF = EBIT (1 - thuế) + Khấu hao - Chi tiêu đầu tư vào tài sản cố định - Nhu cầu vốn lưu động Công thức tổng quát xác định giá trị doanh nghiệp: Trong đó: V0: Giá trị doanh nghiệp FCFFt: Dòng tiền tự do của doanh nghiệp ở năm t r0: Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) Công thức xác định chi phí vốn bình quân: Trong đó: Ke: Chi phí vốn chủ sở hữu Kd: Chi phí vốn vay E: Vốn chủ sở hữu D: Vốn vay t: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp b. Phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do của vốn chủ sở hữu (FCFE) Cách xác định dòng tiền tự do của vốn chủ sở hữu:
10 FCFE = (EBIT - lãi vay) - Chi đầu tư mới vào tài sản cố định + khấu hao - Thay đổi vốn lưu động + (vay nợ mới - trả nợ gốc c ) Hoặc: FCFE = Lợi nhuận ròng – Chi đầu tư mới vào tài sản cố định + Khấu hao - Thay đổi vốn lưu động + (vay nợ mới - Trả nợ gốc c ) Công thức tổng quát xác định giá trị doanh nghiệp: Trong đó: VE: Giá trị doanh nghiệp FCFEt: Dòng tiền tự do của vốn chủ sở hữu ở năm t rE: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu 1.2.3. Ƣu điểm và hạn chế của phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá doanh nghiệp a. Ưu điểm - Đây là phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp trong trạng thái động. - Các chỉ tiêu dùng xác định giá trị doanh nghiệp trong phương pháp ít chịu tác động từ các phương pháp kế toán. - Phương pháp có thể định giá chính xác các doanh nghiệp hoạt động trong các ngành như: ngân hàng, tài chính, thiết kế tư vấn xây dựng và các ngành nghề thuộc lĩnh vực công nghệ... - Phương pháp thực tế được xây dựng dựa trên l thuyết lựa chọn phương án đầu tư tối ưu. b. Hạn chế - Việc xác định các chỉ tiêu trong phương pháp tương đối phức tạp, tốn kém thời gian và đòi hỏi cần có chuyên môn về định giá. - Phương pháp không thích hợp với các doanh nghiệp nhỏ.
11 - Thông tin về ngành, doanh nghiệp tại nước ta không mang tính hệ thống, không đầy đủ. - Người phân tích cần có trình độ, năng lực giỏi về lĩnh vực định giá doanh nghiệp. 1.3. PHƢƠNG PHÁP SO SÁNH TÍNH CHÍNH XÁC VÀ NĂNG LỰC GIẢI THÍCH BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT 1.3.1. Các lý thuyết nền làm cơ sở cho phƣơng pháp so sánh tính chính xác và năng lực giải thích biến động giá cổ phiếu của các phƣơng pháp định giá các công ty niêm yết a. Lý thuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis) L thuyết thị trường hiệu quả hay giả thuyết thị trường hiệu quả là một giả thuyết của l thuyết tài chính khẳng định rằng giá chứng khoán trên thị trường tài chính, đặc biệt là thị trường chứng khoán phản ánh đầy đủ những thông tin có sẵn về chứng khoán, cạnh tranh thị trường là động lực thúc đẩy giá chứng khoán phản ánh thông tin. Một thị trường tài chính được xem là hiệu quả khi giá hiện tại của chứng khoán phản ánh đầy đủ những thông tin về các yếu tố như thực trạng nền kinh tế quốc gia và quốc tế, số liệu về kết quả hoạt động của các công ty có cổ phiếu giao dịch trên thị trường. Theo l thuyết thị trường hiệu quả thì giá trị thị trường sẽ phản ánh chính xác nhất giá trị của doanh nghiệp, gần sát với giá trị thực của doanh nghiệp nhất. Từ đó, tính chính xác của các phương pháp định giá được xem xét dựa trên việc so sánh giá trị doanh nghiệp ước tính từ các thông tin liên quan đến doanh nghiệp theo các phương pháp định giá có tương đương với giá trị thị trường của doanh nghiệp hay không.
12 b. Lý thuyết thông tin bất cân xứng (Asymmetric Information) Theo các nhà kinh tế học, bất cân xứng thông tin có thể xảy ra khi các bên tham gia giao dịch cố tình che đậy thông tin, khi đó, giá cả không phải là giá cân bằng của thị trường mà có thể quá thấp hoặc quá cao. Vấn đề bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán làm cho giá thị trường không phản ánh đúng giá trị thực của doanh nghiệp; các nhà đầu tư đưa ra các thông tin giả định về tương lai doanh nghiệp có thể chưa thể hiện đúng khả năng tăng trưởng. Vấn đề bất cân xứng thông tin có thể dẫn đến công tác định giá doanh nghiệp không chính xác. Từ đó, phương pháp so sánh các phương pháp định giá doanh nghiệp dựa trên việc xem xét giá trị doanh nghiệp ước tính và giá cổ phiếu của doanh nghiệp sẽ chịu ảnh hưởng của vấn đề bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán. 1.3.2. Phƣơng pháp so sánh tính chính xác và năng lực giải thích biến động giá cổ phiếu của các phƣơng pháp định giá các công ty niêm yết a. So sánh giá trị doanh nghiệp ước tính theo các phương pháp định giá và giá giao dịch thực tế trên thị trường Theo l thuyết thị trường hiệu quả thì giá trị thị trường sẽ là căn cứ phản ánh chính xác nhất giá trị của doanh nghiệp, gần sát với giá trị thực của doanh nghiệp nhất. Phương pháp so sánh này được xây dựng trên cơ sở l thuyết thị trường hiệu quả. Đối với mỗi phương pháp định giá ta sẽ tính bình quân mức chênh lệch giữa giá trị doanh nghiệp ước tính và giá cổ phiếu niêm yết. Nếu giá trị bình quân của phương pháp định giá nào nhỏ thì giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp này được cho là bám sát giá trị thực của doanh nghiệp hơn so với các phương pháp đang cùng
13 được xem xét so sánh. Nếu giá trị bình quân lớn sẽ cho kết quả ngược lại. b. Sử dụng phân tích hồi quy Các nhà nghiên cứu còn sử dụng phân tích hồi quy để so sánh các phương pháp định giá, nhằm có thể xem xét năng lực giải thích biến động giá thị trường của các phương pháp định giá doanh nghiệp. Một mô hình hồi quy hai biến hoặc đa biến được xây dựng, trong đó biến phụ thuộc được đo lường dựa trên giá trị thị trường cụ thể ở đây là giá cổ phiếu niêm yết của doanh nghiệp, các biến độc lập được đo lường dựa trên giá trị doanh nghiệp ước tính theo các phương pháp định giá đang được so sánh. Việc phân tích các mô hình hồi quy nhằm mục đích tìm ra được biến độc lập nào giải thích tốt nhất cho biến phụ thuộc dựa trên giá cổ phiếu của doanh nghiệp. Từ đó có thể kết luận, phương pháp định giá doanh nghiệp nào có thể đưa ra giá trị hợp l , có khả năng giải thích biến động giá cổ phiếu tốt hơn so với các phương pháp cùng được đưa ra so sánh. CHƢƠNG 2 THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU 2.1. THỰC TRẠNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 2.1.1. Sự hình thành và phát triển của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam Với sự ra đời ban đầu là Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, đến nay, thị trường chứng khoán Việt Nam đã phát triển mạnh mẽ về quy mô, không ngừng hoàn thiện về cấu trúc, góp phần hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường và thúc đẩy hội nhập quốc tế, trở thành kênh dẫn vốn quan trọng của nền kinh tế.
14 Thị trường chứng khoán Việt Nam hiện tại đang có hai sở giao dịch chứng khoán là Sở Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE – hay còn gọi là sàn HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (Sàn HN và Sàn UPCoM). Theo Báo cáo thường niên năm 2016 của hai sàn HOSE và HN , tính đến ngày 30/12/2016, tại sàn HOSE có 320 công ty niêm yết mã cố phiếu và tổng số lượng công ty niêm yết tại sàn HN là 376 công ty. 2.1.2 Thực trạng công tác định giá doanh nghiệp trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam hiện nay Hiện nay, trong các báo cáo phân tích các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam được phát hành bởi các Công ty Chứng khoán hay Công ty Tài chính... (gọi chung là đơn vị phân tích) có uy tín tại Việt Nam, phần lớn đều đưa ra dữ liệu dự phóng cho các chỉ tiêu tài chính quan trọng và giá trị ước tính của doanh nghiệp tại thời điểm phát hành hoặc trong vòng 12 tháng kể từ thời điểm phát hành báo cáo. Từ cơ sở của những dữ liệu này, các đơn vị phân tích sẽ đưa ra các khuyến nghị đầu tư, mua bán hay nắm giữ cổ phiếu và dự báo tình hình hoạt động trong ngắn hạn, dài hạn của các công ty niêm yết. Đây được xem là thông tin cần thiết cho các nhà đầu tư của doanh nghiệp. Vì vậy, cần phải so sánh các phương pháp định giá đang được các đơn vị phân tích áp dụng cho các công ty niêm yết có chính xác và phù hợp hay không. Nhìn chung, trong các phương pháp định giá, phương pháp chiết khấu dòng tiền vẫn được phần lớn các đơn vị phân tích tài chính áp dụng để định giá cho nhiều doanh nghiệp thuộc nhiều ngành nghề kinh doanh khác nhau. 2.2. PHƢƠNG PHÁP SO SÁNH PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DỰA TRÊN DÕNG TIỀN VỚI CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH
15 GIÁ KHÁC  Phương pháp 1 – So sánh sự chính xác của giá trị định giá Phương pháp này dựa trên việc so sánh giữa giá trị doanh nghiệp ước tính theo các phương pháp định giá đang được sử dụng phổ biến hiện nay để định giá các công ty niêm yết và giá cổ phiếu trên thị trường của các công ty đó tại cùng một thời điểm cụ thể. Đối với mỗi phương pháp định giá sẽ tính bình quân giá trị tuyệt đối mức chênh lệch giữa giá trị ước tính và giá cổ phiếu niêm yết, cụ thể: Bên cạnh đó, tác giả còn tiến hành so sánh giá trị doanh nghiệp ước tính và giá cổ phiếu trên thị trường đối với từng nhóm ngành của mẫu nghiên cứu.  Phương pháp 2 – So sánh năng lực giải thích giá cổ phiếu Sử dụng phân tích hồi quy để so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với các phương pháp định giá khác. Đối với phương pháp này, tác giả chú trọng vào việc so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với hai phương pháp định giá theo giá trị so sánh và phương pháp chiết khấu lợi nhuận thặng dư. Dựa trên nghiên cứu của Francis và các cộng sự (2000), tác giả tiến hành phân tích hồi quy theo mô hình sau: Trong đó: Pi: Giá trị doanh nghiệp được đo lường dựa trên giá cổ phiếu trên thị trường; Giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp
16 định giá theo giá trị so sánh; Giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dòng tiền; Giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp lợi nhuận thặng dư. 2.3. GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU Từ Phương pháp 1 – So sánh sự chính xác của giá trị định giá được trình bày tại mục 2.2, tác giả xây dựng giả thuyết H1 như sau: Giả thuyết H1: Mức độ chính xác của phương pháp chiết khấu dòng tiền là cao nhất hay bình quân của giá trị tuyệt đối chênh lệch giữa giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dòng tiền và giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là nhỏ nhất. Ngoài ra, tác giả xem xét sự khác biệt về bình quân chênh lệch giữa giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dòng tiền và giá cổ phiếu các công ty niêm yết thuộc các ngành kinh doanh khác nhau. Dựa vào Phương pháp 2 – So sánh năng lực giải thích giá cổ phiếu, tác giả đưa ra giả thuyết H2 như sau: Giả thuyết H2: Giá trị công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam được ước tính theo phương pháp chiết khấu dòng tiền có năng lực giải thích biến động giá trị doanh nghiệp được đo lường dựa trên giá cổ phiếu tốt hơn so với hai phương pháp định giá: Phương pháp dựa trên giá trị so sánh và phương pháp lợi nhuận thặng dư. 2.4. CHỌN MẪU NGHIÊN CỨU Đề tài sử dụng dữ liệu được thu thập từ các Báo cáo phân tích của 150 công ty đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
17 Nam được phát hành bởi các công ty chứng khoán, công ty phân tích tài chính tại Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2014 đến năm 2016. Phương pháp chọn mẫu được tác giả sử dụng trong đề tài là phương pháp chọn mẫu ngẫu nhiên, đây phương pháp chọn mẫu khi khả năng được chọn của tất cả các đơn vị vào tổng thể là như nhau. 2.5. XỬ LÝ DỮ LIỆU Đề tài sử dụng dữ liệu là các giá trị cổ phiếu ước tính của doanh nghiệp đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam theo các phương pháp định giá chủ yếu và giá niêm yết của cổ phiếu cùng thời điểm dự phóng giá trị cổ phiếu của các đơn vị phân tích, để làm cơ sở dữ liệu cho việc nghiên cứu. Trong trường hợp cần xác định thêm các giá trị ước tính do chưa có sẵn giá trị cổ phiếu ước tính cụ thể, tác giả tiến hành thu thập dữ liệu đầu vào của các phương pháp định giá là các chỉ tiêu dự phóng trong tương lai của các công ty niêm yết; từ đó, ước tính giá trị doanh nghiệp theo các phương pháp. CHƢƠNG 3 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 3.1. SO SÁNH TÍNH CHÍNH XÁC CỦA PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DỰA TRÊN DÕNG TIỀN VỚI CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ KHÁC 3.1.1. So sánh chung về tính chính xác của phƣơng pháp định giá dựa trên dòng tiền với các phƣơng pháp định giá khác Thực hiện mô tả thống kê giá trị chênh lệch giữa giá trị ước tính và giá cổ phiếu theo từng phương pháp định giá. Bảng 3.1. Giá trị trung bình của mức chênh lệch giữa giá trị ước tính và giá cổ phiếu theo từng phương pháp định giá
18 Giá trị Phƣơng pháp N trung định giá bình Phương pháp chiết khấu dòng tiền 228 ,32 Giá Phương pháp chiết khấu lợi nhuận thặng dư 65 ,31 trị Phương pháp định giá theo giá trị so sánh 345 ,25 chênh Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức 12 ,41 lệch Phương pháp định giá dựa trên tài sản thuần 24 ,45 (Nguồn: Tổng hợp từ kết quả thống kê mô tả bằng phần mềm SPSS) Kết quả nghiên cứu cho thấy, giá trị doanh nghiệp ước tính của phương pháp định giá theo giá trị so sánh gần sát với giá cổ phiếu của doanh nghiệp hơn so với phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá các công ty niêm yết. Kết quả này được cho là phù hợp với đặc điểm của phương pháp theo giá trị so sánh. Nếu so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với các phương pháp còn lại (không kể phương pháp theo giá trị so sánh) thì kết quả cho thấy, phương pháp chiết khấu dòng tiền tương đối chính xác hơn, bám sát giá thị trường hơn so với các phương pháp định giá còn lại. Vì vậy, các phương pháp này vẫn có nghĩa nhất định giúp định hướng xác định giá trị doanh nghiệp. 3.1.2. So sánh tính chính xác của phƣơng pháp định giá dựa trên dòng tiền với các phƣơng pháp khác áp dụng theo các nhóm ngành Tác giả tiến hành so sánh tính chính xác của phương pháp chiết khấu dòng tiền với các phương pháp khác được xem xét với các nhóm ngành kinh doanh khác nhau. Qua kết quả nghiên cứu về 08 nhóm ngành, kết quả về phương pháp định giá theo giá trị so sánh phù hợp với kết quả nghiên cứu