Luận văn thạc sĩ Kinh tế: Tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư với sự ảnh hưởng của sở hữu nhà nước - Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:110

Thêm vào BST

Báo xấu

46
lượt xem 7
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Nghiên cứu này được thực hiện với mục tiêu là kiểm định nhằm đưa ra bằng chứng thực nghiệm về sự ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính đến hoạt động đầu tư đối với các doanh nghiệp Việt Nam, từ đó, góp phần giúp các doanh nghiệp Việt Nam có chiến lược phù hợp trong việc sử dụng đòn bẩy tài chính, đảm bảo nguồn tài trợ và hiệu quả của các dự án đầu tư.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn thạc sĩ Kinh tế: Tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư với sự ảnh hưởng của sở hữu nhà nước - Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM ------------ TRẦN THỊ ÁNH NGUYỆT TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƢ VỚI SỰ ẢNH HƢỞNG CỦA SỞ HỮU NHÀ NƢỚC - BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP.Hồ Chí Minh – Năm 2014
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM ------------ TRẦN THỊ ÁNH NGUYỆT TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƢ VỚI SỰ ẢNH HƢỞNG CỦA SỞ HỮU NHÀ NƢỚC - BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. MAI THANH LOAN TP.Hồ Chí Minh – Năm 2014
LỜI CAM ĐOAN Tác giả xin cam đoan luận văn Thạc Sĩ Kinh Tế “Tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư với sự ảnh hưởng của sở hữu nhà nước - Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tác giả, có sự hỗ trợ từ người hướng dẫn khoa học là TS. Mai Thanh Loan, và chưa từng được công bố trước đây. Các số liệu được sử dụng để phân tích, đánh giá trong luận văn có nguồn gốc rõ ràng và được tổng hợp từ những nguồn thông tin đáng tin cậy. Nội dung luận văn đảm bảo không sao chép bất cứ công trình nghiên cứu nào khác. TP. HCM, ngày tháng năm 2014 Tác giả Trần Thị Ánh Nguyệt
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC HÌNH DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT .................................................................................................................. 1 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU ............................................ 3 1.1. Lý do chọn đề tài .............................................................................................. 3 1.2. Mục tiêu và các vấn đề nghiên cứu ..................................................................4 1.3. Giới hạn và phạm vi nghiên cứu .......................................................................4 1.4. Ý nghĩa và điểm mới của nghiên cứu ............................................................... 5 1.5. Bố cục của đề tài ............................................................................................... 6 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN VỀ CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM CÓ LIÊN QUAN TRƢỚC ĐẨY ..................................... 7 2.1. Tổng quan về cơ sở lý thuyết ............................................................................7 2.1.1. Đòn bẩy tài chính và đầu tư........................................................................7 2.1.2. Cơ hội tăng trưởng và doanh nghiệp nhà nước ........................................10 2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm có liên quan trước đây .....................................13 CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .................................................. 24 3.1. Dữ liệu và mô tả biến......................................................................................24
3.1.1. Mô tả biến .................................................................................................24 3.1.2. Lựa chọn mẫu cho nghiên cứu .................................................................27 3.1.3. Thu thập dữ liệu cho nghiên cứu .............................................................. 28 3.2. Giới hạn phạm vi nghiên cứu .........................................................................29 3.3. Mô hình nghiên cứu ........................................................................................30 3.4. Phương pháp định lượng.................................................................................33 3.4.1. Phân tích tác động của đòn bẩy đến đầu tư ..............................................34 3.4.2. Phân tích tác động của đòn bẩy đến đầu tư theo cơ hội tăng trưởng .......35 3.4.3. Phân tích tác động của đòn bẩy đến đầu tư theo tỷ lệ vốn nhà nước .......35 3.4.4. Giải quyết vấn đề nội sinh ........................................................................35 3.5. Thực hiện các kiểm định .................................................................................36 3.5.1. Kiểm định Hausman .................................................................................36 3.5.2. Kiểm định đa cộng tuyến..........................................................................37 3.5.3. Kiểm định phương sai thay đổi ................................................................ 38 3.5.4. Kiểm định tự tương quan..........................................................................38 3.6. Kết quả kỳ vọng .............................................................................................. 39 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU.............................................................. 40 4.1. Thống kê mô tả các biến .................................................................................40 4.2. Ma trận tương quan giữa các biến ..................................................................42 4.3. Phân tích hồi quy ............................................................................................ 44 4.3.1. Kết quả hồi quy theo mô hình FEM và REM ..........................................44 4.3.2. Kết quả hồi quy theo mô hình FEM .........................................................46 4.3.3. Kết quả thực nghiệm cho các công ty có cơ hội tăng trưởng khác nhau .52 4.4.3. Kết quả ước lượng biến công cụ .............................................................. 56
4.4. Kết quả các kiểm định ....................................................................................59 4.4.1. Kiểm định đa cộng tuyến..........................................................................59 4.4.2. Kiểm định tự tương quan..........................................................................59 4.5. Thảo luận kết quả............................................................................................ 60 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN ...................................................................................... 63 5.1. Tổng kết ..........................................................................................................63 5.2. Hạn chế của bài nghiên cứu và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo .............64 5.2.1. Hạn chế của bài nghiên cứu .....................................................................64 5.2.2. Đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo ........................................................65 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC Phụ lục 1: Danh sách 150 công ty trong mẫu nghiên cứu Phụ lục 2: Các kết quả hồi quy theo phương trình (1) Phụ lục 3: Các kết quả hồi quy theo phương trình (2) Phụ lục 4: Các kết quả kiểm định
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT FEM – Mô hình hiệu ứng cố định HNX – Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE – Sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh NPV – Giá trị hiện tại thuần REM – Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên
DANH MỤC CÁC HÌNH Hình Trang Hình 2.1: Tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước ........................................ 12 Hình 3.1: Giới hạn phạm vi của bài nghiên cứu ....................................................... 30
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng Trang Bảng 3.1: Mô tả biến ................................................................................................. 26 Bảng 3.2: Kiểm tra sự phù hợp của biến công cụ ..................................................... 36 Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến ........................................................................... 41 Bảng 4.2: Kết quả tương quan biến giai đoạn 2007-2013 ........................................ 43 Bảng 4.3: Kết quả hồi quy theo mô hình FEM và REM ........................................... 45 Bảng 4.4: Kiểm định Hausman ................................................................................. 46 Bảng 4.5: Kết quả hồi quy theo FEM (phương trình 1) ............................................ 47 Bảng 4.6: Kết quả hồi quy theo FEM (phương trình 2) ............................................ 53 Bảng 4.7: Kết quả ước lượng biến công cụ (phương trình 1) ................................... 57 Bảng 4.8: Kết quả ước lượng biến công cụ (phương trình 2) ................................... 58 Bảng 4.9: Kiểm định đa cộng tuyến .......................................................................... 59 Bảng 4.10: Kiểm định tự tương quan ........................................................................ 60
1 TÓM TẮT Bài nghiên cứu cung cấp phân tích thực nghiệm về tác động của đòn bẩy đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp phi tài chính ở Việt Nam. Mẫu của nghiên cứu gồm 150 công ty phi tài chính trên cả hai sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh HOSE và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội HNX trong giai đoạn 2007- 2013. Dữ liệu được lấy vào thời điểm cuối năm tài chính của mỗi năm. Đầu tiên, tác giả kiểm tra xem đòn bẩy có tác động đến quyết định đầu tư của doanh nghiệp như thế nào. Thứ hai, tác giả tập trung xem xét ảnh hưởng của đòn bẩy đến đầu tư khác nhau như thế nào giữa các công ty có cơ hội tăng trưởng khác nhau. Thứ ba, tác giả làm rõ tác động của đòn bẩy lên đầu tư sẽ thay đổi như thế nào khi có ảnh hưởng của cổ đông là nhà nước. Trong đó, để nghiên cứu mục tiêu thứ ba, tác giả chia mẫu nghiên cứu thành ba nhóm tương ứng với các mức tỷ lệ sở hữu nhà nước khác nhau. Cụ thể là, nhóm 1 là các doanh nghiệp có vốn nhà nước trên 50% (doanh nghiệp nhà nước1), nhóm 2 là các doanh nghiệp có vốn nhà nước từ 50% trở xuống và nhóm 3 là các doanh nghiệp không có vốn nhà nước. Bài nghiên cứu hồi quy theo hai phương trình đầu tư. Phương trình (1) có biến phụ thuộc là đầu tư (INVESTMENT) và các biến độc lập bao gồm đòn bẩy được tính theo hai phương pháp tổng nợ trên tổng tài sản (TOTAL LEVERAGE) và nợ ngân hàng trên tổng tài sản (BANK LEVERAGE), dòng tiền (CASH), chỉ số Tobin’s Q (Q) và quy mô công ty (SIZE). Phương trình (2) gồm các biến tương tự phương trình (1) và có thêm biến giả đại diện cho cơ hội tăng trưởng (LQ x LEVERAGE). Phương trình đầu tư được hồi quy theo phương pháp LS với dữ liệu bảng. Bài nghiên cứu cũng sử dụng biến công cụ là tài sản hữu hình để giải quyết vấn đề nội sinh. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng đòn bẩy tài chính có tác động ngược chiều lên quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Tác động ngược chiều của đòn bẩy lên đầu tư 1 Doanh nghiệp nhà nước là là doanh nghiệp trong đó nhà nước sở hữu trên 50% vốn điều lệ. Luật doanh nghiệp số 60/2005/QH11 ngày 29 tháng 11 năm 2005.
2 ở các công ty tăng trưởng cao yếu hơn so với các công ty tăng trưởng thấp. Đối với vai trò sở hữu nhà nước, kết quả cho thấy các công ty có vốn nhà nước càng nhiều thì mức độ tác động ngược chiều của tổng nợ đến đầu tư của công ty đó càng giảm. Tuy nhiên mức độ tác động ngược chiều của nợ ngân hàng đến đầu tư của công ty có tỷ lệ sở hữu nhà nước càng cao thì lại càng mạnh. Kết quả nghiên cứu có ý nghĩa thực tiễn cho các doanh nghiệp phi tài chính trong việc cân nhắc về mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính trong mối tương quan với hoạt động đầu tư của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, bài nghiên cứu cũng góp phần giúp các nhà đầu tư có thêm thông tin, cái nhìn chiến lược hơn khi phân tích, dự báo cơ hội tăng trưởng của các công ty, làm cơ sở để phân bổ danh mục đầu tư hiệu quả. Từ khóa: đòn bẩy, nợ, ảnh hưởng của đòn bẩy, đầu tư, tăng trưởng, vốn nhà nước
3 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1. Lý do chọn đề tài Trong quá trình sản xuất kinh doanh, hoạt động đầu tư luôn là một trong những quyết định có ý nghĩa quan trọng đối với doanh nghiệp. Bởi để đạt được những mục tiêu kinh doanh, doanh nghiệp cần phải có chiến lược trong việc tìm kiếm và lựa chọn các dự án đầu tư. Tùy vào định hướng phát triển, đặc thù doanh nghiệp (quy mô, độ tuổi, tính chất ngành…) và quan trọng hơn hết là nguồn tài trợ (bên trong và bên ngoài) mà các giám đốc điều hành sẽ đưa ra quyết định đầu tư thích hợp. Quả thật như vậy, trong quản trị tài chính và tài chính doanh nghiệp, quyết định đầu tư và tài trợ là hai trong ba quyết định quan trọng nhất. Các quyết định này luôn có mối tương quan qua lại với nhau. Việc sử dụng đòn bẩy tài chính để mở rộng sản xuất kinh doanh, mua sắm tài sản cố định… thông qua các hoạt động đầu tư giống như con dao hai lưỡi. Nếu doanh nghiệp hoạt động có lãi, đòn bẩy sẽ khuếch đại lãi lên gấp bội. Ngược lại, nếu doanh nghiệp hoạt động bị lỗ thì đòn bẩy có thể làm khoản lỗ trở nên lớn hơn nhiều khi không sử dụng đòn bẩy. Do đó, việc tìm hiểu mối quan hệ giữa quyết định tài trợ, cụ thể là đòn bẩy tài chính và quyết định đầu tư từ lâu đã được rất nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới quan tâm. Ở Việt Nam, đã có vài nghiên cứu đề cập đến vấn đề này, tuy nhiên chưa liên kết được vai trò của sở hữu nhà nước trong doanh nghiệp đối với mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hoạt động đầu tư. Theo János Kornai (1986), trong nền kinh tế xã hội chủ nghĩa, tình trạng “ràng buộc ngân sách linh hoạt” thường liên quan đến “chính sách phụ mẫu” của nhà nước đối với các tổ chức kinh tế do Nhà nước sở hữu. Khi đó, những doanh nghiệp có vốn Nhà nước được nhận nhiều ưu đãi hơn trong quá trình hoạt động, dẫn tới việc ít cân nhắc trong việc sử dụng các khoản vay để đầu tư một cách hiệu quả. Điều này cho thấy, có lẽ tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư có một sự khác biệt giữa nhóm các doanh nghiệp có vốn nhà nước và nhóm các doanh nghiệp không có vốn nhà nước.
4 Vì vậy, tác giả đã quyết định thực hiện nghiên cứu “Tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư với sự ảnh hưởng của sở hữu nhà nước - Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam” nhằm tìm hiểu ảnh hưởng của đòn bẩy đến đầu tư, và sâu hơn nữa là vai trò của sở hữu nhà nước đối với mối quan hệ này của các công ty niêm yết ở Việt Nam trong giai đoạn 2007-2013. Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu của 150 công ty phi tài chính thực hiện niêm yết trên Sàn Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sàn Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX). 1.2. Mục tiêu và các vấn đề nghiên cứu Nghiên cứu này được thực hiện với mục tiêu là kiểm định nhằm đưa ra bằng chứng thực nghiệm về sự ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính đến hoạt động đầu tư đối với các doanh nghiệp Việt Nam, từ đó, góp phần giúp các doanh nghiệp Việt Nam có chiến lược phù hợp trong việc sử dụng đòn bẩy tài chính, đảm bảo nguồn tài trợ và hiệu quả của các dự án đầu tư. Với mục tiêu như trên, có những vấn đề cần nghiên cứu là: (1) Có mối tương quan nào giữa đòn bẩy tài chính và hoạt động đầu tư đối với các công ty phi tài chính niêm yết tại Việt Nam hay không? (2) Có sự khác biệt nào trong mối tương quan giữa đòn bẩy tài chính và hoạt động đầu tư giữa các công ty có cơ hội tăng trưởng khác nhau hay không? (3) Có sự khác biệt nào trong mối tương quan giữa đòn bẩy tài chính và hoạt động đầu tư giữa các công ty có tỷ lệ vốn nhà nước khác nhau hay không? 1.3. Giới hạn và phạm vi nghiên cứu Bài nghiên cứu tập trung vào mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và đầu tư. Theo đó, bám sát theo bài nghiên cứu của Yuan và Motohashi (2012), việc tác giả đưa các
5 biến đòn bẩy, dòng tiền, chỉ số Tobin’s Q, quy mô công ty vào mô hình hồi quy để ước lượng được xem là phù hợp. Bài nghiên cứu được thực hiện trên mẫu dữ liệu của 150 công ty phi tài chính Việt Nam trong giai đoạn 2007-2013. Trong đó, mẫu dữ liệu được chia thành ba nhóm công ty theo tỷ lệ vốn nhà nước, bao gồm: nhóm 1 là các công ty có vốn nhà nước trên 50%, nhóm 2 là các công ty có vốn nhà nước từ 50% trở xuống và nhóm 3 là các công ty không có vốn nhà nước. 1.4. Ý nghĩa và điểm mới của nghiên cứu Các nghiên cứu về mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hoạt động đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam thường chỉ hạn chế ở việc ước lượng mức độ tác động của đòn bẩy đến hoạt động đầu tư. Một số bài nghiên cứu phân tích cụ thể hơn các yếu tố như đặc trưng theo ngành, sàn giao dịch, kỳ hạn nợ (ngắn hạn, dài hạn) để xem xét rõ hơn tác động giữa đòn bẩy tài chính và đầu tư. Khác với các nghiên cứu trước đây, nghiên cứu này sử dụng mô hình ước lượng để kiểm định riêng cho từng nhóm công ty có tỷ lệ sở hữu nhà nước trong vốn điều lệ khác nhau (có vốn Nhà nước trên 50%, có vốn nhà nước từ 50% trở xuống và không có vốn nhà nước). Mục tiêu chính của bài nghiên cứu này là xem xét vai trò của sở hữu nhà nước đối với mối tương quan giữa đòn bẩy tài chính và hoạt động đầu tư của các doanh nghiệp đang được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Theo đó, bài nghiên cứu giúp hiểu rõ hơn mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tư, sự ảnh hưởng của đòn bẩy lên đầu tư khi cơ hội tăng trưởng là khác nhau và khi tỷ lệ sở hữu nhà nước là khác nhau. Từ kết quả đó, giúp các nhà điều hành kinh tế vĩ mô có một cái nhìn chính xác về mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tư ở các doanh nghiệp Việt Nam, cụ thể là so sánh mối quan hệ này giữa những doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao và thấp, giữa những doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước khác nhau, để những nhà điều hành
6 kinh tế này đưa ra những chính sách hợp lý trong việc kích thích đầu tư từ các doanh nghiệp trong nước. 1.5. Bố cục của đề tài  Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu: Nêu lý do chọn đề tài, mục tiêu và các vấn đề của nghiên cứu, cùng với đó là ý nghĩa và điểm mới của nghiên cứu.  Chương 2: Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây về đòn bẩy tài chính và hoạt động đầu tư: Trình bày các kết quả nghiên cứu thực nghiệm về mối tương quan giữa đòn bẩy và hoạt động đầu tư; giữa đòn bẩy và hoạt động đầu tư theo cơ hội tăng trưởng; giữa đòn bẩy và hoạt động đầu tư theo tỷ lệ vốn nhà nước. Trên cơ sở đó, sẽ đưa ra phương pháp nghiên cứu, chọn mẫu và lấy biến.  Chương 3: Phương pháp nghiên cứu: Đề cập chi tiết về phương pháp nghiên cứu, các bước thực hiện nghiên cứu, mô hình nghiên cứu, các biến của mô hình, nguồn dữ liệu đầu vào, cách xác định giá trị các biến và các kiểm định được sử dụng để phục vụ việc nghiên cứu.  Chương 4: Kết quả nghiên cứu: Trình bày kết quả nghiên cứu. Đầu tiên, cho thấy kết quả kỳ vọng lý thuyết về mối tương quan giữa đòn bẩy và hoạt động đầu tư cho toàn mẫu, và cho từng nhóm doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước trong vốn điều lệ khác nhau, ở từng năm riêng lẻ. Tiến hành so sánh kết quả kỳ vọng lý thuyết với kết quả chạy dữ liệu thực tế để xác định được mức độ chính xác trong việc ước lượng. Dựa trên mức độ chính xác trong ước lượng, bài nghiên cứu sẽ xác định được mức độ ảnh hưởng của đòn bẩy đối với hoạt động đầu tư theo tỷ lệ vốn nhà nước của các doanh nghiệp  Chương 5: Tổng kết và hạn chế của đề tài: Trình bày tóm tắt các kết quả mà nghiên cứu đạt được, cùng các hạn chế của nghiên cứu.
7 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN VỀ CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM CÓ LIÊN QUAN TRƢỚC ĐẨY 2.1. Tổng quan về cơ sở lý thuyết 2.1.1. Đòn bẩy tài chính và đầu tƣ  Đòn bẩy tài chính Quyết định tài trợ là một trong ba quyết định quan trọng trong tài chính doanh nghiệp. Quyết định này liên quan đến việc nên lựa chọn nguồn vốn nào để cung cấp cho các quyết định đầu tư. Quyết định tài trợ chính là phía bên phải bảng cấn đối tài sản. Quyết định tài trợ chủ yếu của doanh nghiệp bao gồm: - Quyết định huy động vốn ngắn hạn: quyết định vay ngắn hạn hay là sử dụng tín dụng thương mại. Đối với quyết định vay ngắn hạn sẽ phải lựa chọn quyết định vay ngắn hạn ở ngân hàng hay là phát hành tín phiếu. - Quyết định huy động vốn dài hạn: quyết định sử dụng nợ dài hạn – phát hành vốn cổ phần (cổ phần phổ thông hay là cổ phần ưu đãi); quyết định vay dài hạn ngân hàng hay là phát hành trái phiếu. - Quyết định quan hệ cơ cấu giữa nợ và vốn chủ sở hữu (đòn bẩy tài chính) - Quyết định vay để mua sắm hay thuê tài sản. Tài trợ bằng nợ vay có chi phí thấp do lãi suất mà doanh nghiệp trả nợ được miễn thuế (thuế được đánh sau lãi vay). Do đó khi một doanh nghiệp sử dụng nợ sẽ có khả năng tạo được kết quả hoạt động kinh doanh tốt hơn 100% vốn cổ phần do tận dụng được lợi ích từ lá chắn thuế của nợ. Trên thực tế, không phải giá trị doanh nghiệp tăng mãi khi tỷ suất nợ gia tăng, bởi vì khi gia tăng việc sử dụng nợ sẽ gia tăng chi phí kiệt quệ tài chính, gia tăng nguy cơ phá sản và giảm giá trị của doanh nghiệp, do đó cấu trúc tài chính tối ưu là cấu trúc đòi hỏi phải cân bằng giữa lợi ích sử dụng nợ và chi phí kiệt quệ tài chính. Bên cạnh đó, lý thuyết trật tự phân hạng lại cho rằng nếu một doanh nghiệp phải sử dụng nguồn tài trợ bên ngoài thì nhà quản
8 trị sẽ ưu tiên sử dụng nợ vay trước, sau đó là phát hành trái phiếu và giải pháp cuối cùng là phát hành cổ phiếu thường. Trật tự này phản ánh động cơ của nhà quản trị tài chính là duy trì sự kiểm soát doanh nghiệp, giảm chi phí và tránh được những phản ứng của thị trường chứng khoán. Trên thực tế, đòn bẩy tài chính xuất hiện khi công ty quyết định tài trợ cho phần lớn tài sản của mình bằng nợ vay. Các công ty chỉ làm điều này khi nhu cầu vốn cho đầu tư của doanh nghiệp khá cao mà vốn chủ sở hữu không đủ để tài trợ. Khoản nợ vay của công ty sẽ trở thành khoản nợ phải trả, lãi vay được tính dựa trên số nợ gốc này. Một doanh nghiệp chỉ sử dụng nợ khi nó có thể tin chắc rằng tỷ suất sinh lợi trên tài sản cao hơn lãi suất vay nợ. Như vậy, một cách khái quát thì đòn bẩy tài chính là một khái niệm dùng để chỉ sự kết hợp giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu trong việc điều hành chính sách tài chính của doanh nghiệp. Đòn bẩy tài chính sẽ rất lớn trong các doanh nghiệp có tỷ trọng nợ phải trả cao hơn tỷ trọng của vốn chủ sở hữu. Ngược lại, đòn bẩy tài chính sẽ thấp khi tỷ trọng nợ phải trả nhỏ hơn tỷ trọng của vốn chủ sở hữu. Những doanh nghiệp không mắc nợ sẽ không có đòn bẩy tài chính. Trong bài nghiên cứu này, tác giả đã sử dụng chỉ số tỷ lệ nợ như biến giải thích để xem xét mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và đầu tư. Tỷ số nợ trên tài sản (hay Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản, Tỷ số nợ trên tổng tài sản, Tỷ số nợ D/A) là một tỷ số tài chính đo lường năng lực sử dụng và quản lý nợ của doanh nghiệp. Tỷ số này cho biết có bao nhiêu phần trăm tài sản của doanh nghiệp là từ đi vay. Qua đây biết được khả năng tự chủ tài chính của doanh nghiệp. Tỷ số này mà quá nhỏ, chứng tỏ doanh nghiệp vay ít. Điều này có thể hàm ý doanh nghiệp có khả năng tự chủ tài chính cao. Song nó cũng có thể hàm ý là doanh nghiệp chưa biết khai thác đòn bẩy tài chính, tức là chưa biết cách huy động vốn bằng hình thức đi vay. Ngược lại, tỷ số này mà cao quá hàm ý doanh nghiệp không có thực lực tài chính mà chủ yếu đi vay để có vốn kinh doanh. Điều này cũng hàm ý là mức độ rủi ro của doanh nghiệp
9 cao hơn. Bên cạnh Tỷ số nợ trên tài sản, tác giả sử dụng thêm Tỷ số nợ vay ngân hàng trên tài sản để xem vai trò kiểm soát nợ của ngân hàng đối với hoạt động đầu tư của các doanh nghiệp.  Đầu tƣ “Đầu tư là việc nhà đầu tư bỏ vốn bằng các loại tài sản hữu hình hoặc vô hình để hình thành tài sản tiến hành các hoạt động đầu tư”. (Khoản 1 Điều 3 Luật Đầu tư (2005)) “Hoạt động đầu tư là hoạt động của nhà đầu tư trong quá trình đầu tư bao gồm các khâu chuẩn bị đầu tư, thực hiện và quản lí dự án đầu tư” (Khoản 7 Điều 3 Luật Đầu tư (2005)). Quyết định đầu tư là những quyết định liên quan đến tổng giá trị tài sản và giá trị từng bộ phận tài sản (tài sản cố định và tài sản lưu động). Trong kế toán chúng ta đã quen với hình ảnh bảng cân đối tài sản của doanh nghiệp và quyết định đầu tư gắn liền với phía bên trái bảng cân đối tài sản. Quyết định đầu tư chủ yếu của doanh nghiệp bao gồm: - Quyết định đầu tư tài sản lưu động: quyết định tồn quỹ, quyết định tồn kho, quyết định chính sách bán hàng, quyết định đầu tư tài chính ngắn hạn… - Quyết định đầu tư tài sản cố định: quyết định mua sắmtài sản cố định, quyết định đầu tư dự án, quyết định đầu tư tài chính dài hạn… - Quyết định quan hệ cơ cấu giữa đầu tư tài sản lưu động và đầu tư tài sản cố định: quyết định sử dụng đòn bẩy hoạt động, quyết định điểm hoà vốn. Quyết định đầu tư được xem là quyết định quan trọng nhất trong các quyết định của tài chính doanh nghiệp bởi nó tạo ra giá trị cho doanh nghiệp. Nhà quản trị tài chính cần xác định nên dành bao nhiêu cho tiền mặt, khoản phải thu và bao nhiêu cho tồn kho, bởi mỗi tài sản có đặc trưng riêng, có tốc độ chuyển hoá thành tiền và khả năng
10 sinh lợi riêng. Do vậy, để duy trì một cơ cấu tài sản hợp lý, các nhà quản trị tài chính không chỉ ra các quyết định đầu tư mà còn ra các quyết định cắt giảm, loại bỏ hay thay thế đối với các tài sản không còn giá trị kinh tế. Các quyết định này tác động trực tiếp lên khả năng sinh lợi và rủi ro của doanh nghiệp. Một quyết định đầu tư đúng sẽ góp phần làm tăng giá trị doanh nghiệp, qua đó làm gia tăng giá trị tài sản cho chủ sở hữu, ngược lại một quyết định đầu tư sai sẽ làm tổn thất giá trị doanh nghiệp dẫn tới thiệt hại tài sản cho chủ sở hữu doanh nghiệp. 2.1.2. Cơ hội tăng trƣởng và doanh nghiệp nhà nƣớc  Cơ hội tăng trƣởng Cơ hội tăng trưởng thường được đo lường bằng chỉ số Tobin’s Q (tỷ lệ giá trị thị trường/giá trị sổ sách của tổng tài sản). Tobin’s Q – là một thương số do nhà kinh tế lừng danh James Tobin đề xuất năm 1969. Tobin định nghĩa q là thị giá của một công ty trên chi phí thay thế vốn của công ty đó. Hệ số q của Tobin có thể được tính của từng công ty riêng lẻ hoặc của toàn bộ nền kinh tế. Nếu hệ số q cao, công ty sẽ đầu tư nhiều hơn vì việc huy động thêm vốn sẽ rẻ hơn do thị giá của công ty khá cao so với chi phí huy động thêm vốn. Ngược lại, nếu hệ số q thấp, công ty sẽ không gia tăng đầu tư vì chi phí huy động thêm vốn khá đắt.  Doanh nghiệp nhà nƣớc Theo Luật doanh nghiệp 2005, doanh nghiệp nhà nước là doanh nghiệp trong đó nhà nước sở hữu trên 50% vốn điều lệ. Tùy vào ngành, lĩnh vực hoạt động của doanh nghiệp nhà nước, mà nhà nước sẽ nắm giữ ở tỷ lệ nhất định vốn điều lệ của doanh nghiêp: từ trên 50% đến dưới 60%, từ 65% đến 75% và trên 75% (căn cứ Quyết định số 37/2014/QĐ-TTg ngày 18/06/2014 về việc ban hành tiêu chí, danh mục phân loại doanh nghiệp nhà nước). Trong thời gian vừa qua, tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước nhằm làm giảm bớt tỷ lệ sở hữu của nhà nước tại các doanh nghiệp thông qua công cuộc thoái
11 vốn vẫn được triển khai từng bước vững chắc theo đúng Nghị quyết của Đảng và quy định của nhà nước. Tại Hội nghị Triển khai nhiệm vụ tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước vào tháng 2/2014, mục tiêu cổ phần hóa 432 doanh nghiệp trong 2 năm 2014-2015 tiếp tục được khẳng định. Chủ trương, định hướng cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước là nhằm:  Huy động vốn của các nhà đầu tư trong nước và nước ngoài để nâng cao năng lực tài chính, đổi mới công nghệ, đổi mới phương thức quản lý nhằm nâng cao hiệu quả và sức cạnh tranh của nền kinh tế  Nhà nước tập trung vốn đầu tư cho các lĩnh vực then chốt, chiến lược của nền kinh tế hoặc lĩnh vực các thành phần kinh tế khác không có điều kiện thực hiện đảm bảo vai trò chủ đạo của kinh tế nhà nước  Đổi mới phương thức quản trị doanh nghiệp nhà nước sau khi cổ phần hoá nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp.  Đảm bảo hài hoà lợi ích của nhà nước, doanh nghiệp, nhà đầu tư và người lao động trong doanh nghiệp. Với các mục tiêu rõ ràng trên, nhà nước đã vạch ra kế hoạch và lộ trình cụ thể để thực hiện. Tuy nhiên, trên thực tế để có thể hoàn thành mục tiêu cổ phần hóa theo đúng lộ trình đề ra là một thách thức rất lớn trong bối cảnh hiện nay. Điều này đã được minh chứng khi giai đoạn 2007-2010 chỉ đạt khoảng 30% kế hoạch cổ phần hóa, năm 2011 được 12 doanh nghiệp, năm 2012 được 13 doanh nghiệp, năm 2013 được 74 doanh nghiệp, đều quá thấp so với yêu cầu. Trong năm tháng đầu năm 2014, mới cổ phần hóa được 17 doanh nghiệp, tương đương 3,9% số doanh nghiệp phải cổ phần hóa hai năm 2014-2015 và 10,4% kế hoạch năm 2014.