Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE và HNX

Chia sẻ: Thanh Linh | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:116

Thêm vào BST

Báo xấu

48
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của đề tài là phân tích những tác động của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp; đề xuất, kiến nghị chính phủ, các nhà quản trị và các nhà đầu tư đối với việc cải thiện hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE và HNX

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ÂU THỊ PHƯƠNG THẢO TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU NHÀ NƯỚC ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE VÀ HNX LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – 2019
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ÂU THỊ PHƯƠNG THẢO TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU NHÀ NƯỚC ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE VÀ HNX Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: GS. TS SỬ ĐÌNH THÀNH TP. Hồ Chí Minh - 2019
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Tác động của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE và HNX” là công trình nghiên cứu độc lập của riêng của tôi. Các thông tin, số liệu và tài liệu sử dụng phân tích trong luận văn là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng. Kết quả nghiên cứu trong luận văn là trung thực và phù hợp với thực tiễn của Việt Nam, các kết quả này chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình nghiên cứu nào khác. TP. Hồ Chí Minh, tháng 5 năm 2019 Tác giả luận văn Âu Thị Phương Thảo
LỜI CẢM ƠN Để hoàn tất Luận văn này, tác giả xin bày tỏ lòng tri ơn đến Thầy hướng dẫn khoa học: GS.TS Sử Đình Thành đã hết lòng hỗ trợ, động viên và hướng dẫn cho tác giả trong quá trình thực hiện Luận văn. Tác giả xin chân thành cảm ơn quý Thầy Cô, các chuyên gia trong lĩnh vực Tài chính công đã hỗ trợ trong việc cung cấp tư liệu và góp ý giúp tác giả hoàn thiện nội dung của Luận văn. Tác giả cũng xin chân thành cảm ơn các cá nhân và đơn vị đã hỗ trợ giúp tác giả trong quá trình khảo sát. TP. Hồ Chí Minh, tháng 5 năm 2019 Tác giả luận văn
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN LỜI CẢM ƠN MỤC LỤC TÓM TẮT LUẬN VĂN DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU CHƯƠNG 1.GIỚI THIỆU CHUNG VỀ ĐỀ TÀI ..................................................1 1.1. Lý do chọn đề tài ...........................................................................................1 1.2. Mục tiêu của đề tài.........................................................................................2 1.3. Câu hỏi đặt ra của đề tài ................................................................................3 1.4. Điểm mới của đề tài.......................................................................................3 1.5. Phạm vi và đối tượng nghiên cứu ..................................................................3 1.6. Phương pháp nghiên cứu ...............................................................................4 1.7. Nội dung đề tài ..............................................................................................5 CHƯƠNG 2.TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY .................6 2.1. Tổng quan lý thuyết .......................................................................................6 2.1.1. Lý thuyết cổ đông (Shareholder Theory)................................................6 2.1.2. Lý thuyết các biến liên quan (Stakeholder Theory) ...............................9 2.2. Các yếu tố quyết định hiệu quả hoạt động ..................................................11 2.2.1. Quy mô doanh nghiệp ...........................................................................12 2.2.2. Đòn bẩy .................................................................................................13 2.2.3. Thanh khoản .........................................................................................14 2.2.4. Cổ tức ....................................................................................................14 2.2.5. Tài sản hữu hình ...................................................................................15 2.2.6. Rủi ro ....................................................................................................16 2.3. Tổng quan các nghiên cứu trước đây ..........................................................16 CHƯƠNG 3.PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ...................................................25
3.1. Dữ liệu nghiên cứu ......................................................................................25 3.2. Mô hình nghiên cứu .....................................................................................26 3.3. Đo lường biến và kỳ vọng về dấu................................................................27 3.3.1. Sở hữu nhà nước ...................................................................................27 3.3.2. Quy mô doanh nghiệp ...........................................................................29 3.3.3. Đòn bẩy doanh nghiệp ..........................................................................30 3.3.4. Tài sản hữu hình ...................................................................................31 3.3.5. Tuổi doanh nghiệp ................................................................................32 3.3.6. Thanh khoản .........................................................................................33 3.3.7. Chính sách cổ tức ..................................................................................34 3.3.8. Rủi ro ....................................................................................................35 3.4. Phương pháp hồi quy ...................................................................................37 CHƯƠNG 4.KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...............................................................39 4.1. Mô tả thống kê và ma trận tương quan ........................................................39 4.2. Kết quả kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan ..........................45 4.3. Kết quả nghiên cứu ......................................................................................47 4.3.1. Hiệu quả hoạt động đo lường bởi ROA ................................................47 4.3.2. Hiệu quả hoạt động đo lường bởi ROE ................................................54 CHƯƠNG 5.KẾT LUẬN ........................................................................................62 5.1. Kết luận........................................................................................................62 5.2. Hàm ý chính sách ........................................................................................64 5.3. Hạn chế đề tài ..............................................................................................66 5.4. Hướng nghiên cứu tiếp theo ........................................................................67 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
TÓM TẮT LUẬN VĂN Bài nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động của 319 công ty phi tài chính niêm yết ở HOSE và HNX từ năm 2010 đến năm 2016. Qua đó bài nghiên cứu tìm thấy rằng sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động có mối quan hệ phi tuyến với nhau. Cụ thể đây là mối quan hệ hình chữ U, điều này cho thấy rằng ban đầu khi gia tăng sở hữu nhà nước thì sẽ làm giảm hiệu quả hoạt động của các công ty trong mẫu nghiên cứu được đo lường bởi ROA và ROE, nhưng khi mức độ sở hữu nhà nước vượt một mức độ nhất định thì việc tiếp tục gia tăng sở hữu nhà nước trong công ty sẽ giúp công ty cải thiện hiệu quả hoạt động. Nghiên cứu được tiến hành thông qua 3 bước: (1) Bước 1: Phân tích thống kê mô tả. (2) Bước 2: Phân tích ma trận tương quan. (3) Bước 3: Phân tích kết quả kiểm định. Kết quả nghiên cứu cho thấy các yếu tố thể hiện đặc điểm của công ty cũng có các tác động đáng kể đến hiệu quả hoạt động ở mức ý nghĩa 1%. Các phát hiện của bài nghiên cứu có một số hữu ích dành cho các nhà hoạch định chính sách trong việc tính toán mức độ sở hữu nhà nước nhằm cải thiện hiệu quả hoạt động mà Chính phủ đang góp vốn đầu tư. Từ khóa: Hiệu quả hoạt động, sở hữu nhà nước, mối quan hệ hình chữ U, GMM.
ABSTRACT The paper analyzes the relationship between state ownership and the performance of 319 non-financial companies listed on HOSE and HNX from 2010 to 2016. The study finds that state ownership and performance with nonlinear relationships. Specifically, this is a U-shaped relationship, which indicates that initially when increasing state ownership will reduce the performance of companies in the research sample measured by ROA and ROE, but When the state ownership level is above a certain level, the continued increase in state ownership in the company will help the company improve operational efficiency. The study was conducted through 3 steps: (1) Step 1: Descriptive statistics analysis. (2) Step 2: Correlation matrix analysis. (3) Step 3: Analysis of inspection results. The research results show that the factors that characterize the company also have significant impacts on performance at a 1% significance level. The findings of the paper have some useful for policy makers in calculating the level of state ownership to improve the performance of the Government that is contributing capital. Keywords: Operational efficiency, state ownership, U-shaped, GMM relationship.
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, TỪ VIẾT TẮT Chữ viết tắt Tên đầy đủ TobinQ Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách ROA Tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên tổng tài sản ROE Lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu MBR Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách ROS Lợi nhuận sau thuế trên doanh thu thuần EBIT Thu nhập hoạt động trên doanh thu thuần MBV Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
LIST OF SIGNS AND ABBREVIATIONS Abbreviation Full name TobinQ Market value ratio on book value ROA Return on Assets ROE Return on Equity MBR Market value ratio on book value ROS Rules of Survival EBIT Earning before Interest and Tax MBV Market value ratio on book value
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 2.1. Tổng quan nghiên cứu trước đây ..............................................................23 Bảng 3.1. Số lượng công ty và thống kê ROA, ROE, sở hữu nhà nước theo ngành nghề kinh doanh ........................................................................................................26 Bảng 3.2. Mô tả biến và kỳ vọng về dấu...................................................................36 Bảng 4.1. Thống kê mô tả .........................................................................................40 Bảng 4.2. Ma trận tương quan giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc được đo lường bởi ROA ..........................................................................................................43 Bảng 4.3. Ma trận tương quan giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc được đo lường bởi ROE ..........................................................................................................44 Bảng 4.4. Kết quả kiểm định tự tương quan .............................................................46 Bảng 4.5. Kết quả kiểm định phương sai thay đổi ....................................................46 Bảng 4.6. Mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động được đo lường bởi ROA ....................................................................................................................48 Bảng 4.7. Mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động được đo lường bởi ROE.....................................................................................................................55
CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU CHUNG VỀ ĐỀ TÀI 1.1. Lý do chọn đề tài Trong suốt các năm trở lại đây, vấn đề quản trị doanh nghiệp đang thu hút sự chú ý của các nhà nghiên cứu cũng như các nhà quản trị và các nhà đầu tư trên thế giới. Quản trị doanh nghiệp là những cơ chế, quy định thông qua đó công ty được điều hành và kiểm soát một cách trực tiếp. Trong đó cấu trúc sở hữu được xem như là cơ chế để các doanh nghiệp thực thi công tác quản trị và nó có tác động không nhỏ đến hiệu quả các hoạt động của một công ty. Như Smith (1776) đã chỉ ra rằng các công ty cổ phần thường hoạt động kém hiệu quả hơn so với các công ty tư nhân bởi vì thông thường những nhà quản trị ở các công ty cổ phần thì thường không hoạt động vì lợi ích của các cổ đông của công ty là tối đa hóa giá trị công ty mà hoạt động theo ý muốn của bản thân của các nhà quản trị. Từ đó có thể thấy được rằng tồn tại mâu thuẫn giữa cổ đông với các nhà quản trị của công ty. Mâu thuẫn này còn được xem như là vấn đề người đại diện – người chủ (Principal – Agent), nó xuất phát từ mâu thuẫn trong lợi ích giữa các nhà quản trị (xây dựng đế chế riêng cho bản thân) và các cổ đông (tối đa hóa giá trị công ty, tối đa hóa sự giàu có của bản thân). Do đó, khi mâu thuẫn này tồn tại thì giữa các nhà quản trị và các cổ đông sẽ có thể phát sinh chi phí đại diện và chính chi phí đại diện này sẽ trực tiếp làm giảm hiệu quả hoạt động của các công ty. Mặt khác, khi chia theo loại hình sở hữu thì sở hữu nhà nước là một trong những thành phần của cấu trúc sở hữu. Cho nên sẽ có những ảnh hưởng nhất định tới doanh nghiệp bởi do có sự khác biệt trong mục tiêu của các cổ đông sở hữu và các cổ đông khác. Có thể thấy rằng tối đa hóa giá trị công ty cũng như là tối đa hóa sự giàu có của bản thân là mục tiêu mà các cổ đông thông thường muốn hướng tới. Nhưng các cổ đông sở hữu nhà nước lại có mục tiêu khác so với các cổ đông thông thường, bởi lẽ mục tiêu của các cổ đông này là vì các mục tiêu xã hội (số lượng người lao động trong nền kinh tế tăng, giảm thiểu tỷ lệ thất nghiệp của quốc gia, gia tăng thu nhập cho người dân từ đó cải thiện mức độ phát triển của quốc gia), mục tiêu chính trị (ngăn chặn sự gia nhập của các nhà đầu tư nước ngoài, bảo vệ thị 1
trường nội địa chống lại sự xâm chiếm của thị trường nước ngoài). Mà mục tiêu của các cổ đông sở hữu nhà nước này có thể không phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị công ty. Cho nên, có thể hiệu quả hoạt động của các công ty có mức độ tập trung sở hữu nhà nước cao sẽ kém so với các công ty khác. Nguyên nhân có thể do các công ty này sẽ phải đối mặt với các áp lực từ mục tiêu chính trị và mục tiêu xã hội, cụ thể mở rộng quy mô để tuyển dụng thêm nhân sự cho công ty, sản xuất các mặt hàng theo chỉ thị của nhà nước chứ không phải theo nguyên tắc thị trường (Shleifer và Vishny, 1994). Mặt khác, nền kinh tế Việt Nam đã từng trải qua thời kỳ bao cấp nhưng vào năm 1986, Nhà nước ta có đã nhiều chính sách cải cách, đổi mới kinh tế và đưa nước ta từng bước trở thành đất nước theo cơ chế kinh tế thị trường. Theo đó, quá trình tư nhân hóa các doanh nghiệp nhà nước hay còn gọi là cổ phần hóa bắt đầu diễn ra từ năm 1992. Quá trình cổ phần hóa giúp cho các doanh nghiệp có thể cải thiện hiệu quả hoạt động bằng việc bán một phần cổ phần của nhà nước cho các nhà đầu tư bên ngoài bao gồm cả các nhà đầu tư trong nước và ngoài nước. Đồng thời theo Mishra (2011) thì quá trình cổ phần hóa trong những năm 1990 – 2000 đã làm gia tăng số lượng doanh nghiệp được thành lập tại Việt nam. Bên cạnh đó, Phung và Mishra (2015) đã cho rằng sở hữu nhà nước đóng một vai trò quan trọng trong việc góp vào GDP của Việt Nam ở những năm 2000, 2006 và 2012. Do đó sở hữu nhà nước đóng vai trò quan trọng đối với nền kinh tế Việt Nam. Từ đây có thể thấy rằng sở hữu nhà nước có vai trò đối với nền kinh tế Việt Nam và cũng có tác động đáng kể đến hiệu quả hoạt động của các công ty. Tuy nhiên số lượng những công trình nghiên cứu trong thời gian qua tại Việt Nam khi xem xét về vấn đề sở hữu và hiệu quả hoạt động thì tương đối khan hiếm (Phung và Mishra, 2015). Cho nên đó là lý do mà học viên chọn đề tài “Tác động của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE và HNX” làm đề tài luận văn thạc sỹ. 1.2. Mục tiêu của đề tài Luận văn hướng tới hai mục tiêu cơ bản: 2
- Phân tích những tác động của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp. - Đề xuất, kiến nghị chính phủ, các nhà quản trị và các nhà đầu tư đối với việc cải thiện hiệu quả hoạt động doanh nghiệp 1.3. Câu hỏi đặt ra của đề tài Từ các mục tiêu đã đặt ra, luận văn đưa ra một số câu hỏi cụ thể như sau: - Tác động của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp là tuyến tính hay phi tuyến? - Nếu mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp là phi tuyến thì mối quan hệ phi tuyến này là hình chữ U hay chữ U ngược? 1.4. Điểm mới của đề tài Trước hết, đối với nghiên cứu gốc của Phung và Mishra (2015), hai tác giả chỉ xem xét đến vai trò của sở hữu nhà nước, đưa ra các luận cứ cho rằng quá trình cổ phần hóa trong những năm 1990 – 2000 đã làm gia tăng số lượng doanh nghiệp được thành lập tại Việt nam. Bên cạnh đó, các tác giả đã cho rằng sở hữu nhà nước đóng một vai trò quan trọng trong việc góp vào GDP của Việt Nam ở những năm 2000, 2006 và 2012. Do đó cho thấy sở hữu nhà nước đóng vai trò quan trọng đối với nền kinh tế Việt Nam. Đối với các nghiên cứu trong nước, đã có các nghiên cứu về ảnh hưởng riêng lẻ của các thành phần sở hữu như vốn nước ngoài, vốn sở hữu nhà nước, cơ cấu vốn ảnh hưởng như thế nào đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Tuy nhiên, các nghiên cứu này chủ yếu nghiên cứu mối liên hệ riêng lẻ của một thành phần sở hữu đối với hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp. Do đó, đề tài của học viên đã tiến hành mở rộng phạm vi nghiên cứu, đưa ra điểm khác biệt là bên cạnh việc phân tích các biến thì luận văn tiến hành phân tích tác động của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động là tuyến tính hay phi tuyến, và nếu mối quan hệ này là phi tuyến thì mối quan hệ phi tuyến này là hình chữ U hay chữ U ngược. 1.5. Phạm vi nghiên cứu và đối tượng nghiên cứu 3
❖ Phạm vi nghiên cứu Luận văn thực hiện thông qua việc tổng hợp dữ liệu của những công ty phi tài chính được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM và TP.Hà Nội trong giai đoạn nghiên cứu từ 2010 – 2016. ❖ Đối tượng nghiên cứu Nghiên cứu được tiến hành trên số liệu báo cáo tài chính (đã kiểm toán) của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM và TP. Hà Nội trong giai đoạn từ 2010 – 2016. Trong đó, hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp là đối tượng nghiên cứu trực tiếp thông qua tỷ số lợi nhuận ròng trên tổng tài sản và tỷ số lợi nhuận ròng trên vốn chủ sở hữu; sở hữu nhà nước được tính bởi tỷ lệ phần trăm vốn mà nhà nước sở hữu trên tổng số vốn cổ phần của công ty và các yếu tố có tác động hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp này. 1.6. Phương pháp nghiên cứu Luận văn sử dụng phương pháp hồi quy để kiểm định sự tác động của sở hữu nhà nước đến kết quả hoạt động và sản xuất kinh doanh của các công ty, từ đó có những kết luận phù hợp trên cơ sở kiểm định mô hình. Trong đó, luận văn tiếp cận phương trình nghiên cứu theo phương pháp tiếp cận của Yu (2013) và Phung và Mishra (2015) khi xem xét sự tác động của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp. Phương trình và các biến số được trình bày cụ thể như sau: 𝑃𝑒𝑟𝑓𝑜𝑟𝑚𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑡 = 𝛽0 + 𝛽1 ∗ 𝑃𝑒𝑟𝑓𝑜𝑟𝑚𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑡−1 + 𝛽2 ∗ 𝑆𝑡𝑎𝑡𝑒𝑖𝑡 + 𝛽3 ∗ 𝑆𝑡𝑎𝑡𝑒𝑖𝑡2 + 𝛽4 ∗ 𝑆𝑖𝑧𝑒𝑖𝑡 + 𝛽5 ∗ 𝐿𝑒𝑣𝑖𝑡 + 𝛽6 ∗ 𝑇𝑎𝑛𝑔𝑖𝑡 + 𝛽7 ∗ 𝐴𝑔𝑒𝑖𝑡 + 𝛽8 ∗ 𝐿𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑖𝑡𝑦𝑖𝑡 + 𝛽9 ∗ 𝐷𝑖𝑣𝑖𝑡 + 𝛽10 ∗ 𝐵𝑒𝑡𝑎𝑖𝑡 + 𝜀𝑖𝑡 Trong đó 𝑃𝑒𝑟𝑓𝑜𝑟𝑚𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑡 là hiệu quả hoạt động được đo lường bởi hai biến ROA (tỷ số lợi nhuận ròng trên tổng tài sản) và ROE (tỷ số lợi nhuận ròng trên vốn chủ sở hữu) 𝑃𝑒𝑟𝑓𝑜𝑟𝑚𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑡−1 là hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ở năm trước 𝑆𝑡𝑎𝑡𝑒𝑖𝑡 là sở hữu nhà nước được tính bởi tỷ số vốn nhà nước nắm giữ trong 4
số cổ phần của doanh nghiệp 𝑆𝑡𝑎𝑡𝑒𝑖𝑡2 là giá trị bình phương của biến 𝑆𝑡𝑎𝑡𝑒𝑖𝑡 nhằm nắm bắt sự tác động phi tuyến giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động 𝑆𝑖𝑧𝑒𝑖𝑡 là quy mô của doanh nghiệp được đo lường bởi logarithm tự nhiên của tổng tài sản 𝐿𝑒𝑣𝑖𝑡 là đòn bẩy của doanh nghiệp được đo lường bởi tổng nợ vay ngắn hạn và nợ vay dài hạn trên tổng nghĩa vụ nợ. 𝑇𝑎𝑛𝑔𝑖𝑡 là tài sản hữu hình được đo lường bởi tỷ số tài sản hữu hình trên tổng tài sản. 𝐴𝑔𝑒𝑖𝑡 là tuổi doanh nghiệp được đo lường bởi số năm doanh nghiệp lên sàn 𝐿𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑖𝑡𝑦𝑖𝑡 là thanh khoản của doanh nghiệp được đo lường bởi tỷ số tài sản ngắn hạn trên nợ ngắn hạn 𝐷𝑖𝑣𝑖𝑡 là biến giả đại diện cho việc chi trả cổ tức với giá trị bằng 1 khi công ty có chi trả cổ tức tiền mặt và ngược lại bằng 0. 𝐵𝑒𝑡𝑎𝑖𝑡 là hệ số beta của cổ phiếu. 𝜀𝑖𝑡 là sai số của mô hình 1.6. Nội dung đề tài Luận văn bao gồm 05 chương như sau: Chương 1. Giới thiệu chung về đề tài Chương 2. Cơ sở lý thuyết vả tổng quan nghiên cứu trước đây Chương 3. Phương pháp nghiên cứu Chương 4. Kết quả nghiên cứu Chương 5. Kết luận 5
CHƯƠNG 2. TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1. Tổng quan lý thuyết 2.1.1. Lý thuyết cổ đông (Shareholder Theory) Theo lý thuyết cổ đông, được đưa ra bởi Milton Friedman (1962), mục đích của các doanh nghiệp, tổ chức là tối đa hóa sự giàu có của các cổ đông thông qua hiệu quả năng suất, phân bổ và năng động. Trong góc độ hẹp này, công ty chịu trách nhiệm đối với cổ đông của mình và tìm cách tối đa hóa lợi nhuận để trả lại các nhà cung cấp tài chính. Về vấn đề này, hiệu suất của công ty có thể được đo lường một cách đơn giản bằng cách đo lường giá trị thị trường và sự gia tăng của cải mà nó mang lại cho các cổ đông với lợi nhuận cho hoạt động đầu tư chịu rủi ro của cổ đông. Vì mục đích của các doanh nghiệp, tổ chức được đặt rõ ràng theo quan điểm này và có cơ sở vững chắc để đánh giá hiệu suất của các tập đoàn, mô hình này cung cấp một mục tiêu cụ thể và rõ ràng cho hoạt động ra quyết định của ban quản lý. Do đó, các giám đốc và cán bộ có nghĩa vụ điều hành công ty tập trung vào lợi nhuận, đồng thời tôn trọng các ràng buộc mà pháp luật quy định. Đổi lại, lợi nhuận được tạo ra bởi công ty được giao cho các cổ đông tương ứng với cổ phần của họ. Lý thuyết này, được định hướng rõ ràng hướng tới việc bảo vệ của các nhà đầu tư, đã nổi lên sau sự ra đời của mô hình tập đoàn kinh doanh hiện đại trong thế kỷ hai mươi (Maher và Andersson 2000). Quyền sở hữu của các công ty trở nên phân tán hơn khi vốn được huy động từ các ngân hàng, cổ đông và các tổ chức khác. Thật vậy, việc quản lý của công ty đã trở nên tách biệt với quyền sở hữu của công ty. Mối quan hệ liên kết giữa người quản lý và cổ đông được đặc trưng bởi nhu cầu chung, vì chủ sở hữu cần nguồn nhân lực chuyên trách để điều hành công ty thay mặt họ và người quản lý cần cổ đông để huy động vốn mà họ không thể tự cung cấp. Sự phân chia quyền lực đặc trưng cho hình thức tập đoàn hiện đại, mặc dù nó cho phép các bên đối tác có quyền truy cập vào các nguồn lực mà họ thiếu để hoạt động (tương ứng, nguồn nhân lực cho cổ đông và quỹ cho người quản lý), làm dấy 6
lên vấn đề vì nó là tiền đề cho sự bất cập giữa ông chủ và người đại diện, hay còn gọi là vấn đề người đại diện (agency problem), tồn tại giữa cổ đông và người quản lý (Berle và Means, 1932). Việc tách quyền sở hữu của chủ đầu tư có lợi ích và khối ra quyết định điều hành có thể dẫn đến hành vi đi chệch mục tiêu lý tưởng tối đa hóa lợi nhuận của phía quản lý xa khỏi quan điểm hoạt động công ty của phía cổ đông. Điều này xảy ra vì lợi ích và mục tiêu của người làm chủ (các cổ đông) và người đại diện (người quản lý) có thể khác nhau khi có sự phân chia quyền sở hữu và kiểm soát. Người quản lý, không phải là chủ sở hữu, không trực tiếp chịu ảnh hưởng bởi chi phí và lợi ích phát sinh từ hành động của họ. Do đó, mặc dù các cổ đông quan tâm đến việc tối đa hóa tài sản của họ, các nhà quản lý có thể có các mục tiêu khác như tối đa hóa tiền lương, tăng trưởng thị phần hoặc gắn bó với các dự án đầu tư cụ thể (Maher, và Andersson, 2000). Xung đột với các nhà quản lý không phải là mối đe dọa duy nhất liên quan đến các cổ đông. Như luận văn đã đề cập, lý thuyết cổ đông liên quan đến việc tạo ra sự giàu có cho các chủ sở hữu của công ty. Đầu tư càng lớn thì càng có nhiều rủi ro do cổ đông cá nhân sinh ra, những người yêu cầu được hoàn trả tương ứng. Cơ cấu vốn của một doanh nghiệp có thể được đặc trưng bởi sự có mặt của một cổ đông mạnh, người có thể tạo ra một áp lực liên quan đến việc quản lý thay cho mức độ đầu tư của họ. Các cổ đông lớn, hoặc các chủ sở hữu khối, được trao với một lợi thế bắt nguồn từ sự kiểm soát của họ (Demsetz, 1986). Một cổ phần lớn tương ứng với một quyền biểu quyết lớn, trong đó đặt các chủ sở hữu khối ở vị trí để ảnh hưởng trực tiếp đến quản lý. Hơn nữa, do chi phí giám sát giảm khi quyền sở hữu tăng lên, các chủ sở hữu khối có động cơ tuyệt vời để tiến hành giám sát các hành vi của nhà quản lý, điều này có thể trở thành lợi thế cho chủ sở hữu phần còn lại. Chủ nghĩa cơ hội quản lý có khả năng giảm đi khi xuất hiện cơ cấu sở hữu tập trung, do việc giám sát chặt chẽ được thực hiện bởi các chủ thể sẽ giảm thiểu một cách hợp lý quyền tự do và quyền lực của quản lý. Tuy nhiên, các cổ đông kiểm soát “cũng có động lực để sử dụng quyền biểu quyết của họ để tiêu thụ tài nguyên doanh nghiệp hoặc hưởng lợi ích của công ty mà không được chia sẻ với các cổ đông thiểu số” 7
(Holderness, 2003). Nếu sự khác biệt giữa mục tiêu của cổ đông lớn và cổ đông thiểu số tồn tại, các chủ thể có thể có khuynh hướng đưa ra các ưu tiên cá nhân của họ áp lên các hành động của tổ chức, ngay cả khi những mục tiêu này là chống lại toàn bộ các mục tiêu của công ty (Holderness và Sheehan, 1998). Quyền lực mà đến từ cổ phần kiểm soát có thể cho phép chủ sở hữu khối nắm giữ lợi nhuận mà không thuộc về anh ta với chi phí mà các cổ đông thiểu số phải gánh chịu. Theo đó, nếu mục tiêu của công ty là tạo ra sự giàu có cho toàn bộ chủ sở hữu thì đó là cách trả lại cho mỗi người trong số họ tương ứng với tỷ lệ sở hữu của mình, và tương tự phần rủi ro mà cổ đông chịu, quản trị doanh nghiệp phải bao gồm các cơ chế bảo vệ các cổ đông thiểu số chống lại chi phí đền bù tiềm ẩn cho các khoản thuê của các cổ đông lớn. Bên cạnh đó, sự thiếu vắng của các cơ chế bảo vệ cổ đông chống lại hành động của các nhà quản lý hoặc kiểm soát cổ đông có thể làm chùn bước các nhà đầu tư tiềm năng cung cấp tài nguyên cho công ty, một vấn đề được gọi là hold-up (Grossman và Hart, 1986). Khả năng tiền thuê nhà sẽ bị các nhà quản lý hoặc cổ đông lớn gặt hái có thể dẫn đến mức đầu tư dưới chuẩn tối ưu, vì vậy có ảnh hưởng xấu đối với sự thịnh vượng của công ty. Trong mô hình cổ đông, quản trị doanh nghiệp chủ yếu quan tâm đến việc điều chỉnh lợi ích giữa cổ đông và người quản lý, để đảm bảo rằng công ty nhận được nguồn vốn từ bên ngoài và các nhà tài trợ nhận được lợi tức hợp lý. Với đặc thù sở hữu nhà nước tại các quốc gia có sự can thiệp lớn của nhà nước vào các hoạt động kinh tế, sở hữu nhà nước có tác động ngược chiều đến hiệu quả hoạt động của công ty khi người đại diện cho phần vốn góp của nhà nước trong công ty lại không thật sự là cổ đông của công ty. Lý thuyết người đại diện và các chi phí đại diện phát sinh do các cổ đông nhà nước là các cá nhân đại diện, cổ đông đại diện có thể hoạt động không vì mục tiêu hiệu quả và lợi ích của công ty dẫn đến sở hữu nhà nước cao lại có tác động tiêu cực đến kết quả hoạt động của công ty. Ngược lại, sở hữu nước ngoài được hiểu là sở hữu của các nhà đầu tư tư nhân nước ngoài. Khi các nhà đầu tư nước ngoài được phép sở hữu vốn cổ phần của 8
các công ty trong nước, hiệu quả hoạt động của công ty sẽ được cải thiện khi các nhà đầu tư nước ngoài tham gia và có trách nhiệm hơn trong các hoạt động của công ty. Hiệu quả hoạt động của công ty cũng chính là lợi ích của các cổ đông nước ngoài đang góp vốn trong công ty 2.1.2. Lý thuyết các bên liên quan (Stakeholder Theory) Quan điểm của các bên liên quan đối với công ty là tương đối gần đây nếu so sánh với lý thuyết cổ đông, vốn đã được giới thiệu bởi tác phẩm của Edward R. Freeman vào năm 1984. Theo quan điểm của vị này, các tập đoàn không nên chỉ chạy theo lợi ích tốt nhất dành cho những người cung cấp tài chính cho doanh nghiệp; ngược lại, doanh nghiệp chịu trách nhiệm về phúc lợi của một số nhóm các bên liên quan. Khái niệm các bên liên quan mở rộng sự hiểu biết của công ty về việc gắn kết ranh giới không chỉ với các nhà cung cấp tài chính, những người có lợi ích rõ ràng về số phận của một công ty, mà còn tất cả các bên khác "mà không có sự hỗ trợ của tổ chức sẽ ngừng tồn tại" (Freeman, 1983). Thực tế hơn, các bên liên quan bao gồm tất cả các đối tượng có liên quan với một tổ chức và những người bị ảnh hưởng bởi sự thành công hay thất bại của nó. Tiền lãi giữ lại trong một công ty không chỉ lấy từ khoản đầu tư trực tiếp. Nhóm này bao gồm các nhà đầu tư và các đối tác hợp đồng như nhân viên, khách hàng, nhà cung cấp, mà còn cả chính phủ, các nhóm chính trị, hiệp hội thương mại và cộng đồng, có thể gián tiếp bị ảnh hưởng bởi hoàn cảnh của công ty chứ không chỉ về mặt kinh tế mà còn về xã hội và môi trường (Donaldson và Prestonm 1995). Theo quan điểm này, tập đoàn là một tổ chức "có trách nhiệm xã hội" hoạt động phục vụ cho nhu cầu phúc lợi là trên hết của các bên có liên quan. Lý thuyết của các bên liên quan đặt trọng tâm hơn vào những giá trị đạo đức hơn là chỉ trên nguyên tắc tối đa hóa lợi nhuận, như lý thuyết cổ đông từng khẳng định. Phạm vi của doanh nghiệp không giới hạn trong việc triển khai tài nguyên để tăng sự giàu có của những người đã tài trợ, mà còn chú trọng vào việc tạo sự gắn kết lâu dài với tất cả các bên liên quan đến doanh nghiệp nhằm mang lại lợi ích cho tất cả chúng. 9