Luận văn Thạc sĩ Tài chính ngân hàng: Tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài đến hiệu quả tài chính của các công ty niêm yết tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:111

Thêm vào BST

Báo xấu

20
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Nghiên cứu được thực hiện nhằm đánh giá giá trị mang lại của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài khi đầu tư vào các doanh nghiệp trong nước, thể hiện bằng việc cải thiện hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp này. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Tài chính ngân hàng: Tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài đến hiệu quả tài chính của các công ty niêm yết tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH TRẦN NGỌC QUÝ TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU TỔ CHỨC NƯỚC NGOÀI ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ Tp. Hồ Chí Minh, năm 2018
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH TRẦN NGỌC QUÝ TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU TỔ CHỨC NƯỚC NGOÀI ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 8.34.02.01 NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS LÊ HOÀNG VINH Tp. Hồ Chí Minh, năm 2018
i TÓM TẮT Vốn đầu tư nước ngoài luôn là một dòng vốn quan trọng trên thị trường chứng khoán. Với động thái mở rộng thu hút vốn đầu tư nước ngoài khi chính sách nới room nhà đầu tư nước ngoài đã có hiệu lực kể từ tháng 6/2015 thì việc đánh giá hiệu quả, tác động của dòng vốn đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán là nghiên cứu cấp thiết. Nghiên cứu này được thực hiện xuất phát từ động cơ xem xét, kiểm định tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài (FII) đến hiệu quả tài chính doanh nghiệp tại Việt Nam. Căn cứ trên dữ liệu thu thập được từ 209 doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE) và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2012 - 2017, nghiên cứu đã tìm thấy các tác động tích cực của sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp thông qua Tobin’Q và ROA. Hơn thế nữa, nghiên cứu cũng chỉ ra sự khác biệt trong xu hướng tác động của FII lên hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp độc lập và doanh nghiệp có liên kết nhóm. Các yếu tố kiểm soát như số năm hoạt động, quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, quyền sở hữu tập trung, dòng tiền, đầu tư tài sản cố định ròng cũng sẽ được xem xét trong nghiên cứu nhằm tăng khả năng giải thích của mô hình hồi quy.
ii LỜI CAM ĐOAN Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một trường đại học nào. Luận văn này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong luận văn. Tác giả Trần Ngọc Quý
iii LỜI CẢM ƠN Đầu tiên, tôi xin gửi lời cám ơn chân thành tới thầy Lê Hoàng Vinh, thầy đã luôn giúp đỡ, góp ý và định hướng cho tôi trong suốt thời gian thực hiện luận văn, từ đó tôi có thể hoàn thành luận văn này. Thứ hai, tôi xin gửi lời cám ơn tới tập thể các thầy cô trường Đại học Ngân Hàng Thành phố Hồ Chí Minh đã truyền đạt những kiến thức quan trọng làm nền tảng cho tôi trong việc tìm hiểu sâu hơn vào thực tế và tìm cách vận dụng lý thuyết vào phục vụ cho nghiên quá trình nghiên cứu. Cuối cùng, tôi xin cám ơn gia đình, bạn bè đã luôn giúp đỡ trong suốt quá trình thực hiện luận văn. Tác giả Trần Ngọc Quý
iv MỤC LỤC TÓM TẮT ................................................................................................................... i LỜI CAM ĐOAN ...................................................................................................... ii LỜI CẢM ƠN ........................................................................................................... iii MỤC LỤC ................................................................................................................. iv DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ................................................................................... vii DANH MỤC BẢNG, HÌNH ẢNH ......................................................................... viii CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI.........................................................................1 1.1 Đặt vấn đề ..........................................................................................................1 1.2 Lý do chọn đề tài ...............................................................................................1 1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu .......................................................................2 1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu tổng quát....................................................................2 1.3.2 Mục tiêu cụ thể ............................................................................................3 1.3.3 Câu hỏi nghiên cứu .....................................................................................3 1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ....................................................................4 1.5 Nguồn dữ liệu và phương pháp nghiên cứu....................................................4 1.6 Ý nghĩa, đóng góp của đề tài ............................................................................5 1.7 Cấu trúc của đề tài ............................................................................................6 CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM .......8 2.1 Cơ sở lý thuyết ...................................................................................................8 2.1.1 Khái niệm sở hữu tổ chức nước ngoài (FII) ................................................8 2.1.2 Khung lý thuyết về sự phụ thuộc của hiệu quả tài chính của doanh nghiệp vào cơ cấu sở hữu ....................................................................................................9 2.1.2.1 Lý thuyết đại diện....................................................................................9 2.1.2.2 Lý thuyết bất cân xứng thông tin ..........................................................12 2.1.2.3 Lý thuyết nguồn lực phụ thuộc .............................................................14 2.1.2.4 Lý thuyết thể chế ...................................................................................16 2.2 Bằng chứng thực nghiệm về tác động của FII lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp............................................................................................................17
v 2.2.1 Tại Mỹ .......................................................................................................17 2.2.2 Tại Ấn Độ ..................................................................................................19 2.2.3 Tại Hàn Quốc ............................................................................................21 2.2.4 Tại Trung Quốc .........................................................................................23 2.2.5 Tại Malaysia ..............................................................................................24 2.2.6 Tại Thổ Nhĩ Kì ..........................................................................................25 2.2.7 Tại Venezuela............................................................................................26 2.2.8 Tại Nhật Bản .............................................................................................26 2.2.9 Tại Đài Loan .............................................................................................27 2.2.10 Tại Romania ..............................................................................................27 2.2.11 Tại Việt Nam .............................................................................................28 2.3 Nhận xét và kì vọng .........................................................................................29 CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ...................................................32 3.1 Dữ liệu nghiên cứu ..........................................................................................32 3.1.1 Tiêu chí chọn mẫu .....................................................................................32 3.1.2 Thu thập dữ liệu ........................................................................................33 3.2 Mô hình nghiên cứu ........................................................................................34 3.3 Xử lý số liệu......................................................................................................36 3.3.1 Biến phụ thuộc ..........................................................................................36 3.3.2 Biến giải thích và biến kiểm soát ..............................................................37 3.4 Phương pháp hồi quy ......................................................................................40 3.4.1 Ước lượng 2SLS .......................................................................................43 3.4.2 Ước lượng dữ liệu bảng động ...................................................................44 CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ...............................45 4.1 Thống kê mô tả ................................................................................................45 4.2 Phân tích tương quan và kiểm định đa cộng tuyến .....................................47 4.2.1 Phân tích ma trận tương quan ...................................................................48 4.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến ..........................................................................48 4.3 Kết quả thực nghiệm .......................................................................................49
vi 4.3.1 Kết quả ước lượng 2SLS ...........................................................................50 4.3.1.1 Phân tích tác động của FII lên hiệu quả tài chính thông qua Tobin’Q và ROA ...............................................................................................................52 4.3.1.2 Phân tích sự khác biệt trong tác động của FII lên hiệu quả tài chính giữa nhóm công ty liên kết và công ty độc lập .................................................59 4.3.2 Kết quả ước lượng bảng động (GMM) .....................................................60 CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN VÀ GỢI Ý, KIẾN NGHỊ ............................................64 5.1 Kết luận ............................................................................................................64 5.2 Gợi ý và kiến nghị ...........................................................................................65 5.2.1 Đối với việc thu hút vốn đầu tư nước ngoài..............................................65 5.2.2 Đối với các yếu tố khác của doanh nghiệp ...............................................66 5.3 Hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo .............................67 TÀI LIỆU THAM KHẢO ......................................................................................... ix PHỤ LỤC KẾT QUẢ HỒI QUY TỪ STATA ....................................................... xxi DANH SÁCH CÔNG TY TRONG MẪU .......................................................... xxxiii
vii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT CHỮ VIẾT TẮT NGUYÊN NGHĨA HOSE Sở giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh HNX Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội Foreign Institutional Investor - Tỷ lệ sở hữu cổ phẩn của nhà FII đầu tư tổ chức nước ngoài
viii DANH MỤC BẢNG, HÌNH ẢNH DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu trước đây ..........................................................29 Bảng 3.1 Tổng hợp nguồn thu thập dữ liệu...............................................................33 Bảng 3.2 Tổng hợp kì vọng nghiên cứu của tác giả về các mối tương quan ............39 Bảng 4.1 Thống kê mô tả dữ liệu cho các biến sử dụng nghiên cứu ........................45 Bảng 4.2 Ma trận tương quan....................................................................................48 Bảng 4.3 Hệ số định nhân tử phóng đại phương sai .................................................49 Bảng 4.4 Kết quả hồi quy mô hình 3.1 và 3.4 sử dụng phương pháp hồi quy 2SLS. Với *, **, *** lần lượt là mức ý nghĩa tại 10%, 5%, 1%. ........................................50 Bảng 4.5 Kết quả hồi quy mô hình 3.2 sử dụng phương pháp hồi quy 2SLS. Với *, **, *** lần lượt là mức ý nghĩa tại 10%, 5%, 1%. ...................................................53 Bảng 4.6 Kết quả hồi quy mô hình 3.3 sử dụng phương pháp hồi quy 2SLS. Với *, **, *** lần lượt là mức ý nghĩa tại 10%, 5%, 1%. ...................................................56 Bảng 4.7 Kết quả hồi quy mô hình 3.5 và 3.6 sử dụng phương pháp hồi quy GMM. Với *, **, *** lần lượt là mức ý nghĩa tại 10%, 5%, 1%. ........................................60 DANH MỤC HÌNH ẢNH Hình 4.1 Mối quan hệ phi tuyến hình chữ U ngược giữa sở hữu tổ chức nước ngoài và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp ....................................................................54 Hình 4.2 Mối quan hệ phi tuyến hình chữ U ngược giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp ........................................................................................57
1 CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Đặt vấn đề Vốn đầu tư nước ngoài từ lâu nay đã đồng hành cùng thị trường chứng khoán Việt Nam, mặc dù hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường Việt Nam cũng còn đang gặp phải một số rào cản nhất định như: giới hạn tỷ lệ sở hữu nước ngoài, chất lượng báo cáo tài chính, minh bạch thông tin. Tuy vậy, dòng vốn đầu tư nước ngoài ngày càng trở nên quan trọng đối với nền kinh tế. Không chỉ dưới dạng đầu tư lướt sóng mà dòng vốn đầu tư với mục tiêu kiểm soát, nắm giữ để nâng cao chất lượng doanh nghiệp cũng đã và đang diễn ra sôi động, tác động mạnh mẽ tới hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp tại Việt Nam. Với việc nhà nước nới room đầu tư lên tối đa 100% cho các doanh nghiệp không thuộc ngành hạn chế và cũng đã nâng room lên tối đa 49% cho nhiều doanh nghiệp đặc thù từ năm tháng 6/2015 giúp cho nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt là các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài có khả năng đầu tư nắm quyền kiểm soát doanh nghiệp để cải thiện tình hình quản trị, đầu tư công nghệ nâng cao hiệu suất sản xuất…. từ đó cải thiện hiệu quả tài chính doanh nghiệp. 1.2 Lý do chọn đề tài Trong điều kiện dòng vốn nước ngoài đang hoạt động tích cực trên trị trường cùng với động thái tăng room cho nhà đầu tư nước ngoài ở hầu hết các doanh nghiệp niêm yết thì vấn đề về hiệu quả đầu tư lại được đặt ra. Xu hướng của việc cho phép nhà đầu tư nước ngoài đầu tư ngày càng sâu rộng vào thị trường chứng khoán, vào doanh nghiệp nội địa tác động trực tiếp hoặc gián tiếp lên hiệu quả tài chính của chính những doanh nghiệp đó luôn được đặt lên bàn cân để những nhà quản lý vĩ mô, những nhà quản trị doanh nghiệp hay những cổ đông lớn của doanh nghiệp hay những nhà đầu tư đặc biệt quan tâm. Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu vốn cổ phần và tình hình hoạt động công ty đã được thảo luận chi tiết trong các tài liệu tài chính doanh nghiệp. Tuy nhiên, phần lớn các nghiên cứu liên quan đến vấn đề này đã được thực hiện ở các nước phát triển, nơi mà hoạt động của dòng vốn diễn ra liên tục với khối lượng lớn. Ở các nước đang phát triển như Việt Nam, cơ cấu sở hữu của công ty bị chi phối
2 bởi quyền sở hữu tập trung. Bên cạnh đó, mối quan hệ giữa quyền sở hữu cổ phần được nắm giữ bởi nhà đầu tư tổ chức nước ngoài và tình hình hoạt động của công ty vẫn chưa được khám phá nhiều ở Việt Nam, các nghiên cứu trước đây tập trung nghiên cứu tỷ lệ sở hữu nhà nước, tỷ lệ sở hữu nước ngoài nói chung. Trên thực tế, khi các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đầu tư vào doanh nghiệp nội địa, họ sẽ mang đến những nguồn gió mới trong hoạt động của doanh nghiệp. Từ những giải pháp về quản trị, giải pháp mở rộng mạng lưới bán hàng (dưới hình thức tư vấn hoặc hỗ trợ trực tiếp), tìm kiếm nhà cung cấp nguyên liệu giá rẻ hay những giải pháp công nghệ đột phá. Điển hình như thương vụ M&A đình đám một thời tại Việt Nam là Mizuho Bank mua 15% cổ phần của Vietcombank, từ đó tới nay ngân hàng Nhật Bản này liên tục đóng góp những giải pháp quản trị, những giải pháp về công nghệ giúp Vietcombank liên tục bứt phá và khẳng định vị thế ngân hàng số 1 Việt Nam…. Tại Việt Nam, các đề tài nghiên cứu tác động của sở hữu nước ngoài lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp đã được thực hiện khá nhiều, và tìm ra bằng chứng thực nghiệm khá thống nhất về tác động tích cực của sở hữu nước ngoài lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp. Tuy nhiên, việc tập trung nghiên cứu tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài thì chưa được thực hiện nhiều, mặc dù trên thực tế thì sở hữu tổ chức nước ngoài lại có ảnh hưởng khá lớn đến hiệu quả tài chính doanh nghiệp. Chính vì vậy, việc nghiên cứu xu hướng, tác động của tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài tại một doanh nghiệp (FII) là vấn đề mang tính cấp thiết, là tiền để ra quyết định đối với các chính sách thu hút vốn nước ngoài của nhà nước, chính sách thoái vốn tại các công ty có sở hữu nhà nước trong thời gian sắp tới hay chính sách tìm đối tác đầu tư chiến lược... Góp phần nâng cao hiệu quả của dòng vốn nước ngoài trong hoạt động đầu tư và nâng cao hiệu quả trong cơ cấu sở hữu của các công ty trong tương lai. 1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu 1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu tổng quát Nghiên cứu được thực hiện nhằm đánh giá giá trị mang lại của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài khi đầu tư vào các doanh nghiệp trong nước, thể hiện bằng việc
3 cải thiện hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp này. Bằng việc đo lường tác động của FII lên hiệu quả tài chính của công ty thông qua mô hình định lượng. Đồng thời xem xét tác động của những biến kiểm soát như số năm hoạt động, quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, quyền sở hữu tập trung, dòng tiền, đầu tư tài sản cố định ròng của công ty tác động đến hiệu quả tài chính công ty như thế nào, có phù hợp với các lý thuyết kinh tế hay không? Từ đó chỉ ra giá trị thực sự khi các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đầu tư vào doanh nghiệp Việt Nam dựa trên số liệu đã được lượng hoá. Khi đạt được mục tiêu này, nghiên cứu sẽ giải quyết được câu hỏi về mối liên hệ giữa sở hữu tổ chức nước ngoài và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Việt Nam, qua đó có thể trả lời được các câu hỏi nghiên cứu đã đề ra. 1.3.2 Mục tiêu cụ thể Mục tiêu thứ 1: trên cơ sở các nghiên cứu thực nghiêm trước đây trên nhiều quốc gia và dữ liệu thu thập từ các công ty niêm yết tại Việt Nam, tác giả thực hiện kiểm định sự tác động của biến chính là FII lên hiệu quả tài chính của các công ty này với kì vọng dấu tác động là dương. Mục tiêu thứ 2: Từ kết quả kiểm định đưa ra những kết luận và kiến nghị đến hai đối tượng:  Đối với các nhà quản trị doanh nghiệp: Căn cứ tác động của FII lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp có thể đưa ra chiến lược về cơ cấu sở hữu phù hợp, đặc biệt chú ý tới tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài.  Đối với các nhà làm chính sách: căn cứ tác động của FII lên hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp thu được từ nghiên cứu để đề ra chiến lược, quy định về chính sách thu hút vốn đầu tư nước ngoài, quy định tỷ lệ sở hữu nước ngoài tối đa tại các doanh nghiệp trong nước hay tìm nhà đầu tư chiến lược cho các doanh nghiệp nhà nước… Từ đó nâng cao hiệu quả tổng thể của nền kinh tế. 1.3.3 Câu hỏi nghiên cứu Nghiên cứu được thực hiện nhằm trả lời các câu hỏi sau:
4  Câu hỏi 1: sở hữu tổ chức nước ngoài FII có tác động tích cực đến hiệu quả tài chính của công ty hay không?  Câu hỏi 2: liệu rằng có sự tác động khác biệt của FII đến hiệu quả tài chính của nhóm công ty liên kết và nhóm công ty độc lập? 1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu là tác động của FII đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp thông qua hai biến số là Tobin’Q và ROA trong những khuôn khổ tĩnh và động, bao gồm cả việc xem xét tính chất nhóm công ty. Phạm vi nghiên cứu tập trung vào những doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn giao dịch HOSE và HNX, vì đây là các doanh nghiệp lớn có số liệu tài chính minh bạch, thu hút mạnh mẽ dòng vốn nước ngoài. Thời gian nghiên cứu được xác định trong giai đoạn 2012 – 2017. 1.5 Nguồn dữ liệu và phương pháp nghiên cứu Nguồn dữ liệu liệu được trình bày trong nghiên cứu là số liệu được tổng hợp từ nhiều loại báo cáo, bao gồm: báo cáo quản trị, báo cáo thường niên, báo cáo tài chính được các công ty công bố trên sở giao dịch chứng khoán hoặc trên website chính thức của doanh nghiệp. Ngoài ra, nghiên cứu còn sử dụng dữ liệu lịch sử về giá giao dịch của các cổ phiếu tại các thời điểm cuối năm được thu thập trên HOSE và HNX. Các công ty được lưa chọn vào mẫu nghiên cứu có thể thuộc các ngành, nhóm ngành kinh tế khác nhau. Những công ty thuộc lĩnh vực tài chính – ngân hàng, bảo hiểm, chứng khoán được loại bỏ khỏi mẫu vì đặc thù hoạt động kinh doanh và tổng tài sản được hạch toán bởi nhiều loại tài sản tài chính và không hoàn toàn thuộc sở hữu của các đơn vị này. Bên cạnh đó, các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực bất động sản cũng được tác giả loại bỏ ra khỏi mẫu vì lợi nhuận của các doanh nghiệp này biến động khá thất thường và mang tính “giai đoạn”. Có những năm doanh thu
5 và lợi nhuận thấp nhưng lại có sự tăng trưởng đột biến do bất động sản tăng trưởng nóng. Nghiên cứu sử dụng kỹ thuật phân tích dữ liệu bảng, sử dụng các phương pháp ước lượng bao gồm: hồi quy 2 giai đoạn 2SLS (two stage least squares) để tìm ra chiều hướng và mức độ tác động của FII lên hiệu quả tài chính, và ước lượng bảng động tuyến tính (LDP) dưới mô hình GMM hệ thống (system GMM) để kiểm định lại tính vững của mô hình 2SLS để trả lời cho cả 2 câu hỏi nghiên cứu thông qua việc đưa thêm các biến kiểm soát vào mô hình như GROUPD, FIIG (được trình bày cụ thể tại chương 3). Để thực hiện được điều này, tác giả sử dụng các kiểm định Hausman F statistic và kiểm định Cragg-Donald F và kiểm định Hansen – J Statistic. 1.6 Ý nghĩa, đóng góp của đề tài Bài nghiên cứu xuất phát từ động cơ xem xét tác động của sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Từ việc sử dụng số liệu thực tế, nghiên cứu chỉ ra được chiều hướng và mức độ tác động của FII lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp. Căn cứ vào đó, các cơ quản quản lý vĩ mô về kinh tế và các nhà quản trị doanh nghiệp có thể đưa ra các chiến lược thu hút vốn đầu tư tổ chức nước ngoài phù hợp để nâng cao hiệu quả của doanh nghiệp nói riêng và toàn thể nền kinh tế Việt Nam nói chung. Kết quả nghiên cứu đóng góp nhiều tính mới. Đặc biệt là việc xem xét tác động của tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp niêm yết – điều mà các nghiên cứu trước đây chưa chỉ ra được khi các nghiên cứu này chỉ xem xét sở hữu nước ngoài nói chung. Với việc tách bạch được tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài, kết quả nghiên cứu đã chỉ ra một cách rõ ràng nhất về xu hướng tác động của sở hữu nước ngoài. Vì các nhà đầu tư cá nhân thường sở hữu một lượng cổ phần không lớn và cũng khó có thể đóng góp nhiều về quản trị, hỗ trợ công nghệ… để cải thiện hiệu quả tài chính doanh nghiệp trong nước.
6 1.7 Cấu trúc của đề tài Nghiên cứu được trình bày trong 5 chương, theo cấu trúc của một nghiên cứu định lượng, chi tiết như sau: Chương 1: Giới thiệu đề tài, chương này trình bày các nội dung sau:  Đặt vấn đề  Lý do chọn đề tài  Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu  Đối tượng và phạm vi nghiên cứu  Nguồn dữ liệu và phương pháp nghiên cứu  Ý nghĩa và đóng góp của đề tài  Cấu trúc của đề tài Chương 2: Cơ sở lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm, chương 2 bao gồm các nội dung chính như sau: Cơ sở lý thuyết được trình bày bao gồm các lý thuyết thể hiện mối quan hệ giữa quyền sở hữu và hiệu quả tài chính của công ty trên nhiều góc độ như: lý thuyết nguồn lực phụ thuộc, lý thuyết thể chế, lý thuyết thông tin bất cân xứng và lý thuyết chi phí đại diện. Tìm hiểu và tổng quan lại các nghiên cứu trước đây liên quan đến đề tài như nghiên cứu của Khanna và Palepu (1999); McConnell và Servaes (1990); Duggal và Millar (1999); Cho và Kim (2007); Demsetz và Lehn (1985)…… về mối quan hệ (chiều tác động) của sở hữu tổ chức đến hiệu quả của công ty. Bằng chứng thực nghiệm của các nước trên thế giới và tại Việt Nam về tác động của sở hữu nước ngoài, sở hữu tổ chức nước ngoài lên hiệu quả tài chính doanh nghiệp. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu, chương 3 trình bày:
7 Dữ liệu nghiên cứu bao gồm báo cáo tài chính, báo cáo thường niên, thông tin về giá trị vốn hóa hay của các công ty sản xuất được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán…. Mô hình nghiên cứu và các giả thiết, kiểm định Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận: Trình bày kết quả hồi quy đạt được, kiểm định kết quả, phân tích kết quả và giải thích ý nghĩa. Chương 5: Kết luận và gợi ý, kiến nghị: Kết luận các kết quả chính tìm thấy ở bài nghiên cứu, trình bày những khuyến nghị, hạn chế và đề xuất các hướng nghiên cứu mới trong tương lai
8 CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM 2.1 Cơ sở lý thuyết 2.1.1 Khái niệm sở hữu tổ chức nước ngoài (Foreign Institutional Investor - FII) Theo khoản 21, điều 2 nghị định số 60/2015/NĐ-CP ngày 26/06/2015 sửa đổi sửa đổi, bổ sung một số điều của nghị định số 58/2012/NĐ-CP ngày 20 tháng 7 năm 2012 của chính phủ quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của luật chứng khoán và luật sửa đổi, bổ sung một số điều của luật chứng khoán có quy định:  Nhà đầu tư nước ngoài bao gồm:  Cá nhân có quốc tịch nước ngoài;  Tổ chức thành lập theo pháp luật nước ngoài và thực hiện đầu tư, kinh doanh tại Việt Nam. Như vậy, sở hữu tổ chức nước ngoài là chỉ tiêu được đo lường bằng tỷ lệ sở hữu hoặc số lượng cổ phần được sở hữu bởi các tổ chức được thành lập theo luật pháp nước ngoài và thực hiện đầu tư, kinh doanh tại Việt Nam. Nhà đầu tư tổ chức điển hình có thể kể đến bao gồm doanh nghiệp tại nước ngoài, các quỹ đầu tư nước ngoài, các công ty chứng khoán, công ty tài chính, ngân hàng… tại nước ngoài. Nhóm công ty liên kết là nhóm các công ty có liên quan và sự hỗ trợ về hoạt động. Rất khó để xác định mức độ liện kết giữa các doanh nghiệp với nhau. Tuy nhiên, khi các công ty được hạch toán là công ty con, công ty liên kết thì sẽ có ảnh hưởng trực tiếp đến báo cáo tài chính của công ty mẹ, và phần lớn trên thực tế cũng sẽ có hoạt động liên quan trực tiếp hoặc gián tiếp đến công ty mẹ, chính vì vậy, sở hữu tổ chức nước ngoài cũng có thể ảnh hưởng theo chiều hướng hoặc mức độ khác nhau đối với nhóm công ty liên kết so với công ty độc lập. Theo nguyên tắc hạch toán kế toán áp dụng tại Việt Nam được hướng dẫn tại thông tư 200/2014/TT-BTC ngày 22/12/2014 của Bộ Tài Chính thì công ty con, công ty liên kết được quy định như sau:
9  Công ty con là khoản đầu tư khi nhà đầu tư (doanh nghiệp mẹ) nắm giữ hơn 50% quyền biểu quyết, trừ trường hợp có thoả thuận riêng.  Công ty liên doanh được thành lập bởi các bên góp vốn liên doanh có quyền đồng kiểm soát các chính sách tài chính và hoạt động, là đơn vị có tư cách pháp nhân hạch toán độc lập. Công ty liên doanh phải tổ chức thực hiện công tác kế toán riêng theo quy định của pháp luật hiện hành về kế toán, chịu trách nhiệm kiểm soát tài sản, các khoản nợ phải trả, doanh thu, thu nhập khác và chi phí phát sinh tại đơn vị mình. Mỗi bên góp vốn liên doanh được hưởng một phần kết quả hoạt động của công ty liên doanh theo thỏa thuận của hợp đồng liên doanh.  Khoản đầu tư được phân loại là đầu tư vào công ty liên kết khi nhà đầu tư nắm giữ trực tiếp hoặc gián tiếp từ 20% đến dưới 50% quyền biểu quyết của bên nhận đầu tư mà không có thoả thuận khác. 2.1.2 Khung lý thuyết về sự phụ thuộc của hiệu quả tài chính của doanh nghiệp vào cơ cấu sở hữu 2.1.2.1 Lý thuyết đại diện Chi phí đại diện là chi phí phát sinh khi xảy ra sự thiếu đồng thuận giữa mục đích của người quản trị và người sở hữu trong một công ty. Người đại diện là người làm việc thay mặt cho người sở hữu công ty. Do cổ đông của công ty không hoặc rất ít có điều kiện giám sát thường xuyên từng hành động của người quản trị, dẫn đến việc phát sinh tình trạng thông tin bất cân xứng, từ đó gây ra các vấn đề rủi ro đạo đức và lựa chọn đối nghịch. Chi phí đại diện là một trong các chủ đề thuộc lĩnh vực kiểm soát công ty. Nếu nắm rõ mối tương quan này sẽ giúp cho công ty điều chỉnh cơ cấu sở hữu hợp lý hơn, giúp các cổ đông tối ưu lợi ích của mình. Đặt nền móng cho lý thuyết đại diện là Adam Smith (The Wealth of Nations, 1776), ông cho rằng các nhà quản lý tiền đầu tư của người khác chứ không phải của chính họ, do đó khó có thể mong đợi họ luôn luôn có những quyết định đúng đắn cho
10 các hoạt động của công ty khi mà các cổ đông không thể thường xuyên kiểm soát họ. Thậm chí họ có thể làm việc vì lợi ích cá nhân đứng trên lợi ích của công ty. Có hai loại chi phí đại diện phát sinh: đầu tiên, vấn đề đại diện do tách quyền sở hữu và quyền kiểm soát theo nghiên cứu của Berle và Means (1932), và Jensen và Meckling (1976); thứ hai, vấn đề đại diện giữa cổ đông kiểm soát và cổ đông thiểu số. Nghiên cứu tác động của chi phí đại diện đến hiệu quả tài chính của công ty, Jensen và Meckling (1976), cho rằng lý thuyết đại diện phản ánh các mối quan hệ, các mục tiêu và các mâu thuẫn xảy ra trong công ty giữa người các nhà quản lý và người sở hữu công ty. Sự chia tách giữa người quản lý và người sở hữu xuất phát từ vấn đề quyết định (kinh doanh, đầu tư, bán tài sản….) được đưa ra từ những nhà quản lý nhưng người gánh chịu kết quả của các quyết định này là những ông chủ, những người nắm cổ phần của công ty. Denis và McConnell (2003) cho rằng có sự mẫu thuẫn xung đột lợi ích giữa chủ sở hữu và ban điều hành của một công ty. Tuy nhiên, họ cho rằng việc tách riêng quyền sở hữu và điều hành vẫn là việc làm cần thiết và mang lại lợi ích cho doanh nghiệp. Nghiên cứu của Wenjuan Ruan và cộng sự (2011) kết luận rằng hầu hết các nhà nghiên cứu đều cho rằng có sự mâu thuẫn xung đột lợi ích giữa chủ sở hữu và ban điều hành của một công ty. Các xung đột này tạo ra các vấn đề đại diện có thể làm giảm giá trị của công ty. Theo đó, việc các cổ đông gia tăng quyền quản lý sẽ giúp tăng lợi ích của cổ công trong giai đoạn đầu. Tuy nhiên, khi việc gia tăng quyền quản lý đến một mức độ đủ lớn thì những người điều hành này có thể điều hành theo hướng tư lợi hoá theo mục đích của cá nhân hơn là đứng về lợi ích của toàn thể cổ đông. Từ đó đi đến kết luận quyền quản lý của chủ sở hữu công ty cổ phần và giá trị doanh nghiệp có quan hệ phi tuyến. Villalonga và Amit (2006) cho rằng chi phí đại diện thấp tại công ty có tính chất gia đình khi người sáng lập công ty kiêm nhiệm việc điều hành công ty, hoặc giữ chức vụ chủ tịch và thuê CEO. Chi phí đại diện cao hơn ở các công ty không có tính