Luận án Tiến sĩ Kinh tế: Cơ cấu nguồn vốn của các doanh nghiệp thương mại dầu khí tại Việt Nam

Chia sẻ: Nguyễn Kim Tuyền Hoa | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:270

Thêm vào BST

Báo xấu

37
lượt xem 7
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Luận án này tìm hiểu thực trạng cơ cấu nguồn vốn của các doanh nghiệp thương mại dầu khí tại Việt Nam; giải pháp hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của các doanh nghiệp thương mại dầu khí Việt Nam.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận án Tiến sĩ Kinh tế: Cơ cấu nguồn vốn của các doanh nghiệp thương mại dầu khí tại Việt Nam

LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan bản luận án là công trình nghiên cứu khoa học độc lập của riêng tôi. Các số liệu, thông tin được trình bày trong luận án đảm bảo tính chính xác, tin cậy, trung thực và có nguồn gốc rõ ràng. Kết quả nghiên cứu của luận án chưa được công bố trong bất kỳ công trình nghiên cứu khoa học nào khác. Tác giả luận án Nguyễn Tiến Đức i
MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN .........................................................................................I DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT ....................................................... V DANH MỤC BẢNG ................................................................................ VII DANH MỤC SƠ ĐỒ .................................................................................IX LỜI MỞ ĐẦU .............................................................................................. 1 CHƯƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP ..................................................................................... 21 1.1. NGUỒN VỐN CỦA DN ....................................................................... 21 1.1.1. Khái niệm nguồn vốn của DN ....................................................... 21 1.1.2. Phân loại nguồn vốn của DN ......................................................... 21 1.2. CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DN ...................................................... 27 1.2.1. Khái niệm cơ cấu nguồn vốn của DN ............................................ 27 1.2.2. Hệ thống chỉ tiêu phản ánh cơ cấu nguồn vốn của DN ................. 30 1.2.3. Một số lý thuyết cơ bản về cơ cấu nguồn vốn của DN .................. 33 1.2.4. Các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn của DN.................... 43 1.2.5. Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động SXKD của DN ... 50 1.2.6. Nguyên tắc hoạch định cơ cấu nguồn vốn của DN........................ 58 1.3. KINH NGHIỆM HOẠCH ĐỊNH CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA MỘT SỐ DOANH NGHIỆP THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TRÊN THẾ GIỚI VÀ BÀI HỌC CHO DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM ............................................................................................................... 61 1.3.1. Cơ cấu nguồn vốn của một số DN thương mại dầu khí................. 61 1.3.2. Bài học kinh nghiệm cho các DN thương mại dầu khí Việt Nam . 69 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1............................................................................. 72 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM......... 73 2.1. TỔNG QUAN VỀ CÁC DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM ............................................................................................................... 73 ii
2.1.1. Quá trình hình thành và phát triển của lĩnh vực thương mại dầu khí tại Việt Nam ............................................................................................. 73 2.1.2. Đặc điểm HĐKD của các DN thương mại dầu khí Việt Nam....... 76 2.1.3. Tổng quan mẫu nghiên cứu............................................................ 80 2.1.4. Khái quát tình hình hoạt động của các DN thương mại dầu khí tại Việt Nam .......................................................................................................... 83 2.2. THỰC TRẠNG CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM ............................................................... 91 2.2.1. Cơ cấu nguồn vốn theo quan hệ sở hữu ......................................... 91 2.2.2. Cơ cấu nguồn vốn theo thời gian huy động và sử dụng vốn ....... 100 2.2.3. Cơ cấu nguồn vốn theo phạm vi huy động vốn ........................... 102 2.3. KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG TỚI CƠ CẤU NGUỒN VỐN VÀ TÁC ĐỘNG CỦA CƠ CẤU NGUỒN VỐN TỚI HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ VIỆT NAM.......... 104 2.3.1. Ảnh hưởng của các nhân tố tới cơ cấu nguồn vốn của các DN thương mại dầu khí Việt Nam................................................................ 105 2.3.2. Tác động của cơ cấu nguồn vốn tới HĐKD của DN thương mại dầu khí tại Việt Nam .............................................................................. 112 2.4. ĐÁNH GIÁ CHUNG VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM.......................................... 131 2.4.1. Những kết quả đạt được ............................................................... 131 2.4.2. Những hạn chế và nguyên nhân của hạn chế ............................... 133 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2........................................................................... 139 CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ VIỆT NAM ................................................................................................................... 140 3.1. BỐI CẢNH KINH TẾ XÃ HỘI VÀ ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN LĨNH VỰC THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM .................... 140 3.1.1. Bối cảnh kinh tế vĩ mô giai đoạn 2020 - 2030 ............................. 140 iii
3.1.2. Định hướng phát triển lĩnh vực thương mại dầu khí trong giai đoạn 2020 - 2030 ............................................................................................ 144 3.2. QUAN ĐIỂM HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM ........ 147 3.2.1. Đảm bảo phù hợp với sự biến động của môi trường kinh doanh 147 3.2.2. Đảm bảo tối đa hóa giá trị DN ..................................................... 147 3.2.3. Đảm bảo phù hợp với thời gian tồn tại và phát triển của DN ...... 147 3.2.4. Đảm bảo phù hợp với chiến lược kinh doanh của DN ................ 149 3.3. GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM ..................... 150 3.3.1. Xây dựng cơ cấu nguồn vốn mục tiêu thông qua mô hình định lượng phù hợp với từng DN .............................................................................. 150 3.3.2. Tăng cường nguồn vốn nội sinh của các DN thương mại dầu khí ................................................................................................................ 155 3.3.3. Tăng cường công tác quản trị rủi ro của DN ............................... 161 3.3.4. Đa dạng hóa kênh huy động nguồn vốn bên ngoài DN ............... 167 3.3.5. Nâng cao năng lực quản trị của DN ............................................. 170 3.4. MỘT SỐ KIẾN NGHỊ VỚI NHÀ NƯỚC ....................................... 173 3.4.1. Đẩy mạnh cải cách thủ tục hành chính và hoàn thiện hệ thống chính sách ......................................................................................................... 173 3.4.2. Hoàn thiện quy hoạch phát triển thị trường thương mại dầu khí. 176 3.4.3. Hỗ trợ sự phát triển ổn định của thị trường tài chính .................. 178 3.4.4. Đẩy mạnh công tác cổ phần hóa các DNNN ngành dầu khí ....... 181 3.4.5. Tăng cường hoạt động thanh tra, kiểm tra đối với hoạt động thương mại dầu khí ............................................................................................. 185 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3........................................................................... 187 KẾT LUẬN .............................................................................................. 188 iv
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT Tiếng Việt STT Ký hiệu Giải thích 1 BCTC Báo cáo tài chính 2 CP Chính phủ 3 CTTC Cho thuê tài chính 4 DN Doanh nghiệp 5 DNNN Doanh nghiệp nhà nước 6 HĐKD Hoạt động kinh doanh 7 LNST Lợi nhuận sau thuế 8 NCS Nghiên cứu sinh 9 NK Nhập khẩu 10 NPT Nợ phải trả 11 NSLĐ Năng suất lao động 12 NVTX Nguồn vốn thường xuyên 13 NVTT Nguồn vốn tạm thời 14 SXKD Sản xuất kinh doanh 15 TNDN Thu nhập doanh nghiệp 16 TNHH MTV Trách nhiệm hữu hạn một thành viên 17 TPCP Trái phiếu Chính phủ 18 TTCK Thị trường chứng khoán 19 TS Tài sản 20 TSCĐ Tài sản cố định 21 TSDH Tài sản dài hạn 22 TSNH Tài sản ngắn hạn 23 VCSH Vốn chủ sở hữu 24 VKD Vốn kinh doanh v
Tiếng Anh STT Ký hiệu Giải thích tiếng Anh Giải thích tiếng Việt Tỷ suất lợi nhuận trước thuế và 1 BEP Basic Earning Power Ratio lãi vay trên tài sản 2 CNG Compressed Natural Gas Khí nén tự nhiên 3 D Debt Nợ vay 4 DFL Degree of Financial Leverage Mức độ đòn bẩy tài chính 5 E Equity Vốn cổ phần Earnings Before Interest And 6 EBIT Lợi nhuận trước thuế và lãi vay Taxes 7 GDP Gross Domestic Product Tổng sản phẩm nội địa General Statistics Office Of 8 GSO Tổng cục Thống kê Viet Nam Sở Giao dịch chứng khoán Hà 9 HNX Hanoi Stock Exchange Nội Sở Giao dịch chứng khoán Hồ 10 HSX Ho Chi Minh Stock Exchange Chí Minh Nguồn vốn lưu động thường 11 NWC Net Working Capital xuyên Khí tự nhiên được cung cấp 12 PNG Piped Natural Gas thông qua các đường ống 13 ROA Return on Assets Tỷ suất LNST trên tài sản 14 ROE Return on Equity Tỷ suất LNST trên VCSH 15 ROS Return on Sales Tỷ suất LNST trên doanh thu Đơn vị tiền tệ của Ấn Độ 16 Rs. Cs Rupee Crores (1 crore = 10.000.000 rupee) 16 TOE Tonne of Oil Equivelent Đơn vị tấn dầu quy đổi 17 WTO World Trade Organization Tổ chức thương mại thế giới vi
DANH MỤC BẢNG STT Bảng Nội dung Trang 1 Bảng 1.1 Bảng cân đối kế toán trong định đề M&M I 34 2 Bảng 1.2 Một số chỉ tiêu tài chính của Mahanagar Gas Ltd 63 3 Bảng 1.3 Một số chỉ tiêu tài chính của Phoenix Petroleum 67 Giá trị nhập khẩu các sản phẩm dầu khí của Việt 4 Bảng 2.1 79 Nam Danh sách các DN thương mại dầu khí trong mẫu 5 Bảng 2.2 81 nghiên cứu Tỷ trọng TSNH trong tổng TS của các DN thương 6 Bảng 2.3 85 mại dầu khí nghiên cứu Hệ số khả năng thanh toán nhanh của các DN thương 7 Bảng 2.4 90 mại dầu khí nghiên cứu Hệ số VCSH của các DN nghiên cứu giai đoạn 8 Bảng 2.5 91 2014 – 2019 Tỷ trọng nợ ngắn hạn trong NPT của các DN nghiên 9 Bảng 2.6 97 cứu Tỷ trọng nguồn vốn thường xuyên trong tổng nguồn 10 Bảng 2.7 101 vốn của các DN nghiên cứu Tỷ trọng nguồn vốn bên trong trên VKD của các 11 Bảng 2.8 103 DN nghiên cứu 12 Bảng 2.9 Các biến trong mô hình và phương pháp tính 106 13 Bảng 2.10 Thống kê mô tả biến của mô hình 107 14 Bảng 2.11 Hệ số tương quan gữa các biến trong mô hình 107 15 Bảng 2.12 Kết quả hồi quy của mô hình biến phụ thuộc LEV 108 16 Bảng 2.13 Kết quả hồi quy của mô hình biến phụ thuộc SLEV 109 17 Bảng 2.14 Kết quả hồi quy của mô hình biến phụ thuộc LLEV 109 Tác động của biến độc lập tới biến phụ thuộc từ mô 18 Bảng 2.15 110 hình GLS Một số chỉ tiêu liên quan đến ROE của mẫu nghiên 19 Bảng 2.16 112 cứu 20 Bảng 2.17 Kết quả hồi quy mối quan hệ giữa ROE và LEV 115 vii
21 Bảng 2.18 Kết quả hồi quy mối quan hệ giữa ROE và SLEV 116 22 Bảng 2.19 Kết quả hồi quy mối quan hệ giữa ROE và LLEV 116 Kết quả hồi quy mô hình kiểm định mối quan phi 23 Bảng 2.20 117 tuyến giữa LEV và ROE Một số chỉ tiêu liên quan đến WACC của mẫu 24 Bảng 2.21 120 nghiên cứu 25 Bảng 2.22 Các biến trong mô hình (7) và phương pháp tính 120 26 Bảng 2.23 Hệ số tương quan gữa các biến trong mô hình (7) 121 Kết quả hồi quy của mô hình biến phụ thuộc 27 Bảng 2.24 122 WACC 28 Bảng 2.25 Bảng phân tích hệ số khả năng thanh toán hiện thời 124 Bảng phân tích hệ số tự tài trợ TSDH của mẫu 29 Bảng 2.26 128 nghiên cứu 30 Bảng 2.27 NWC của các DN nghiên cứu 130 Quy mô vốn vay và VCSH theo giá thị trường của 31 Bảng 3.1 151 PGC năm 2018 Bảng xếp hạng phần bù rủi ro phá sản của Aswath 32 Bảng 3.2 Damodaran đối với các DN có quy mô nhỏ hơn 5 tỷ 152 USD 33 Bảng 3.3 Chi phí sử dụng nợ vay theo cơ cấu nguồn vốn 152 34 Bảng 3.4 Chi phí sử dụng VCSH theo cơ cấu nguồn vốn 154 Chi phí sử dụng VCSH theo cơ cấu nguồn vốn của 35 Bảng 3.5 155 PGC 36 Bảng 3.6 Một số chỉ tiêu cảnh báo về mức độ sử dụng nợ vay 163 Ý nghĩa các khoảng giới hạn của chỉ số Z, Z’ và Z’’ 37 Bảng 3.7 164 của Altman Thống kê số lượng các DN thương mại dầu khí theo 38 Bảng 3.8 165 giá trị hệ số Z’’ Hệ số D/E đề xuất đối với các DN thương mại dầu 39 Bảng 3.9 166 khí có mức độ rủi ro cao 40 Bảng 3.10 Kết cấu giá cơ sở của xăng dầu 174 41 Bảng 3.11 Số lượng DNNN thực hiện cổ phần hóa 181 viii
DANH MỤC SƠ ĐỒ STT Sơ đồ Nội dung Trang 1 Sơ đồ 1.1 Định đề M&M II trong trường hợp không có thuế 35 2 Sơ đồ 1.2 Định đề M&M I trong trường hợp có thuế 36 3 Sơ đồ 1.3 Định đề M&M II trong trường hợp có thuế 37 4 Sơ đồ 1.4 Cơ cấu nguồn vốn tối ưu theo lý thuyết đánh đổi 38 5 Sơ đồ 1.5 Minh hoạ các trường hợp của NWC 57 6 Sơ đồ 2.1 Diễn biến giá dầu WTI giai đoạn 2014 - 2019 78 7 Sơ đồ 2.2 Thị phần xăng dầu Việt Nam năm 2018 82 8 Sơ đồ 2.3 Thị phần khí LPG Việt Nam năm 2016 82 Cơ cấu TS của các DN thương mại dầu khí nghiên 9 Sơ đồ 2.4 84 cứu Doanh thu thuần, EBIT và LNST của mẫu nghiên 10 Sơ đồ 2.5 86 cứu Hệ số phản ánh khả năng thanh toán của mẫu nghiên 11 Sơ đồ 2.6 89 cứu Quy mô vốn đầu tư chủ sở hữu, quỹ đầu tư phát triển 12 Sơ đồ 2.7 94 và LNST chưa phân phối của các DN nghiên cứu 13 Sơ đồ 2.8 Nợ ngắn hạn và nợ dài hạn của các DN nghiên cứu 97 Cơ cấu nợ vay và nợ chiếm dụng của các DN nghiên 14 Sơ đồ 2.9 99 cứu 15 Sơ đồ 2.10 Chi phí sử dụng vốn của các DN nghiên cứu 118 16 Sơ đồ 2.11 Quy mô và tỷ trọng NWC của các DN nghiên cứu 129 17 Sơ đồ 3.1 Thị trường trái phiếu của Việt Nam 167 ix
LỜI MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Nguồn vốn và cơ cấu nguồn vốn luôn là vấn đề quan trọng đối với sự phát triển của DN. Sự lựa chọn quy mô cũng như các kênh huy động nguồn vốn của các nhà quản trị sẽ ảnh hưởng đến hiệu quả SXKD của DN nói chung khi tác động trực tiếp đến chi phí sử dụng vốn cũng như mức độ rủi ro tài chính mà DN phải gánh chịu. Vì vậy, vấn đề xác định được cơ cấu nguồn vốn tối ưu, phù hợp với các DN luôn là vấn đề nhận được sự quan tâm đặc biệt của các nhà quản trị DN. Xuất phát từ yêu cầu thực tiễn trên, các nhà khoa học đã sử dụng những phương pháp nghiên cứu khác nhau, bao gồm cả định tính và định lượng nhằm trả lời cho các câu hỏi: Liệu có tồn tại cơ cấu nguồn vốn tối ưu cho từng DN hay không? Nếu có thì những nhân tố nào tác động tới việc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của DN? Cơ cấu nguồn vốn này có khác nhau đối với các ngành nghề kinh doanh cụ thể trong nền kinh tế hay không? Đây là một số câu hỏi đã nhận được sự quan tâm nghiên cứu của nhiều học giả trên thế giới, tuy nhiên câu trả lời vẫn còn nhiều tranh cãi và chưa thống nhất. Đối với nền kinh tế Việt Nam, trong suốt quá trình thực hiện quá trình công nghiệp hóa - hiện đại hóa đất nước, ngành dầu khí luôn là ngành mũi nhọn, là mắt xích trọng yếu, cung cấp nguồn nguyên, nhiên liệu quan trọng cho nhiều ngành nghề, lĩnh vực khác trong nền kinh tế, chẳng hạn như: điện, giao thông vận tải, công nghiệp hóa chất, phân bón... Đặc biệt, dầu khí còn là ngành mang lại nguồn thu lớn cho NSNN, góp phần đảm bảo sự phát triển kinh tế - xã hội của đất nước, duy trì sự ổn định về an ninh - quốc phòng và chủ quyền quốc gia. Lĩnh vực thương mại dầu khí là một bộ phận trong chuỗi giá trị của ngành dầu khí Việt Nam, là cầu nối giữa các DN sản xuất dầu khí và người tiêu dùng cũng như các DN khác trong nền kinh tế. Đây là bộ phận cuối cùng và không thể tách rời trong chuỗi cung ứng của ngành dầu khí Việt Nam. 1
Trong giai đoạn 2014-2019, nền kinh tế vĩ mô có nhiều sự biến động khó lường, đặc biệt là các vấn đề liên quan đến sản lượng khai thác dầu khí của các cường quốc dầu khí trên thế giới như Nga và OPEC, cũng như cuộc khủng hoảng giá dầu thế giới đã ảnh hưởng mạnh tới hoạt động của ngành dầu khí nói chung và các DN thương mại dầu khí nói riêng. Hiệu suất, hiệu quả HĐKD của các DN thương mại dầu khí giảm sút, tình hình tài chính của các DN cũng rơi vào trạng thái thiếu lành mạnh. Cơ cấu nguồn vốn của nhiều DN thương mại dầu khí có nhiều biến động khi nguồn vốn bên trong sụt giảm mạnh, nguồn VCSH cũng suy giảm và phải gia tăng sử dụng nguồn vốn vay (chủ yếu là nợ ngắn hạn) để duy trì HĐKD. Có thể thấy, trước diễn biến khó lường của nền kinh tế trong nước và thế giới, cơ cấu nguồn vốn của nhiều DN thương mại dầu khí đã có những chuyển biến tiêu cực, chưa đảm bảo mục tiêu tối thiểu chi phí sử dụng vốn cũng như tối đa hóa được hiệu quả sử dụng đòn bẩy tài chỉnh để nâng cao khả năng sinh lời. Vì vậy, xuất phát từ thực trạng đã được chỉ ra ở trên cùng với tầm quan trọng của ngành dầu khí đối với nền kinh tế Việt Nam, dựa trên các cơ sở khoa học về lý luận cũng như thực tiễn, NCS lựa chọn đề tài: “Cơ cấu nguồn vốn của các doanh nghiệp thương mại dầu khí tại Việt Nam” làm luận án tiến sỹ kinh tế. 2. Tổng quan các công trình nghiên cứu liên quan đến đề tài Để xác định các vấn đề cần nghiên cứu, NCS đã tìm hiểu nhiều công trình khoa học về cơ cấu nguồn vốn. Sự đa dạng về số lượng cũng như quy mô nghiên cứu của các đề tài giúp cho NCS có cái nhìn tổng quan về những vấn đề cần quan tâm khi đánh giá cơ cấu nguồn vốn của các DN. Sau quá trình tổng hợp, phân tích, NCS lựa chọn trình bày một số nghiên cứu đã được công bố và phân loại theo lĩnh vực nghiên cứu: (i) nghiên cứu về cơ cấu nguồn vốn và tái cơ cấu nguồn vốn của DN; (ii) nghiên cứu về tác động của cơ cấu nguồn vốn tới hoạt động của DN; (iii) nghiên cứu về nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn của 2
DN và (iv) nghiên cứu về lĩnh vực thương mại dầu khí và DN thương mại dầu khí tại Việt Nam. 2.1. Các nghiên cứu về cơ cấu nguồn vốn và tái cơ cấu nguồn vốn của DN Cơ cấu nguồn vốn là một trong những vấn đề quan trọng hàng đầu của các DN trong quá trình hoạt động SXKD, đây là cơ sở thực tiễn cho các nhà khoa học nghiên cứu, phân tích, đánh giá về cơ cấu nguồn vốn của DN, cũng như tác động qua lại giữa các yếu tố đặc trưng của DN với cơ cấu nguồn vốn, hình thành hệ thống cơ sở lý luận vững chắc, định hướng và hỗ trợ các quyết định của chủ sở hữu DN cũng như các nhà đầu tư. Tuy nhiên câu trả lời cho câu hỏi: Có tồn tại cơ cấu nguồn vốn tối ưu hay không vẫn nhận được nhiều ý kiến trái chiều. Không phải mọi nghiên cứu đều cho thấy tồn tại một cơ cấu nguồn vốn tối ưu mà tại đó giá trị DN đạt mức tối đa, chi phí sử dụng vốn ở mức tối thiểu. Điều này có thể thấy trong các lý thuyết M&M (1958), lý thuyết trật tự phân hạng. Một số nghiên cứu cũng sử dụng các mô hình định lượng và cho kết quả ủng hộ quan điểm này, chẳng hạn như: Khan (2012) [98], Hasan và cộng sự (2014) [86]... Ở Việt Nam, nghiên cứu “Cơ cấu vốn của doanh nghiệp Việt Nam trong thời kỳ hội nhập: Nhận định và khuyến nghị” của Nguyễn Đình Luận (2015) [20] nhận định không tồn tại cơ cấu nguồn vốn tối ưu chung cho tất cả mọi DN mà còn phụ thuộc vào đặc điểm riêng của từng DN. Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu trong nước cũng đã được thực hiện, chẳng hạn như nghiên cứu “Ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TP. Hồ Chí Minh” của Đỗ Văn Thắng và Trịnh Quang Thiều (2010) [35] cho thấy tồn tại cơ cấu nguồn vốn và kết quả định lượng cho thấy tỷ lệ nợ trên VCSH đạt 105% sẽ làm cho giá trị DN đạt mức độ cực đại. Luận án “Cơ cấu nguồn vốn của các công ty thủy sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” của Nguyễn Thu Hà [8] với dữ liệu từ 19 DN thủy sản niêm yết trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn 2012 - 2017 cũng cho thấy hệ số nợ mục tiêu của các DN thủy sản dao động từ 0,43 đến 0,7 lần và hệ số nợ dài hạn 3
tối ưu nên đạt ở mức 0,37 lần. Ngoài ra, nhiều nghiên cứu khác cũng có đồng quan điểm như: luận án “Cơ cấu nguồn vốn của các DN niêm yết trong ngành dược phẩm ở Việt Nam” của Dương Thị Thúy Hà (2016) [7], luận án “Cơ cấu nguồn vốn của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ở Việt Nam” của Hoàng Trung Đức (2019) [6]… 2.2. Các nghiên cứu về nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn của DN Để xác định ảnh hưởng của các nhân tố bên trong và bên ngoài DN ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn, hầu hết các nghiên cứu đều sử dụng các mô hình định lượng dựa trên cơ sở là những lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn đã được nghiên cứu (Titman và Wessels (1995) [142], Chen (2004) [66], Rajan và Zingales (1995) [131]…). Các nghiên cứu khác nhau lại cho thấy sự không đồng nhất về tác động của các yếu tố tới cơ cấu nguồn vốn. Một số yếu tố thường được sử dụng như: quy mô DN, khả năng thanh toán, khả năng sinh lời, cấu trúc TS, tốc độ tăng trưởng kinh tế, lạm phát… Bên cạnh đó, nhiều nhà khoa học đã sử dụng phương pháp định lượng để nhận xét về tác động của nhiều yếu tố khác tới cơ cấu nguồn vốn của DN, chẳng hạn như nghiên cứu của Chen và Jiang (2001) [67] - “The determinants of Dutch capital structure choice” đã sử dụng mô hình phương trình cấu trúc SEM (Structural Equation Modeling) nhằm kiểm định các yếu tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn (được đại diện bởi chỉ tiêu giá trị sổ sách và giá trị thị trường của nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trên tổng TS) của các DN Hà Lan với dữ liệu thu thập được từ 118 DN trong giai đoạn 1992 - 1997. Kết quả thực nghiệm cho thấy, các yếu tố như tỷ trọng dự phòng tài chính trên tổng TS, tỷ trọng tiền mặt và các khoản tương đường tiền trên TSNH, tỷ trọng TSCĐ trên tổng TS, quy mô DN có ảnh hưởng trọng yếu tới cơ cấu nguồn vốn của các DN Hà Lan trong khi các yếu tố khác như khả năng tăng trưởng, khả năng sinh lời, mức độ thay đổi lợi nhuận lại là những nhân tố có ít ảnh hưởng. 4
Hay có thể kể đến nghiên cứu của Joshua Abor (2008) [95] - “Determinants of the Capital Structure of Ghanaian Firms” sử dụng dữ liệu bảng của các 230 DN tại Ghana từ năm 1998 đến năm 2003, trong đó bao gồm 22 DN niêm yết trên TTCK Ghana, 55 DN lớn chưa niêm yết và 153 DNNVV. Trong nghiên cứu, tác giả đã lựa chọn các yếu tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn: (i) Thời gian tồn tại và phát triển của DN; (ii) Quy mô DN; (iii) Tỷ trọng TSCĐ hữu hình trong tổng TS của DN; (iv) Khả năng sinh lời của DN; (v) Khả năng tăng trưởng của DN; (vi) Mức độ chi trả cổ tức; (vii) Rủi ro kinh doanh; (viii) Tỷ lệ thuế phải nộp trên EBIT và (ix) Cấu trúc sở hữu vốn của DN. Đối với các DNNNVV, nghiên cứu còn đánh giá ảnh hưởng của các yếu tố: (i) ngành nghề kinh doanh, (ii) địa điểm SXKD; (iii) trình độ của các nhà quản trị; (iv) giới tính của CEO; (v) loại hình DN; (vi) DN có hoạt động xuất khẩu không. Quá trình thực nghiệm của tác giả đã cho thấy sự khác biệt về các yếu tố ảnh hưởng đối với cơ cấu nguồn vốn của các DN niêm yết, các DN lớn và các DNNVV. Còn nghiên cứu “Hierarchical determinants of capital structure” của Kayo và Kimura (2011) [96] lại đánh giá mức độ tác động của các yếu tố bên trong DN và các yếu tố bên ngoài DN (đặc điểm của ngành nghề SXKD, đặc điểm của quốc gia) tới việc xác định cơ cấu nguồn vốn của DN. Nhóm tác giả đã sử dụng nhiều mô hình với dữ liệu thu thập từ 17.061 DN thuộc 40 quốc gia khác nhau trong giai đoạn 1997 – 2007 và xây dựng các biến độc lập dựa trên các yếu tố bên trong (cơ hội tăng trưởng, khả năng sinh lời, quy mô DN, tỷ trọng TSCĐ trên tổng TS, mức độ rủi ro tài chính) và các yếu tố bên ngoài đại diện cho đặc điểm ngành nghề kinh doanh (mức độ độc quyền, mức độ tập trung của ngành, mức độ phát triển của TTCK, mức độ phát triển của thị trường trái phiếu, tốc độ tăng GDP). Kết quả thực nghiệm cho thấy các đặc điểm bên trong của DN là các yếu tố quan trọng nhất ảnh hưởng tới việc xác định cơ cấu nguồn vốn của DN, trong khi đặc điểm của quốc gia ít có tác động nhất tới cơ cấu nguồn vốn của DN. 5
Ở Việt Nam, nhiều nghiên cứu cũng được thực hiện nhằm đánh giá về vấn đề này, chẳng hạn như luận án “Nghiên cứu về các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” của Dương Thị Hồng Vân (2014) [42]. Thông qua quá trình phân tích dữ liệu thứ cấp của 193 DN niêm yết trong giai đoạn 2007 - 2012, luận án đã đánh giá tác động của các yếu tố tới cơ cấu vốn của DN niêm yết trên TTCK Việt Nam. Trong đó, khi sử dụng các mô hình định lượng, tác giả đã bổ sung thêm một số các yếu tố mới so với các đề tài nghiên cứu trước trong nước như: tỷ lệ sở hữu vốn Nhà nước, sự khác biệt về cơ cấu vốn của DN thuộc các ngành nghề kinh doanh khác nhau, sự khác biệt về tiêu chuẩn niêm yết giữa HNX và HSX, các yếu tố về quản lý (mạng lưới quan hệ, chiến lược quản lý, nguồn nhân lực). Từ kết quả nghiên cứu, luận án nhận định rằng DN niêm yết Việt Nam có hệ số nợ cao so với các quốc gia khác, vay nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn. Bên cạnh đó, tác giả cũng khẳng định ngành nghề kinh doanh tác động đến cơ cấu vốn của DN khi các phân tích cho thấy các DN thuộc ngành nghề sản xuất có tỷ trọng nợ vay ngắn hạn cao hơn so với các DN thuộc ngành nghề phi sản xuất và tỷ lệ sở hữu vốn nhà nước không ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các DN niêm yết. Ngoài ra, nghiên cứu “Tác động của Thuế thu nhập doanh nghiệp lên cấu trúc vốn của các công ty cổ phần niêm yết tại Việt Nam” của Phan Thị Quốc Hương (2017) [16] đã xác định mức độ tác động của thuế TNDN tới cấu trúc vốn của các công ty cổ phần niêm yết tại Việt Nam thông qua việc sử dụng dữ liệu thứ cấp từ báo cáo tài chính của 444 DN phi tài chính trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn 2008 - 2015. Kết quả thực nghiệm cho thấy thuế TNDN có tác động thuận chiều lên tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nguồn vốn và có tác động ngược chiều lên tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng nguồn vốn của các CTCP niêm yết tại Việt Nam. Bên cạnh đó, nhiều nghiên cứu khác cũng đã được thực hiện với sự đa dạng về phạm vi nghiên cứu để đưa ra bức tranh tổng thể về các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của DN, chẳng hạn: luận án “Giải pháp tái cơ cấu nguồn 6
vốn của các doanh nghiệp nhà nước trong điều kiện hiện nay ở Việt Nam” của Đoàn Hương Quỳnh (2010) [27], nghiên cứu của Phan Thanh Hiệp (2016) [11] - “Nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp công nghiệp nhìn từ mô hình GMM”, nghiên cứu “Các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam” của các Đặng Văn Dân, Nguyễn Hoàng Chung (2017) [5]… 2.3. Các nghiên cứu về tác động của cơ cấu nguồn vốn tới hoạt động của DN Vấn đề cốt lõi của quá trình phân tích cơ cấu nguồn vốn là nhằm trả lời câu hỏi: liệu cơ cấu nguồn vốn có ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động SXKD của các DN trong nền kinh tế? Để nghiên cứu về vấn đề này, các nhà khoa học đã lựa chọn nhiều chỉ tiêu để đại diện cho hiệu quả HĐKD của các DN, chẳng hạn như giá trị DN, khả năng sinh lời (ROE, ROA), hay thậm chí là rủi ro tài chính… Các kết quả thu được không xuất hiện sự đồng nhất khi sự khác biệt về mẫu số liệu đã làm phong phú bức tranh thể hiện tác động của cơ cấu nguồn vốn tới hiệu quả hoạt động SXKD của các DN. Trong đó, cả hai loại kết quả: (i) không có mối quan hệ giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động SXKD của DN cũng như (ii) tồn tại mối quan hệ giữa hai chỉ tiêu này đều đã được kiểm định thực tế và có những bằng chứng cụ thể. Bên cạnh đó, trong hướng kết quả thứ hai, câu trả lời cho câu hỏi liệu rằng mối quan hệ này là mối quan hệ tuyến tính hay mối quan hệ phi tuyến, cũng như tồn tại mối quan hệ ngược chiều hay cùng chiều giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động SXKD cũng không có sự thống nhất. Đối với kết quả không tồn tại mối quan hệ giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động SXKD của DN, nhiều nghiên cứu đã được thực hiện, chẳng hạn như nghiên cứu của Phillips (2004) [129] với nguồn số liệu thu thập từ 43 DN kinh doanh khách sạn tại Anh; nghiên cứu của Ebaid (2009) [76] với mẫu số liệu của 64 DN niêm yết trên TTCK Ai Cập từ năm 1997 đến năm 2005; nghiên cứu của Saeedi (2011) [134] với dữ liệu bảng thu thập từ 320 DN niêm yết trên TTCK Iran trong giai đoạn 2002 - 2009; hay nghiên cứu của Ogbulu (2012) 7
[123] với số liệu của 124 DN trên TTCK Nigieria giai đoạn 1985 - 2012; nghiên cứu của Nguyễn Hữu Huân và Lê Nguyễn Quỳnh Hương (2014) [13] với số liệu của 517 DN niêm yết trên TTCK Việt Nam giai đoạn 2010 - 2012… Có thể kể đến rất nhiều minh chứng cho kết quả: tồn tại mối quan hệ giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả HĐKD, trong đó có những kết quả cho thấy mối quan hệ này là mối quan hệ cùng chiều, cũng có những kết quả cho thấy mối quan hệ ngược chiều, thậm chí một số nghiên cứu nhận thấy mối quan hệ phi tuyến tính giữa hai chỉ tiêu này. Cụ thể như sau: Những nghiên cứu cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động SXKD: nghiên cứu của Joshua Abor (2005) [94] - “The effect of capital structure on profitability: An empirical analysis of listed firms in Ghana” sử dụng dữ liệu của 22 DN niêm yết trên TTCK của Ghana trong giai đoạn 1998 - 2002 để đánh giá ảnh hưởng của cơ cấu nguồn vốn tới khả năng sinh lời của DN. Trong mô hình định lượng của mình, Joshua Abor đã sử dụng ba chỉ tiêu đại diện cho cơ cấu nguồn vốn, bao gồm: hệ số nợ, hệ số nợ ngắn hạn và hệ số nợ dài hạn. Chỉ tiêu đại diện cho khả năng sinh lời là tỷ suất sinh lời VCSH (ROE). Kết quả kiểm định cho thấy, đối với các DN trong mẫu nghiên cứu, nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn trong NPT (trên 85%) đồng nghĩa với việc các DN Ghana chú trọng tới việc sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ cho các hoạt động SXKD của mình. Ngoài ra, còn có thể kể đến nghiên cứu “The effects of capital structure on profitability: Evidence from United States” của Amarjit Gill và cộng sự (2011) [48] với mẫu số liệu thu thập từ 272 DN Hoa Kỳ niêm yết trên TTCK New York trong giai đoạn 2005 – 2007 cũng cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa cơ cấu nguồn vốn (đại diện bởi hệ số nợ, hệ số nợ ngắn hạn) với khả năng sinh lời của DN (ROE). Đối với các nghiên cứu của Việt Nam, luận án “Cơ cấu vốn và rủi ro tài chính trong doanh nghiệp” của Lê Hoàng Vinh (2014) [44] thông qua việc phân tích số liệu thứ cấp thu thập từ 230 DN phi tài chính tại Việt Nam trong giai đoạn 2010 - 2013 và số liệu sơ cấp có được 8
từ khảo sát ý kiến của đại diện 97 DN phi tài chính tại nhiều địa bàn trọng điểm của Việt Nam trong năm 2013 đã cho thấy mức độ sử dụng nợ có tác động cùng chiều đến lợi nhuận dành cho chủ sở hữu. Ngoài ra, còn nhiều nghiên cứu cũng có kết quả tương tự như Roden & Lewellen (1995) [132], Margaritis & Psillaki (2007) [110], Châu Văn Thưởng & cộng sự (2017) [38]… Để chứng minh mối quan hệ ngược chiều giữa cơ cấu nguồn vốn của cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả HĐKD, nghiên cứu “The relationship of capital structure decisions with firm performance: A study of the engineering sector of Pakistan” của Khan (2012) [98] sử dụng số liệu của 36 DN niêm yết trên TTCK Pakistan hoạt động trong lĩnh vực kỹ thuật trong giai đoạn 2003 - 2009. Nghiên cứu sử dụng biến hệ số nợ, hệ số nợ ngắn hạn để đại diện cho cơ cấu nguồn vốn và biến ROA, ROE đại diện cho hiệu quả hoạt động của DN. Kết quả cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa hệ số nợ, hệ số nợ ngắn hạn đối với ROA nhưng mối quan hệ đối với ROE lại không có ý nghĩa thống kê. Ở Việt Nam, nghiên cứu “Phân tích tác động của cơ cấu vốn đến hiệu quả hoạt động của các công ty cổ phần trên địa bàn tỉnh Thừa Thiên Huế” của nhóm tác giả Trần Thị Bích Ngọc, Nguyễn Việt Đức, Phạm Hoàng Cẩm Hương (2017) [22] với dữ liệu bảng thu thập từ 130 CTCP hoạt động trên địa bàn tỉnh Thừa Thiên Huế từ năm 2010 đến năm 2014 cũng đã phân tích ảnh hưởng của cơ cấu nguồn vốn đến hiệu quả hoạt động của DN. Trong mô hình định lượng, chỉ tiêu đại diện cho cơ cấu nguồn vốn là hệ số nợ còn chỉ tiêu đại diện cho hiệu quả hoạt động của DN bao gồm ROE, ROA và EPS. Kết quả kiểm định cho thấy mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính có tác động ngược chiều đến hiệu quả hoạt động của DN và nhóm tác giả đã khuyến nghị các DN tỉnh Thừa Thiên Huế nên điều chỉnh giảm hệ số nợ để nâng cao hiệu quả hoạt động SXKD. Luận án “Giải pháp tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam” của Đặng Phương Mai (2016) [21] đã khẳng định lại mối quan hệ ngược chiều giữa hệ số nợ và khả năng sinh lời dựa trên kiểm định mô 9
hình với số liệu của 25 DN ngành thép Việt Nam giai đoạn 2009 - 2014, từ đó đưa ra nhận định việc duy trì hệ số nợ ở mức thấp sẽ giúp DN nâng cao hiệu quả hoạt động SXKD. Nhiều nghiên cứu trong và ngoài nước cũng cho kết quả tương tự, chẳng hạn như: Hasan và cộng sự (2014), Nguyễn Thị Minh Huệ và Đặng Tùng Lâm (2017) [14], Rajan và Zingales (1995) [131]… Còn đối với mối quan hệ phi tuyến giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động của DN, nghiên cứu “Ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TP. Hồ Chí Minh” của Đỗ Văn Thắng và Trịnh Quang Thiều (2010) [35] với số liệu từ 159 DN niêm yết trên HSX từ năm 2006 đến năm 2009 cho thấy giá trị DN (đại diện bằng Tobin’s Q) có mối quan hệ bậc ba với cơ cấu nguồn vốn (đại diện bằng tỷ lệ nợ trên VCSH). Một số nghiên cứu cũng có thể kể đến như Margaritis và Psillaki (2010) [110], Đoàn Vinh Thăng (2006) [34]… 2.4. Các nghiên cứu về lĩnh vực thương mại dầu khí và DN thương mại dầu khí tại Việt Nam Lĩnh vực dầu khí nói chung và lĩnh vực thương mại dầu khí nói riêng là một trong những lĩnh vực đặc thù, chịu sự quản lý chặt chẽ của Nhà nước. Chính vì vậy, số lượng nghiên cứu về hoạt động của các DN thương mại dầu khí vẫn còn hạn chế. Một số công trình nổi bật đã được công bố có thể kể đến như: Luận án “Nghiên cứu phát triển bền vững ngành dầu khí Việt Nam” của Đinh Văn Sơn (2012) [32] đánh giá sự phát triển của ngành dầu khí qua các khía cạnh: kinh tế - xã hội - môi trường; Luận án của Bùi Thị Hồng Việt (2012), “Chính sách quản lý Nhà nước đối với kinh doanh xăng, dầu ở Việt Nam” đã nghiên cứu các chính sách của Nhà nước đối với hai hoạt động chủ yếu là nhập khẩu xăng dầu và phân phối xăng dầu trong giai đoạn 1986 - 2010. Luận án tập trung đánh giá tác động của môi trường kinh tế vĩ mô tới HĐKD xăng dầu, và rút ra kết luận rằng Chính phủ đã sử dụng nhiều công cụ, chính sách để can thiệp vào sự vận hành của thị trường xăng dầu, nhưng các chính sách lại có sự thay 10
đổi khá thường xuyên và chưa thúc đẩy được sự cạnh tranh mạnh mẽ giữa các DN trong ngành. Luận án của Vũ Thị Ngọc Lan (2014) [19], “Tái cấu trúc vốn tại Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam” đã nghiên cứu cấu trúc vốn của 151 DN thuộc Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam trong giai đoạn 2007 - 2014. Tác giả đã phân loại 151 DN nghiên cứu thành các nhóm ngành, trong đó nhóm ngành chính bao gồm 5 lĩnh vực kinh doanh: (i) tìm kiếm, thăm dò – khai thác dầu khí; (ii) Lọc – hóa dầu; (iii) Công nghiệp điện; (iv) Công nghiệp khí và (v) Dịch vụ dầu khí chất lượng cao. Trong quá trình nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn, tác giả đã đưa vào mô hình và kiểm định ảnh hưởng của một số chỉ tiêu mới như (i) Mức độ liên quan đến lĩnh vực hoạt động chính của Tập đoàn và (ii) Cấu trúc VCSH tới cơ cấu vốn của các DN nghiên cứu. Tuy nhiên, trong 151 DN nghiên cứu của luận án, có sự bất đối xứng về số lượng DN giữa các nhóm ngành. Bên cạnh đó, luận án không đi sâu nghiên cứu vào lĩnh vực thương mại dầu khí mà chú trọng nghiên cứu vào Tập đoàn dầu khí Việt Nam (PVN) và các DN thành viên cấp 1, cấp 2. Nghiên cứu của tác giả Nguyễn Tuyết Khanh (2017) [17] - “Sử dụng mô hình Dupont phân tích tài chính các doanh nghiệp ngành dầu khí được niêm yết trên thị trường chứng khoán” đã thu thập mẫu nghiên cứu từ các DN ngành dầu khí được niêm yết trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn 2013 – 2015 và sử dụng mô hình Dupont để nghiên cứu hiệu quả tài chính của các DN này thông qua việc phân tích tỷ suất sinh lời của TS (ROA) và tỷ suất sinh lời của VCSH (ROE). Kết quả thực nghiệm cho thấy sự gia tăng của chi phí sản xuất là nguyên nhân làm ROA và ROE của các DN thương mại dầu khí biến động trong giai đoạn 2013 - 2014, còn ROA và ROE năm 2015 biến động giảm là do vòng quay tổng TS, doanh thu và lợi nhuận của các DN thương mại dầu khí đều sụt giảm mạnh, trong đó việc sử dụng không hiệu quả năng lực sản xuất của TS được cho là nguyên nhân chính. 11