Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Ứng dụng mô hình ba nhân tố Fama-French vào thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:99

Thêm vào BST

Báo xấu

18
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Đề tài nghiên cứu “Ứng dụng mô hình ba nhân tố Fama-French vào thị trường chứng khoán Việt Nam” nhằm thực hiện kiểm định tính hiệu quả của mô hình dự báo tỷ suất sinh lợi ba nhân tố Fama-French, với dữ liệu từ sàn giao dịch chứng khoán HoSE từ năm 2008-2013. Mời các bạn cùng tham khảo.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Ứng dụng mô hình ba nhân tố Fama-French vào thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ĐÀO THỊ THANH MAI ỨNG DỤNG MÔ HÌNH BA NHÂN TỐ FAMA- FRENCH VÀO THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp. Hồ Chí Minh- Năm 2014
BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ĐÀO THỊ THANH MAI ỨNG DỤNG MÔ HÌNH BA NHÂN TỐ FAMA- FRENCH VÀO THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. BÙI HỮU PHƯỚC LỜI CẢM ƠN Tp. Hồ Chí Minh- Năm 2014
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của tôi và được sự hướng dẫn khoa học của TS. Bùi Hữu Phước. Các nội dung nghiên cứu và kết quả nghiên cứu là trung thực. Những số liệu cũng như bảng biểu, hình vẽphục vụ cho việc nghiên cứu, nhận xét đánh giá được tác giả thu thập từ nhiều nguồn khác nhau có ghi rõ trong phần tài liệu tham khảo. Ngoài ra, trong luận văn có sử dụng nhận xét đánh giá của tác giả khác đều có trích dẫn và chú thích nguồn gốc.Nếu có bất cứ sự gian lận nào, tôi xin chịu hoàn toàn trách nhiệm.
MỤC LỤC TRANG PHỤ ĐỀ LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC HÌNH DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT CHƯƠNG 1 MỞ ĐẦU ......................................................................................................................... 1 1. Lý do chọn đề tài ......................................................................................................... 2 2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu .................................................................................. 2 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu của đề tài .............................................................. 2 4. Phương pháp nghiên cứu............................................................................................. 3 5. Giới hạn đề tài nghiên cứu .......................................................................................... 3 6. Kết cấu của luận văn ................................................................................................... 3 CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ ỨNG DỤNG MÔ HÌNH TRONG PHÂN TÍCH TỶ SUẤT LỢI NHUẬN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN ...................................................... 6 2.1 NỀN TẢNG CỦA LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG VỐN: 2.1.1 Các giả định của lý thuyết thị trường vốn ............................................................. 6 2.1.2 Danh mục thị trường .............................................................................................. 7 2.2 GIỚI THIỆU VỀ MÔ HÌNH CAPM, APT VÀ MÔ HÌNH BA NHÂN TỐ FAMA- FRENCH ......................................................................................................................... 9 2.2.1 Mô hình CAPM ...................................................................................................... 9 2.2.1.1 Tổng quan về mô hình CAPM ............................................................................ 9
2.2.1.2 Nội dung của mô hình ......................................................................................... 9 2.2.1.3 Ưu nhược điểm của mô hình CAPM ................................................................ 13 2.2.1.4 Mở rộng các giả định của mô hình CAPM ....................................................... 14 2.2.2 Mô hình kinh doanh chênh lệch giá APT ........................................................... 15 2.2.2.1 Nội dung mô hình............................................................................................. 16 2.2.2.2 APT và kinh doanh chênh lệch giá .................................................................. 16 2.2.2.3 Xây dựng mô hình APT ................................................................................... 17 2.2.3 Mô hình ba nhân tố Fama-French ........................................................................ 17 2.2.3.1 Tổng quan mô hình ba nhân tố Fama-French ................................................... 17 2.2.3.2 Nội dung mô hình ............................................................................................ 18 2.2.3.3 Các nhân tố của mô hình .................................................................................. 19 2.3 CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ ỨNG DỤNG CỦA MÔ HÌNH FAMA-FRENCH TRONG PHÂN TÍCH TỶ SUẤT SINH LỢI CHỨNG KHOÁN ........................................................................................................................ 20 2.3.1 Nghiên cứu thực nghiệm mô hình đốivới các thị trường phát triển.................... 20 2.3.1.1 Nghiên cứu của Michael A. O’Brien,(2007) .................................................... 20 2.3.1.2 Nghiên cứu của Ajili, Souad,(2005) ................................................................. 21 2.3.1.3 Nghiên cứu của Andreas Charitou and Eleni Constantinidis (2004) ................ 23 2.3.1.4 Nghiên cứu của Nartea và Djajadikerta (2005) ................................................ 24 2.3.2 Nghiên cứu thực nghiệm mô hình với các thị trường đang phát triển ................. 25 2.3.2.1 Nghiên cứu của Bhavna Bahl,(9/2006) ............................................................. 26 2.3.2.2 Nghiên cứu của Anlin Chen và Eva H.Tu, (2/2000) ........................................ 27 2.3.2.3 Nghiên cứu của Michael E.Drew, Tony Naughton, Madhu Veeraraghavan (2003) ............................................................................................................................ 27 2.3.2.4 Nghiên cứu của Nopbhanon Homsud, Jatuphon Wasunsakul, Sirina Phuangnark, Jitwatthana Joongpong (2009) ................................................................. 28
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2.............................................................................................. 30 CHƯƠNG 3 .................................................................................................................. 32 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................................................. 32 3.1 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ..................................................................................... 32 3.2 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU.......................................................................... 34 3.2.1 Dữ liệu nghiên cứu ............................................................................................... 34 3.2.2 Cách thiết lập danh mục cổ phiếu ....................................................................... 35 3.3 CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH ............................................................................ 36 3.3.1 Biến phụ thuộc ..................................................................................................... 36 3.3.2 Các biến độc lập .................................................................................................. 37 3.3.2.1 Biến phần bù thị trường (Rm- Rf) ..................................................................... 37 3.3.2.2 Biến SMB và HML ........................................................................................... 38 3.4 PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ KIỂM ĐỊNH ............................... 39 3.4.1 Phân tích tương quan giữa các biến độc lập ....................................................... 39 3.4.2 Phân tích hồi quy tuyến tính ........................................................................... 39 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3.............................................................................................. 41 CHƯƠNG 4 .................................................................................................................. 42 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ........................................................................................... 42 4.1 KẾT QUẢ THỐNG KÊ MÔ TẢ CÁC NHÂN TỐ ............................................... 42 4.2 MA TRẬN TƯƠNG QUAN CỦA CÁC NHÂN TỐ GIẢI THÍCH ..................... 44 4.2.1 Phân tích tương quan............................................................................................ 44 4.2.2 Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến ...................................................................... 45 4.3 KIỂM ĐỊNH CÁC GIẢ THIẾT THỐNG KÊ ........................................................ 46 4.3.1 Kiểm định giả thiết đối với các hệ số hồi quy...................................................... 46 4.3.2 Kiểm định tự tương quan, thống kê Durbin Waston ............................................ 48 4.3.3 Kiểm định thừa biến ............................................................................................ 49 4.4 PHÂN TÍCH HỒI QUY TUYẾN TÍNH CỦA DANH MỤC ............................... 50
4.5 PHẦN BÙ RỦI RO CỦA CÁC NHÂN TỐ ........................................................... 53 KẾT LUẬN CHƯƠNG 4.............................................................................................. 56 CHƯƠNG 5 .................................................................................................................. 57 KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ....................................................................................... 57 5.1 KẾT LUẬN ............................................................................................................. 57 5.2 HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI ........................................................................................ 58 5.3 KIẾN NGHỊ, ĐỀ XUẤT ......................................................................................... 59
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU Ri :Tỷ suất sinh lợi của chứng khoán i Rm: Tỷ suất sinh lợi của thị trường Rf: Lãi suất phi rủi ro Xn,k : Độ nhạy cảm của cổ phiếu n đối với nhân tố k Bk : Tỷ suất sinh lợi nhân tố đối với nhân tố k µn : Tỷ suất sinh lợi đặc trưng của cổ phiếu n Tcg: Thuế đánh trên lãi vốn Ti : Thuế đánh trên thu nhập cổ tức DIV : Cổ tức của thời kỳ P : Giá cổ phiếu Covij : Hiệp phương sai của hai tài sản σ2p : Phương sai của danh mục σi,j: Độ lệch chuẩn ρi,j : Hệ số tương quan của hai tài sản i, j BE/ME : tỷ số giá ghi số trên giá thị trường SMB : nhân tố quy mô HML : Nhân tố giá trị α : An pha chứng khoán βi : Hệ số hồi quy cho nhân tố thị trường si :Hệ số hồi quy cho nhân tố SMB hi :Hệ số hồi quy cho nhân tố HML αi :Hệ số chặn của mô hình hồi qui R2 hiệu chỉnh: Hệ số xác đạnh điều chỉnh cuả mô hình hồi quy p-value: Xác xuất, thể hiện mức độ xác nhận hay bác bỏ gỉa thiết H0
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT CAPM : Mô hình định giá tài sản vốn APT : Mô hình kinh doanh chênh lệch giá CML : Đường thị trường vốn SML : Đường thị trường chứng khoán OTC : Thị trường phi tập trung HoSE : Sàn giao dịch chứng khoán Tp.HCM HaSTC : Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội TTGDCK: Trung tâm giao dịch chứng khoán TTCK VN: Thị trường chứng khoán Việt Nam VN-Index: Chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam
DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 2.1: Số lượng cổ trong một danh mục và độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi danh mục Hình 2.2: Đường thị trường chứng khoán với thước đo rủi ro là hiệp phương sai của một tài sản với danh mục thị trường. Hình 2.3: Đường thị trường chứng khoán với thước đo rủi ro hệ thống là beta
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 2.1: Bảng kết quả các nghiên cứu thực nghiệm tại các thị trường thế giới Bảng 3.1: Số lượng các công ty phân chia theo danh mục qua các năm Bảng 3.2 : Lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm từ năm 2008-2013 Bảng 4.1: Thống kê mô tả các nhân tố trong mô hình ba nhân tố Fama-French Bảng 4.2: Thống kê mô tả theo từng danh mục cổ phiếu Bảng 4.3 : Hệ số tương quan giữa các danh mục trong mô hình 3 nhân tố Fama- French Bảng 4.4: Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến Bảng 4.5 : kết quả kiểm định các hệ số hồi quy Bảng 4.6: Kêt quả kiểm định Durbin Waston Bảng 4.7 : Kết quả kiểm định thừa biến cho các danh mục Bảng 4.8: Kết quả phân tích hồi quy tuyến tính Bảng 4.9: Phần bù rủi ro của các nhân tố: thị trường, quy mô và giá trị
1 ỨNG DỤNG MÔ HÌNH BA NHÂN TỐ FAMA- FRENCH VÀO THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Tóm tắt Bài nghiên cứu “Ứng dụng mô hình ba nhân tố Fama-French vào thị trường chứng khoán Việt Nam” nhằm thực hiện kiểm định tính hiệu quả của mô hình dự báo tỷ suất sinh lợi ba nhân tố Fama-French, với dữ liệu từ sàn giao dịch chứng khoán HoSE từ năm 2008-2013. Kết quả kiểm định cho thấy, ngoài nhân tố thị trường trong mô hình CAPM, còn tồn tại nhiều nhân tố có khả năng ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán, nổi bật đó là nhân tố quy mô và nhân tố giá trị. Trong đó nhân tố thị trường có ý nghĩa mạnh nhất lên tỷ suất sinh lợi chứng khoán. Kết quả cho thấy mô hình ba nhân tố Fama-French hoạt động hiệu quả ở thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ năm 2008 đến 2013. Và kết quả còn chứng minh rằng ở thị trường chứng khoán Việt Nam các công ty quy mô lớn đạt tỷ suất sinh lợi cao hơn công ty quy mô nhỏ, và các công ty tăng trưởng đạt tỷ suất sinh lợi cao hơn công ty giá trị. Như vậy, kết quả nghiên cứu sẽ là cơ sở để các nhà đầu tư ra quyết định cũng như mở ra các hướng nghiên cứu mới.
2 CHƯƠNG 1 PHẦN MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP. HCM (TTGDCK TP. HCM) được thành lập theo quyết định số 127/1998/QĐ-TTg ngày 11/7/1998 và chính thức đi vào hoạt động thực hiện phiên giao dịch đầu tiên vào ngày 28/7/2000. Và 5 năm sau Trung tâm Giao dịch chứng khoán Hà Nội đã chính thức ra đời. Từ đó đến nay, TTCK VN đã không ngừng biến động và ngày càng chứng tỏ rằng nó là một trong những thị trường được quan tâm nhất hiện nay. Khi thị trường chứng khoán phát triển làm thu hút sự tham gia của các nhà đầu tư thì quá trình huy động vốn của doanh nghiệp diễn ra dễ dàng và thuận lợi. Vì vậy, việc ổn định và phát triển kinh tế không thể tách rời với việc ổn định và phát triển thị trường chứng khoán. Thị trường chứng khoán Việt Nam chịu nhiều ảnh hưởng bởi các yếu tố vĩ mô như lạm phát, tỷ giá,…Ngoài ra, những yếu tố tác động mạnh mẽ đến giá chứng khoán là các chính sách của Chính phủ và tâm lý bầy đàn của nhà đầu tư. Vì vậy, định giá chứng khoán ảnh hưởng rất quan trọng đến thị trường cũng như nhà đầu tư khi họ phải lựa chọn danh mục tối ưu mang lại tỷ suất sinh lợi mà họ mong đợi. Hơn nữa, thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam ảm đạm trong những năm gần đây cho thấy sự cần thiết phải ứng dụng các mô hình kinh tế- tài chính hiện đại để xác định rủi ro và lợi nhuận của cổ phiếu. Việc tìm ra và ứng dụng thành công các mô hình nghiên cứu đã thực hiện ở các quốc gia phát triển cũng như đang phát triển vào thực tế thị trường chứng khoán Việt Nam đang là vấn đề đặt ra cho các nhà nghiên cứu. Trong những năm của thập niên 1960, 1970 với sự ra đời của mô hình định giá tài sản vốn CAPM của Sharp (1964), Lintner (1965) và của Black (1972) đã thể hiện mối tương quan giữa rủi ro và lợi nhuận mà cơ sở là lý thuyết Markowitz (1959). Năm 1993, Fama-French nhận thấy rằng suất sinh lợi kỳ vọng của chứng
3 khoán thời kỳ 1962- 1990 ở Mỹ thì beta của CAPM không giải thích được. Fama- French bắt đầu thêm hai nhân tố đại diện cho công ty là quy mô công ty và tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường (BE/ME) vào CAPM để giải thích cho tỷ suất sinh lợi kỳ vọng. Kết quả là hai nhân tố này giải thích tốt hơn nhân tố thị trường. Với mong muốn nghiên cứu thực nghiệm mô hình này tại thị trường chứng khoán Việt Nam, tôi đã quyết định nghiên cứu đề tài: ”Ứng dụng mô hình ba nhân tố Fama-French vào thị trường chứng khoán Việt Nam” Với đề tài này, tác giả hy vọng tìm ra một mô hình phân tích hiệu quả để từ đó xác định yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Bởi vì nó giúp nhà đầu tư nhận định rủi ro và lợi nhuận, hiểu rõ bản chất của tỷ suất sinh lợi, giá trị thực của tài sản để hỗ trợ và ra quyết định đầu tư. 2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu của luận văn là ứng dụng mô hình ba nhân tố Fama- French vào thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ đó nhà đầu tư cần biết giá trị thực của tài sản, và dự đoán xu hướng để có quyết định đúng đắn và kịp thời. Câu hỏi nghiên cứu: ‐ Tỷ suất sinh lợi của chứng khoán có quan hệ như thế nào với nhân tố quy mô công ty? ‐ Tỷ suất sinh lợi chứng khoán có quan hệ như thế nào với nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường? 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu là các mô hình đầu tư tài chính hiện đại như: mô hình CAPM, mô hình kinh doanh chênh lêch giá APT và mô hình ba nhân tố Fama- French. Đồng thời nghiên cứu ứng dụng mô hình ba nhân tố Fama-French vào thị trường chứng khoán Việt Nam. Cụ thể là sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM. Phạm vi nghiên cứu: Với mục tiêu nghiên cứu như trên thì đề tài sẽ chú trọng vào phân tích và xử lý dữ liệu để đưa ra kết quả của các mô hình ba nhân tố
4 Fama-French. Nghiên cứu dựa trên dữ liệu quan sát của 130 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán TPHCM (HoSE) từ năm 2008 đến năm 2013 bao gồm giá đóng cửa trung bình hằng tháng của chứng khoán, chỉ số VN-Index, lãi suất phi rủi ro, các chỉ số tài chính của công ty như giá trị sổ sách, giá trị thị trường, số lượng cổ phiếu lưu hành,.. 4. Phương pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu của đề tài dựa trên các lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại kết hợp với phương pháp luận trong các nghiên cứu thực nghiệm của các nhà khoa học trước đây trên thế giới cả ở các nước phát triển và các nước đang phát triển để so sánh và áp dụng vào thị trường chứng khoán Việt Nam. Trong đó bao gồm thiết lập danh mục đầu tư chứng khoán theo các nhân tố là thị trường, nhân tố quy mô và nhân tố tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. Phương pháp nghiên cứu trong luận văn này là phương pháp định lượng thông qua việc sử dụng mô hình kinh tế lượng để kiểm tra mối tương quan giữa các biến trong mô hình, mức độ giải thích của các biến trong mô hình. Các biến sẽ được đưa vào chạy mô hình hồi quy OLS (Mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất) bằng phần mềm Eview. 5. Giới hạn của đề tài nghiên cứu Nghiên cứu này chỉ tập trung việc phân tích các cổ phiếu thường của 130 công ty phi tài chính niêm yết tại HOSE từ tháng 1 năm 2008 đến tháng 12 năm 2013. Ngoài ra, nghiên cứu chỉ tập trung trên sàn HOSE mà chưa nghiên cứu trên sàn Hà Nội (HaSTC) và thị trường phi tập trung OTC. Hơn nữa, ở nhiều nghiên cứu trên thế giới đã mở rộng mô hình ba nhân tố Fama-French thành mô hình bốn nhân tố, năm nhân tố,.. Tuy nhiên, do khả năng và thời gian hạn hẹp nên luận văn không đề cập đến vấn đề này. Hy vọng sẽ được thực hiện trong nghiên cứu kế tiếp.
5 6. Kết cấu của luận văn Chương 1: Phần mở đầu Chương 2: Nghiên cứu các mô hình đầu tư tài chính hiện đại như mô hình CAPM, mô hình kinh doanh chênh lệch giá APT và mô hình ba nhân tố Fama- French. Ngoài ra luận văn còn đưa ra các nghiên cứu thực nghiệm trước đó về mô hình ba nhân tố Fama-French vào các thị trường khác trên thế giới. Chương 3: Chương này tác giả trình bày phương pháp ứng dụng mô hình ba nhân tố vào thị trường chứng khoán Việt Nam. Chương 4: Tác giả đưa ra các kết quả nghiên cứu của mô hình ba nhân tố Fama-French khi áp dụng vào thị trường chứng khoán Việt Nam. Chương 5: Phần kết luận đưa ra hạn chế mà luận văn chưa giải quyết được và kiến nghị hướng nghiên cứu tiếp theo.
6 CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ ỨNG DỤNG MÔ HÌNH TRONG PHÂN TÍCH TỶ SUẤT SINH LỢI TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 2.1 NỀN TẢNG CỦA LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG VỐN: 2.1.1 Các giả định của lý thuyết thị trường vốn. Năm 1952, Harry Markowitz đã giới thiệu lý thuyết danh mục hiện đại, lý thuyết phát biểu rằng: các nhà đầu tư có thể tối thiểu hóa rủi ro thị trường tại một mức TSSL kỳ vọng bằng việc xây dụng một danh mục đầu tư được đa dạng hóa. Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại đã thiết lập khái niệm “ đường biên hiệu quả”. Danh mục hiệu quả là danh mục với mức tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cho trước thì rủi ro là thấp nhất hoặc với mức rủi ro cho truớc thì tỷ suất sinh lợi cao nhất. Mô hình danh mục của Markowitz đã dựa trên một số giả định sau: ‐ Nhà đầu tư xem mỗi sự lựa chọn đầu tư như một phân phối xác suất của tỷ suất sinh lợi kỳ vọng. ‐ Nhà đầu tư tối đa hóa hữu dụng kỳ vọng và đường cong hữu dụng của họ biểu diễn giá trị hữu dụng biên giảm dần. ‐ Nhà đầu tư ước lượng rủi ro dựa vào phương sai của tỷ suất sinh lợi. ‐ Căn cứ quyết định của nhà đầu tư chỉ dựa vào tỷ suất sinh lợi kỳ vọng và rủi ro, vì vậy đường cong hữu dụng của họ là một hàm của tỷ suất sinh lợi kỳ vọng và độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi. ‐ Với một mức độ rủi ro cho trước nhà đầu tư sẽ lựa chọn mức tỷ suất sinh lợi từ cao đến thấp. Và tương tự như vậy, với một mức tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cho trước, nhà đầu tư sẽ lựa chọn rủi ro từ thấp đến cao. Vì lý thuyết thị trường vốn xây dựng dựa trên lý thuyết danh mục của Markowitz cho nên nó sẽ cần các giả định tương tự lý thuyết danh mục của Markowitz, ngoài ra cần thêm một số điều kiện sau:
7 ‐ Tất cả các nhà đầu tư đều là nhà đầu tư hiệu quả Markowitz, tức họ muốn đạt được danh mục tốt nhất trên đường biên hiệu quả. Do vậy, danh mục họ lựa chọn sẽ phụ thuộc vào hàm hữu dụng lợi nhuận-rủi ro của nhà đầu tư. ‐ Nhà đầu tư có thể vay hoặc cho vay ở cùng một mức lãi suất phi rủi ro. Rõ ràng có thể cho vay ở mức lãi suất phi rủi ro như đầu tư vào trái phiếu chính phủ. Tuy nhiên, không thể luôn luôn vay ở mức lãi suất phi rủi ro, nhưng chúng ta sẽ thấy rằng việc giả định vay ở mức lãi suất cao hơn cũng không làm thay đổi kết quả của lý thuyết. ‐ Tất cả các nhà đầu tư đều có kỳ vọng thuần nhất, tức là họ ước lượng các phân phối xác suất như đối với tỷ suất sinh lợi trong tương lai. ‐ Tất cả các nhà đầu tư đều có chu kỳ đầu tư như nhau như tháng, quý hoặc năm. ‐ Tất cả tài sản đầu tư đều có thể phân chia được, tức là nhà đầu tư có thể mua hoặc bán các phần rất nhỏ của các tài sản hay danh mục. Giả định này cho phép lựa chọn đầu tư như một đường cong liên tục. ‐ Không có thuế hay chi phí giao dịch liên quan đến việc mua bán tài sản. ‐ Không có lạm phát hay bất kỳ sự thay đổi nào trong lãi suất hoặc lạm phát được dự đoán trước. ‐ Thị trường vốn là cân bằng, tức là tất cả các tài sản được định giá đúng với mức độ rủi ro của chúng. 2.1.2 Danh mục thị trường Danh mục bao gồm tất cả các tài sản rủi ro được gọi là danh mục thị trường. Vì thị trường cân bằng nên cần thiết phải đưa tất cả các tài sản vào trong danh mục này với tỷ trọng giá trị thị trường của chúng. Danh mục thị trường bao gồm các tài sản rủi ro nên nó là danh mục đa dạng hóa hoàn toàn có nghĩa là tất cả các rủi ro riêng của mỗi tài sản trong danh mục đều được đa dạng hóa.
8 Rủi ro riêng của các tài sản có thể đa dạng hóa được gọi là rủi ro không hệ thống. Rủi ro hệ thống là phần rủi ro còn lại của danh mục thị trường và không thể đa dạng hóa. Rủi ro hệ thống được đo lường bởi độ lệch chuẩn tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường và có thể thay đổi theo thời gian khi có sự thay đổi trong các biến kinh tế vĩ mô tác động đến giá trị tất cả các tài sản rủi ro. Khi đã loại trừ được tất cả những rủi ro phi hệ thống thì chỉ còn lại rủi ro hệ thống. Do vậy, một danh mục được đa dạng hóa hoàn hảo phải chỉ còn lại rủi ro hệ thống. Một danh mục được đa dạng hóa hoàn toàn sẽ có tương quan là +1 với danh mục thị trường, và nó đã loại bỏ tất cả các rủi ro phi hệ thống của tài sản. Mục đích của đa dạng hóa là làm giảm độ lệch chuẩn của danh mục, nghĩa là các chứng khoán có tương quan không hoàn toàn với nhau. Và câu hỏi là cần bao nhiêu chứng khoán được đưa vào danh mục để có thể đa dạng hóa hoàn toàn. Độ lệch chuẩn Rủi ro không hệ thống Tổng Độ lệch chuẩn của rủi ro danh mục thị trường Rủi ro hệ thống Số lượng cổ phiếu trong danh mục Hình 2.1 Số lượng cổ trong một danh mục và độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi danh mục Nguồn: Phan Thị Bích Nguyệt (2006, trang 53)
9 2.2 GIỚI THIỆU VỀ MÔ HÌNH CAPM, APT VÀ MÔ HÌNH BA NHÂN TỐ FAMA-FRENCH 2.2.1 Mô hình CAPM 2.2.1.1 Tổng quan về mô hình CAPM CAPM là mô hình mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng, được sử dụng để định giá các chứng khoán có mức độ rủi ro cao. Mô hình này do William Sharpe, John Lintner và Jack Treynor phát triển từ những năm 1960 và đã được ứng dụng từ đó đến nay. Mặc dù còn có một số mô hình khác giải thích động thái thị trường nhưng mô hình CAPM là mô hình đơn giản về mặt khái niệm và có khả năng ứng dụng sát với thực tiễn. Ý tưởng chung đằng sau mô hình định giá tài sản vốn là các nhà đầu tư khi tiến hành đầu tư vốn của mình vào bất cứ tài sản gì thì cũng được bù đắp lại theo hai cách: giá trị tiền tệ theo thời gian và rủi ro. Mô hình định giá tài sản vốn phát biểu rằng: thu nhập kì vọng của một loại chứng khoán hay danh mục đầu tư sẽ ngang bằng với mức các chứng khoán phi rủi ro cộng thêm khoản lợi tức bù rủi ro. Nếu thu nhập kì vọng không đạt mức thu nhập tối thiểu yêu cầu, khi đó nhà đầu tư sẽ không tiến hành đầu tư. Các đường SML của thị trường chứng khoán sẽ thể hiện kết quả của CAPM đối với các mức rủi ro khác nhau (β). 2.2.1.2 Nội dung của mô hình Quan hệ giữa lợi nhuận cá biệt và lợi nhuân thị trường- đường thị trường chứng khoán SML Đường đặc thù chứng khoán là đường thẳng mô tả mối quan hệ giữa lợi nhuận của một chứng khoán cá biệt với lợi nhuận của danh mục đầu tư thị trường.